Leszámítolási módszer az ingatlanértékelésben. Hogyan számítsuk ki a diszkontált cash flow-t. Értékelési módszerek

A bevételi megközelítést tartják a legelfogadhatóbbnak a befektetési motívumok szempontjából, mivel egy vállalkozás értékén nem egy eszközkészlet (épületek, építmények, gépek, berendezések, immateriális javak stb.) költségét kell érteni. ), hanem a jövőbeli bevételek áramlásának értékelése. A bevétel lehet a vállalkozás nyeresége, bevétel, kifizetett vagy potenciális osztalék, cash flow. Nézzük meg közelebbről az egyes jövedelem-megközelítési módszereket.

Egy vállalkozás piaci értékelése nagymértékben függ a kilátásaitól. Egy vállalkozás piaci értékének meghatározásakor tőkéjének csak azt a részét veszik figyelembe, amely a jövőben ilyen vagy olyan formában bevételt tud termelni. Ugyanakkor nagyon fontos, hogy a tulajdonos pontosan mikor kapja meg ezeket a bevételeket és milyen kockázattal jár. Mindezek a tényezők, amelyek befolyásolják a vállalkozás értékelését, a diszkontált cash flow módszerrel (DCF módszer) figyelembe vehetőek.

Cash flow - a vállalkozás tevékenységeiből származó várható időszakos készpénzbevételek sorozata, nem pedig a teljes összeg egyösszegű bevétele.

Egy vállalkozás értékének DCF módszerrel történő meghatározása azon a feltételezésen alapul, hogy a potenciális befektető nem fizet ezért az üzletért nagyobb összeget, mint az ebből az üzletből származó jövőbeni bevétel jelenértéke. Hasonlóképpen, a tulajdonos nem fogja eladni vállalkozását a tervezett jövőbeli bevételek jelenértékénél alacsonyabb áron. Együttműködésük eredményeként a felek megállapodnak a jövőbeni bevétel jelenértékével megegyező piaci árban.

A diszkontált cash flow módszer az ingatlan értékének meghatározása az abból várható bevételi források aktuális értékeinek összegzésével. A számításokat a képlet szerint végezzük

A DCF módszerrel végzett vállalatértékelés főbb szakaszai:

• 1. Pénzforgalmi modell megválasztása.
• 2. Az előrejelzési időszak időtartamának meghatározása.
• 3. Retrospektív elemzés és előrejelzés (kiadások, beruházások, értékesítésből származó bruttó bevétel).
• 4. A pénzforgalom összegének kiszámítása az előrejelzési időszak minden évére.
• 5. A diszkontráta meghatározása.
• 6. Az érték kiszámítása az előrejelzés utáni időszakban.
• 7. A jövőbeli pénzáramlások jelenlegi értékének és az előrejelzés utáni időszak értékének kiszámítása.
• 8. A végleges módosítások bevezetése.

Tekintsük részletesebben az egyes szakaszokat.

1. Pénzforgalmi modell megválasztása. Egy vállalkozás értékelése során a két cash flow modell egyikét alkalmazzák: a saját tőkére fordított cash flow (nettó szabad cash flow) vagy a pénzáramlás az összes befektetett tőkére (adósságmentes cash flow).

A saját tőkére fordított cash flow alapján kerül meghatározásra a társaság saját tőkéjének piaci értéke. A saját tőke piaci értéke nem elvont fogalom: részvénytársaságoknál a törzsrészvények és az elsőbbségi részvények piaci értéke (ha ez utóbbi került kibocsátásra), a korlátolt felelősségű társaságoknál és a termelőszövetkezeteknél a részvények piaci értéke. részvények és az alapítók részvényei.

A számítás, amely a befektetett tőke cash flow-ján (a saját tőke és a hosszú lejáratú adósság összértéke) alapul, lehetővé teszi a társaság saját tőkéjének és hosszú lejáratú adósságának teljes piaci értékének meghatározását.

táblázatban. A 7. és 8. ábra a saját tőkére és a teljes befektetett tőkére vonatkozó cash flow kiszámításának algoritmusát mutatja.

7. táblázat A saját tőkére vonatkozó cash flow számítása

8. táblázat Cash flow számítás a teljes befektetett tőkére vonatkozóan

A cash flow mindkét modellben nominálisan (folyó áron) és reál (inflációval kiigazított) alapon is számítható.

2. Az előrejelzési időszak időtartamának meghatározása. A jövõbeli bevételek elõrejelzése az elõrejelzési horizont és a további számítások során felhasználandó jövedelemtípus meghatározásával kezdõdik. Az előrejelzési időszak időtartamának meghatározásakor figyelembe veszik a menedzsmentnek a vállalkozás következő évek fejlesztésére (felszámolására) vonatkozó terveit, a költségmutatók dinamikáját (bevétel, költség, nyereség), a kereslet alakulását, a termelést és az értékesítési volumeneket. Az előrejelzés bonyolultsága miatt az orosz vállalkozások értékelésekor az előrejelzési időszakot általában három évre szabják.

Ha a vállalkozás fennállásának megszűnésének nincs objektív oka, akkor feltételezzük, hogy a vállalkozás korlátlan ideig fennállhat. Több évtizedes vagy annál hosszabb bevételt még stabil gazdaságban sem lehet pontosabban megjósolni, ezért a vállalkozás élete két részre oszlik:

• - az előrejelzési időszak, amikor az értékbecslő pontosan megjósolja a pénzáramlások dinamikáját;
• - az előrejelzés utáni időszak, amikor a vállalat pénzáramainak átlagos növekedési ütemét vesszük figyelembe a hátralévő élettartamra vonatkozóan.
• 3. Retrospektív elemzés és előrejelzés. A pénzáramlások helyes kiszámításához szükség van a költségek, a beruházások és az értékesítésből származó bruttó bevételek elemzésére.

A bruttó árbevétel előrejelzésénél figyelembe veszik a termékpalettát, a termelési mennyiséget és az árakat, a termékek iránti keresletet, a termelési kapacitásokat, az ország és az ipar egészének gazdasági helyzetét, a versenyt, valamint a termelési terveket. a cég vezetése.

A költségek és a beruházások előrejelzésekor az értékbecslőnek:

• - figyelembe venni a visszamenőleges kölcsönös összefüggéseket és trendeket;
• - tanulmányozza a költségek szerkezetét (különösen a fix és változó költségek arányát);
• - az egyes költségkategóriákra vonatkozó inflációs várakozások becslése;
• - meghatározza az értékcsökkenési leírást az eszközök jelenlegi rendelkezésre állása és jövőbeni növekedése és értékesítése alapján;
• - kiszámítani a kamatköltségeket az adósság előrejelzett szintjei alapján;
• - előre jelezni és indokolni a beruházási igényt;
• - elemezni a beruházásfinanszírozás forrásait stb.

Az aktuális költségek folyamatos „követésének” képessége lehetővé teszi, hogy a termékpalettát a legversenyképesebb pozíciók javára állítsa be, ésszerű árpolitikát alakítson ki a vállalat számára, reálisan értékelje az egyes szerkezeti egységeket hozzájárulásuk és hatékonyságuk szempontjából.

A költségek több szempont szerint osztályozhatók:

• ? összetétel szerint: tervezett, előrejelzett vagy tényleges;
• ? a termelés mennyiségéhez viszonyítva: változók, állandók, feltételes állandók;
• ? a költségre való hivatkozás módja: közvetlen, közvetett;
• ? menedzsment funkciók: termelési, kereskedelmi, adminisztratív.

A költségek két osztályozása fontos az üzleti értékeléshez:

• 1) a költségek felosztása állandóra és változóra, azaz a termelési mennyiségek változása során bekövetkező változásuk függvényében. A fix költségek nem függenek a termelési volumen változásától (például adminisztrációs és kezelési költségek; értékcsökkenési leírások; értékesítési költségek mínusz jutalék; bérleti díj; ingatlanadó stb.). A változó költségeket (alapanyagok és anyagok; a fő termelő személyzet bére; a termelési igényekhez szükséges üzemanyag- és energiafelhasználás) általában a termelési volumen változásával arányosnak tekintik. A költségek fix és változó besorolását elsősorban a fedezeti elemzés során, valamint a termékek szerkezetének optimalizálására használják;
• 2) a költségek közvetlen és közvetett szétválasztása. A költségek egy adott terméktípushoz való hozzárendelésére szolgál. A közvetlen és közvetett költségek egyértelmű és egységes felosztása különösen fontos a részlegek közötti következetes jelentéskészítés érdekében.
• 4. A pénzforgalom összegének kiszámítása az előrejelzési időszak minden évére. A pénzáramlás összegének kiszámítására két fő módszer létezik: közvetett és közvetlen. Az indirekt módszer üzletáganként elemzi a cash flow-t, egyértelműen bemutatja a nyereség felhasználását és a rendelkezésre álló források befektetését, a direkt módszer pedig a pénzáramlás bevételi és ráfordítási tételenkénti, azaz számviteli számlák szerinti elemzésén alapul.
• 5. A diszkontráta meghatározása. Egy vállalat értékének jövedelemszemléletű számításánál a számítások legfontosabb összetevője a diszkontráta nagyságának meghatározásának folyamata.

Ha a vállalkozás, mint önálló jogi személy, a tulajdonosoktól (részvényesektől) és a hitelezőktől elkülönülő diszkontrátát tekintjük, akkor ez a vállalkozás különböző forrásokból történő tőkevonzásának költségeként határozható meg. A diszkontrátát vagy a tőkeköltséget úgy kell kiszámítani, hogy három tényezőt vegyünk figyelembe:

• 1) sok olyan vállalkozás jelenléte, amelyek különböző forrásból vonzzák a tőkét, amelyek eltérő mértékű kompenzációt igényelnek;
• 2) annak szükségessége, hogy a befektetők figyelembe vegyék a pénz időbeli értékét;
• 3) kockázati tényező.

A választott cash flow modelltől függően különböző módszereket alkalmaznak a diszkontráta meghatározására. A diszkontráták meghatározásának módszereit a 7. előadás mutatja be.

A diszkontráták meghatározása után kiszámítják a vállalkozás értékét az előrejelzés utáni időszakban, meghatározzák a jövőbeli cash flow-k jelenértékét az előrejelzés utáni időszakban, és elvégzik a végső korrekciókat.

6. Az érték kiszámítása az előrejelzés utáni időszakban. A vállalkozás hatékony irányításával annak élettartama a végtelenségig terjed. Indokolatlan több évtizedre előre jósolni, hiszen minél hosszabb az előrejelzés időtartama, annál kisebb az előrejelzés pontossága. Annak érdekében, hogy figyelembe vegyék azt a bevételt, amelyet a vállalkozás az előrejelzési időszakon kívül hozhat, a visszaállítás költségét meghatározzák.

A visszaállítás:

• - ingatlan (vállalkozás) esetleges továbbértékesítéséből származó bevétel az előrejelzési időszak végén;
• - az ingatlan értéke az előrejelzési időszak végén, amely tükrözi az előrejelzés utáni időszakban várható bevétel összegét.

Az előrejelzés utáni időszak vállalkozásfejlesztési kilátásaitól függően az 1. táblázatban bemutatottak közül választunk egyet. 9 módszer az érték kiszámítására az előrejelzési időszak végén.

9. táblázat: A vállalkozás értékének számítási módszerei az előrejelzési időszak végén (visszatérítések)

A vállalkozás értékének az előrejelzési időszak végén történő meghatározásának fő módja a Gordon-modell.

Gordon-modell - egy vállalkozás értékének meghatározása az előrejelzés utáni első év bevételének tőkésítésével olyan kapitalizációs rátával, amely figyelembe veszi a pénzáramlás hosszú távú növekedési ütemét. A Gordon-modell szerinti végső költség számítása a képlet szerint történik

de FV - várható (jövőbeni) érték az előrejelzés utáni időszakban; CFterm - az előrejelzés utáni (maradék) időszak bevételének cash flow-ja; r - diszkontráta; g - a pénzáramlás hosszú távú (feltételesen állandó) növekedési üteme a fennmaradó időszakban.

A Gordon-modell alkalmazásának feltételei:

• ? a jövedelemnövekedés ütemének stabilnak kell lennie;
• ? a jövedelemnövekedés mértéke nem haladhatja meg a diszkontrátát;
• ? az előrejelzés utáni időszakban a tőkebefektetéseknek egyenlőnek kell lenniük az értékcsökkenési leírással (abban az esetben, ha a pénzforgalom bevételként működik);
• ? a jövedelemnövekedés mértéke mérsékelt (nem haladja meg a 2-3%-ot), mivel a magas növekedési ráták nem lehetségesek további tőkebefektetések nélkül, amelyeket ez a modell nem vesz figyelembe.

Elmondhatjuk tehát, hogy az előrejelzés utáni időszak értékének meghatározása azon a feltevésen alapul, hogy a vállalkozás az előrejelzési időszak lejárta után is képes bevételt termelni. Feltételezhető, hogy az előrejelzési időszak végét követően az üzleti bevételek stabilizálódnak, a hátralévő időszakban pedig stabil, hosszú távú növekedési ütem vagy végtelenül egységes jövedelem lesz.

A jövőbeli pénzáramlások és költségek jelenlegi értékének kiszámítása az előrejelzés utáni időszakban. Aktuális (diszkontált, jelen) érték - a vállalat cash flow-inak és visszaváltásainak értéke, bizonyos diszkontrátával az értékelés napjára diszkontálva.

A PV jelenérték számítása úgy történik, hogy az időszaknak megfelelő CF cash flow-t megszorozzuk a DF egység jelenértékének együtthatójával, figyelembe véve a kiválasztott r diszkontrátát. A számításokat a képlet szerint végezzük

Ez a képlet úgy diszkontálja a pénzáramlásokat, mintha az év végén érkeztek volna. Ha azonban a termelés szezonalitása és egyéb tényezők miatt a pénzforgalom nem koncentrálódik az év végén, akkor az előrejelzési időszak pénzáramának jelenérték-együtthatóját az év közepére javasolt meghatározni:

Ezután az előrejelzési időszak cash flow-inak aktuális értékeinek összegzésével meghatározzuk a vállalkozás (vállalkozás) értékét az előrejelzési időszakban. A vállalkozás jelenlegi értékét a fennmaradó időszakban diszkontálási módszerrel határozzák meg a képlettel számított aktuális érték együttható segítségével

A vállalkozás előzetes értéke két összetevőből áll: az előrejelzési időszak cash flow-inak aktuális értékeinek összegéből és a vállalkozás jelenlegi értékéből a fennmaradó időszakban. Ennek az algoritmusnak a végrehajtási sorrendje a táblázatban látható. 10.

Végső módosítások elkészítése. A vállalkozás előzetes értékének megállapítása után végső korrekciókat kell végezni a piaci érték végleges értékének meghatározásához. Három kiemelkedik közülük:

• · A nemteljesítő eszközök értékének korrekciója;
• Saját forgótőke értékének korrekciója;
• · A hosszú lejáratú adósság összegének kiigazítása (a saját tőke költségének meghatározásakor a cash flow modell segítségével az összes befektetett tőkére vonatkozóan).

Az első módosítás azon alapul, hogy a bekerülési érték kiszámításánál a vállalkozásnak csak azokat az eszközeit veszik figyelembe, amelyek termelést folytatnak, nyereséget termelnek, azaz cash flow-t képeznek. De egy vállalkozásnak lehetnek olyan eszközei, amelyek közvetlenül nem vesznek részt a termelésben. Ha igen, akkor az értékük nem szerepel a cash flow-ban, de ez egyáltalán nem jelenti azt, hogy ne lenne értékük. Jelenleg sok orosz vállalkozás rendelkezik ilyen nemteljesítő eszközökkel (ingatlanok, gépek, berendezések), mivel a termelés elhúzódó visszaesése miatt a termelési kapacitások kihasználtsága rendkívül alacsony. Ezen eszközök közül sok olyan értékkel rendelkezik, amely például értékesítés során realizálható. Ezért meg kell határozni az ilyen eszközök piaci értékét, és hozzá kell adni a pénzáramlás diszkontálásával kapott értékhez.

A második módosítás a saját forgótőke tényleges értékének elszámolása. A diszkontált cash flow modellben a (általában az iparági normák által meghatározott) értékesítés tervezett szintjéhez kötött, szükséges saját tőke forgótőkét vesszük figyelembe. Előfordulhat, hogy a vállalkozás saját forgótőkéjének tényleges értéke nem esik egybe a szükséges értékkel. Ennek megfelelően korrekcióra van szükség: a saját forgótőke többletét hozzá kell adni, és a hiányt le kell vonni az előzetes költség értékéből.

Ha a számításokat az összes befektetett tőkére a cash flow-modell segítségével végeztük, akkor egy harmadik módosításra kerül sor: a hosszú lejáratú adósság összegét levonjuk a megállapított értékből a saját tőke költségének meghatározásához.

Érdemes megjegyezni, hogy a DCF-módszer becslést ad a saját tőke költségére az irányító részesedés szintjén. Nyílt részvénytársaságban a kisebbségi részesedés értékének megállapítása esetén a nem irányító jelleg miatti kedvezmény levonásra kerül, zárt részvénytársaságnál a nem irányító jelleg és az elégtelen likviditás miatt kell kedvezményt tenni.

Ebből arra következtethetünk, hogy a cash flow-k diszkontálásának módszere egy nagyon összetett, időigényes és többlépcsős módszer egy vállalkozás értékelésére. A módszer alkalmazása magas szintű tudást és szakmai felkészültséget kíván az értékelőtől. A világgyakorlatban ezt a módszert gyakrabban alkalmazzák, mint másokat, pontosabban határozza meg egy vállalkozás piaci árát, ez a befektető számára a legnagyobb érdeklődés, hiszen ezzel a módszerrel eléri az értékbecslő azt az összeget, amit a befektető hajlandó fizetni. , figyelembe véve a vállalkozás jövőbeli elvárásait.

Az ingatlanok értékbecslése összetett gazdasági tevékenység, amely a tényleges ár meghatározására szolgáló különféle módszerek és módok alkalmazásából áll. A leggyakrabban használt a diszkontált cash flow módszer nem csak az orosz valóságban használják, hanem külföldön is.

A technika lényege

Ezzel a módszerrel számítják ki a pénzügyi bevételek kedvezményes árát, várható az ingatlantól a jövőben. Ezt a módszert akkor lehet alkalmazni, ha bizonyosság vagy feltételezések vannak arra vonatkozóan, hogy a várható készpénzbevételek egy bizonyos időszakon belül lényegesen eltérnek a jelenlegitől.

Amikor a DCF-módszert használjuk az ingatlanok különféle felhasználási módjaiból származó jövedelmezőségi szint előrejelzésére, akkor a számítást bizonyos számú évre és hiba nélkül végezzük. árbevétel-előrejelzés az értékelt ingatlan lejárat utáni értékesítésekor készül. Ez a technika működik a legjobban jövedelmi instabilitás mellett.

A módszer alkalmazási esetei a következők:

• létezik ésszerű feltételezés a különbségről belátható jövőbeni pénzáramlások a meglévőkből;
• van információ megjósolni a jövőbeli jövedelem szintjét;
• megfigyelt szezonalitás pénztárbizonylatok;
• ingatlanként működik nagy kereskedelmi struktúra;
• az értékelt ingatlan az építés vagy üzembe helyezés alatt.

A diszkontált cash flow módszer olyan módszer, amely lehetővé teszi a lehető legpontosabban megjósolni a jövőbeli bevételeket.

Ez utóbbiak instabilitásukban, egyenetlen jövedelmükben különbözhetnek. A befektetés során a befektető igyekszik mérlegelni az objektumot az esetleges előnyök és vonzerő figyelembe vételével, figyelembe véve a meglévő nyereség pénzbeli egyenértékét a vételárral való összefüggésükben.

Ennek a módszernek a hatékonysága és fő különbsége a jövedelmezőség meghatározásának más módszereitől az, hogy figyelembe kell venni paraméterek egész komplexuma és ezek kölcsönös kapcsolataÉn vagyok. Ezek a paraméterek magukban foglalják a tőke be- és kiáramlását, a tőkebefektetést, a követeléseket, a szerkezeti változásokat.

Ha a nettó profit mutatóit vesszük, legyen az közvetlen vagy közvetett, akkor ezek nem teszik lehetővé, hogy ekkora paraméterkészlettel működjünk.

Értékelési módszerek

A modern gazdaság megkülönbözteti azokat, amelyek lehetővé teszik egy ingatlan értékének felmérését.

1. . Ez a technika magában foglalja az ingatlan tervezett felszámolása vagy a jövőbeni csőd vagy a tevékenység folytatásának ellehetetlenülésének fennálló előfeltételei esetén történő alkalmazást;
2. . Meglévő ingatlanok értékelési módszereként vagy a tevékenység tervezett csökkentése esetén alkalmazott módszer;
3. Jövedelmező. A technikáknak ez a csoportja tartalmazza a diszkontált cash flow-kat használó értékelési módszert. A DCF módszer megkülönböztető jellemzője a többi típustól, hogy olyan szervezetre, ingatlanra történő alkalmazása, amely jelenleg is normálisan működik, és a jövőben hosszú távú munkájukat tervezik, amely nyereséget jelent.

A DCD módszerrel történő értékelés főbb szakaszai

A DCF módszer alkalmazása több szakaszból álló értékelést foglal magában.

1. szakasz. Meghatározás az előrejelzési időszak időtartama. Ebben a szakaszban meg kell becsülni azt az időtartamot, amely alatt a beérkező pénzeszközök értékelése megtörténik. Az orosz gazdaság instabilitása miatt az Orosz Föderáció területén a becsült időszak átlagos időtartama nem haladja meg a 3-5 évet, Nyugaton a feltételek hosszabbak. A választott feltételeknek elegendőnek kell lenniük egy ésszerű előrejelzés megvalósításához;

2. szakasz. Konkrét értékek előrejelzése. Ehhez a befektetőnek a következő lépéseket kell megtennie:

• elemző munka elvégzése a megrendelő által megadott adatok felhasználásával az anyagi helyzetről. A jelentés tartalmazza a kiválasztott objektumhoz kapcsolódó visszamenőleges időszak kiadási és bevételi tételeit;
• fokozat az ingatlanpiac jelenlegi helyzeteés jellemzői, figyelembe véve a dinamikus változásokat;
• fogalmazás előrejelzési számítások a nyereség és veszteség szintjére vonatkozóan számviteli bizonylatok rekonstrukciója alapján.

Az orosz gazdaságban a pénzforgalmi diszkontálási eljárás helyett elsősorban a jövedelmeket diszkontálják, ideértve:

• nettó működési bevétel adósságkötelezettséggel nem terhelt ingatlanokra vonatkozik;
• nettó pénzáramlás, úgy számítva, hogy a kapott nyereségből minden típusú kiadást le kell vonni;
• adóköteles jövedelem.

3. szakasz. Számol visszaállítási költség. Visszafordulás van a tárgynak a cash flow-termelés csökkenéséből vagy teljes megszűnéséből származó maradványértéke. Ennek a mutatónak a valódi értéke a következő módokon jelezhető előre:

• tárgy eladási értékének megállapítása piaci viszonyok alapján, figyelembe véve hasonló ingatlanárakés megkísérli előre jelezni az ingatlanok értékét a jövőben;
• ingatlanár-ingadozás számítása a tulajdonjog teljes időtartamára;
• pénzügyi év bevételének aktiválása, az előrejelzési időszak záró dátumát követően a kapitalizációs ráta önálló kijelölésével;
• a diszkontráta meghatározása. Diszkontráta – a jövőben várhatóan beérkező források összegének kiszámításához használt érték.

A diszkontrátát ingatlan esetén a „kockázat-jövedelem” kapcsolat figyelembevételével számítják ki, amely az ingatlanban rejlő lehetséges kockázatok teljes skáláját tartalmazza. Figyelembe veszik a likvid befektetések mértékét, a kompenzációs költségeket és a befektetés-menedzsment rendszer meglétét is.

4. szakasz. Diszkontráta számítás. Ennek az eljárásnak az a célja, hogy meghatározza a meghatározott idő elteltével beérkező vagy kifizetett pénzügyi bevételek összegét. Ez a mutató lehetővé teszi az értékelt objektum kockázatának és jövedelmezőségének arányát. Három számítási módszer létezik, amelyek kiválasztása a pénzáramlások típusától függ:

• méltányosságra használják fel kumulatív építési technika vagyonértékeléssel(CAPM módszer);
• kölcsönvett vagy befektetett pénzeszközökre az értékelés a súlyozott átlagos tőkeköltség értékének figyelembevételével történik.

A hazai gazdaságban a diszkontrátát főként kumulatív módon számítják. Ennek a módszernek a megválasztását a számítások egyszerűsége és a piaci helyzet figyelembevétele határozza meg.

5. szakasz Közvetlenül DDP számítás.

A számítások során a következő képletet használjuk:

PV - meghatározott érték,

C t - pénzügyi bevételek a t időszakban,

i a t időtartamra érvényes diszkontráta,

R a visszaállítás költsége,

n az előrejelzés időtartama években.

A számításnál két szempontot kell figyelembe venni:

• a visszaállítás költségének számításakor az utolsó évet diszkontálni kell, és hozzá kell adni a beruházás összegéhez;
• a számítások elvégzése után a végső költségnek meg kell egyeznie az aktuális visszaváltás értékével és a közelgő pénztárbizonylatok becsült árával.

Példa egy objektum költségének kiszámítására

Példaként tekintse meg a következő problémát:

A vevő az ingatlan tulajdonjogát a következő három év során történő további bérbeadás céljából fix összegű bérleti díjjal szerzi meg. Az első évben a bérleti díj 12 000 pénzegység, a második évben 14 000, a harmadik évben 16 000 pénzegységet kér a befektető. A feltételezések szerint az ingatlan értéke körülbelül 100 000 pénzegység lesz. A probléma az, hogy megtaláljuk egy épület jelenlegi árát a jelenlegi 11%-os diszkontráta mellett.

Az első lépés az egyes évek diszkontráta meghatározása:

1 év = 12 ezer / (1 + 11%) = 10 810, 81 pénzegység;

2. év = 14 ezer / (1 + 11%) = 12 612, 61 pénzegység;

3. év = 16 ezer / (1 + 11%) = 14 414, 41 pénzegység.

4. év = 100 000/(1+0,11) = 90 090,09 pénzegység.

Így PV = 10810, 81+12612, 61+14414, 41+90090, 09=127927, 92 pénzegység.

Ennek a módszernek a fő előnye, hogy használható olyan esetekben, amikor van működő ingatlan, amely lehetővé teszi a vállalat tényleges piaci árának tükrözését, és hozzávetőlegesen megjósolja a jövőbeni pénzáramlások nagyságát.

A DCF módszer gyakorlatilag nem használható a pénzügyi bevételek generálásának változékonysága esetén, ellenkező esetben a számítások során a valószínűségek szórása jelentősen megnő.

Mi a diszkontálás

Az alábbi videó egyértelműen elmagyarázza, mi az a kedvezmény.

Módszer A diszkontált cash flow (DCF) összetettebb, részletesebb, és lehetővé teszi az objektum értékelését abban az esetben, ha instabil pénzáramlást kap belőle, modellezve azok beérkezésének jellemzőit. A DDP módszert akkor alkalmazzák, ha:

A DCF kiszámításához a következő adatokra van szükség:

• - az előrejelzési időszak időtartama;
• - a cash flow-k előrejelzett értékei, beleértve a visszaváltást is; - diszkontráta.

Algoritmus a DDP módszer kiszámításához.

• 1. Az előrejelzési időszak meghatározása. A nemzetközi értékelési gyakorlatban az előrejelzési időszak átlagos értéke 5-10 év, Oroszország esetében a jellemző érték 3-5 éves időszak lesz. Ez egy reális időszak, amelyre ésszerű előrejelzés készíthető.
• 2. A pénzáramlások értékének előrejelzése.

Az ingatlan DCF módszerrel történő értékelése során többféle bevételt számítanak ki az objektumból:

• 1) potenciális bruttó jövedelem;
• 2) tényleges bruttó jövedelem;
• 3) nettó működési bevétel;
• 4) adózás előtti cash flow;
• 5) adózott pénzforgalom.

Az ingatlanokra vonatkozó cash flow (CF) kiszámítása a következőképpen történik:

• 1. A DIA egyenlő a DIA összegével, mínusz a munkanélküliségből, valamint a bérleti díj és egyéb bevételekből származó veszteségek;
• 2. NPV egyenlő: DIA mínusz OR és az ingatlan tulajdonosának az ingatlanhoz kapcsolódó üzleti költségei;
• 3. Az adózás előtti DP egyenlő a nettó jelenértékkel csökkentve a tőkebefektetési és hitelkezelési költségeket, valamint a hitelnövekedést.
• 4. A DP egyenlő az adózás előtti DP-vel, levonva az ingatlan tulajdonosának jövedelme után fizetett jövedelemadót.

A diszkontráta meghatározása. "A diszkontráta egy olyan tényező, amelyet a jövőben kapott vagy kifizetett pénzösszeg jelenértékének kiszámításához használnak."

A diszkontrátának tükröznie kell a „kockázat-jövedelem” viszonyt, valamint az ingatlanban rejlő különféle típusú kockázatokat (tőkésítési arány).

Mivel az ingatlanoknál meglehetősen nehéz nem inflációs komponenst kiemelni, az értékbecslő számára célszerűbb a nominális diszkontráta alkalmazása, mivel ebben az esetben a pénzforgalmi előrejelzések és az ingatlanérték-változások már tartalmazzák az inflációs várakozásokat.

A jövőbeli cash flow-k nominális és reálértéken számított jelenértékének kiszámításának eredménye megegyezik. A cash flow-knak és a diszkontrátának meg kell egyeznie egymással, és azonos módon kell kiszámítani.

A diszkontált cash flow módszer (DCF) összetettebb, részletesebb, és lehetővé teszi egy objektum értékelését abban az esetben, ha instabil cash flow-t kap belőle, modellezve azok beérkezésének jellemzőit. A DDP módszert akkor alkalmazzák, ha:

• - feltételezzük, hogy a jövőbeni pénzáramlások jelentősen eltérnek a jelenlegitől;
• - vannak adatok, amelyek igazolják az ingatlanokból származó jövőbeni pénzáramlások nagyságát;
• - a bevételek és kiadások szezonálisak;

A jövedelemtőkésítési módszer azon alapul, hogy a nettó működési eredményt (NOI) közvetlenül értékké alakítják át úgy, hogy elosztják a tőkésítési mutatóval.

A tőkésítési arány az a ráta, amelyet annak érdekében alkalmaznak, hogy a bevételi forrást egyetlen értékre növeljék. Véleményünk szerint azonban ez a meghatározás megérti ennek a mutatónak a matematikai lényegét. Gazdasági szempontból a kapitalizációs mutató a befektető megtérülési rátáját tükrözi.

A jövedelemtőkésítési módszert akkor kell alkalmazni, ha:

bevételi források - stabil pozitív értékek;

a bevételi források egyenletes, mérsékelt ütemben nőnek.

Ezt a módszert nem szabad használni, ha:

a bevételi források instabilok;

az ingatlan építési állapotban van, vagy az ingatlan jelentős rekonstrukciója szükséges;

nincs információ a tényleges ingatlaneladásokról és -lízingekről, a működési költségekről és egyéb olyan információkról, amelyek megnehezítik a nettó működési eredmény és az aktiválási ráta kiszámítását.

Az alapvető számítási képlet a következő:

C \u003d CHOD / R sapka; (Forma 6)

ahol C az ingatlan értéke;

Rcap - kapitalizációs mutató;

CHOD - nettó működési bevétel.

A kapitalizációs értékelési eljárás főbb szakaszai:

• 1) a várható éves (vagy átlagos éves) jövedelem meghatározása, mint az ingatlan által a leghatékonyabb felhasználás során megtermelt bevétel;
• 2) a tőkésítési ráta kiszámítása;
• 3) az ingatlan értékének meghatározása a nettó működési eredmény és a tőkésítési mutató alapján, az NPC-nek az kapitalizációs mutatóval való osztásával.
• - értékelt ingatlan - nagy multifunkcionális kereskedelmi létesítmény;
• - az ingatlan építés alatt áll vagy éppen épült és üzembe helyezték (vagy üzembe helyezték).

A DCF módszer az ingatlan értékét a bevétel jelenértéke alapján értékeli, amely a tervezett cash flow-kból és a maradványértékből áll.

Ebben az anyagban megvizsgáljuk a diszkontált cash flow módszer vagy DCF (diszkontált cash flow, a vállalkozás értékbecslésének egyik módszere) alkalmazott értékét.

A DCF módszer (diszkontált cash flow) vagy DCF módszer (diszkontált cash flow módszer) az egyik legnépszerűbb módszer a vállalat értékének felmérésére. De a módszer népszerűsége nem jelenti annak hatékonyságát a gyakorlatban. Ebben a cikkben közelebbről megvizsgáljuk ennek a módszernek az alkalmazott értékét.

A DCF módszer azon az állításon alapul, hogy egy vállalat értéke a vállalat diszkontált cash flow-inak összege.

Bővítsük ki a fogalmakat ebből a meghatározásból:

• A cash flow az a készpénz, amely a vállalat rendelkezésére áll az összes beruházás és művelet finanszírozása után.
• A diszkontálás a különböző időpontokban beérkező pénzáramlások összehasonlításának módja. A diszkontálás úgy történik, hogy a jövőbeni cash flow-k nagyságát a diszkontrátával a jelenben lévő nagyságrendre hozzák.
• A diszkontráta az a megtérülési ráta, amelyet a befektető megkövetel a vállalatba történő befektetéstől.

A vállalat értékének felméréséhez a vállalat pénzáramlásait egy bizonyos időpontig (például 5 évre) előrejelzik, és az előrejelzést követő végtelenül hosszú időszakban folyik. Ezután kiszámítja a diszkontrátát, és felhasználja az áramlási előrejelzések aktuális időpontra való hozzáigazítására. Az összes beérkezett áramlást összegzik, és így becslést kapnak a pillanatnyi költségre.

Vegyünk egy egyszerűsített példát egy vállalat értékének DCF módszerrel történő kiszámítására.

1. A pénzforgalom kiszámítása és előrejelzése az előrejelzési időszakban (millió rubel).

Az adósságterhelésre vonatkozó előrejelzésben általában csak a növekedése szerepel (plusz jellel), mivel nehéz előre megjósolni, hogy a hitelező úgy dönt, hogy a határidő előtt visszaadja pénzeszközeit. Ez az úgynevezett "perpetual refinanszírozás fogalma", feltételezve, hogy a vállalat bármilyen helyzetben képes lesz refinanszírozni adósságait. A gyakorlatban mindig vannak olyan feltételek, amelyek mellett a hitelező követelheti a kibocsátott pénzeszközök idő előtti visszaszolgáltatását. A válság idején sok bank élt erre formális ürügyekkel, új hitel felvétele viszont szinte lehetetlen volt. Ez a készpénzforgalom meredek csökkenéséhez vezet, és a vállalat csődjéhez vezethet.

Magyarázzuk el, hogy a forgótőke nagyságának változása tőkecsökkenés esetén plusz előjellel, növekedés esetén mínusz előjellel jár (a változás bekövetkezhet pl. gyártási alapanyagok). A beruházások magukban foglalják a (vállalkozás fejlesztéséhez vagy fenntartásához szükséges) tőkekiadásokat, amelyek mínuszjellel járnak; a tárgyi eszközök eladása a beruházások csökkentését jelenti és pluszjellel jár.

2. A második szakaszban a diszkontrátát számítják ki ("r" kamatláb). Ebben az anyagban nem foglalkozunk részletesen a diszkontrátának kiszámításával. Csak annyit jegyzünk meg, hogy leggyakrabban a WACC módszert alkalmazzák, aminek külön anyagot szenteltünk.

Példánkban a diszkontrátát fogjuk használni 10% .

3. Az előrejelzés utáni időszak cash flow-jának kiszámításához meg kell határozni a vállalat cash flow-jának fenntartható növekedési ütemét ebben az időszakban. Tegyük fel, hogy a mi példánkban a vállalat cash flow-ja ütemben fog növekedni 2% évente („g”). Ezután a Gordon-képlet segítségével kiszámítjuk az előrejelzés utáni időszak cash flow-ját, csökkentve az utolsó előrejelzési évre:
CFhozzászólás =CF n+1/(r-g) , ahol

• CF n+1 - az előrejelzés utáni időszak első évének pénzáramlása (a számításhoz az előrejelzési időszak utolsó évének cash flow-ját a következő képlet szerint kell növelni a növekedési rátával: CF n +1 = CF n* (1 + g) );
• g a pénzáramlás várható (előre jelzett) növekedési üteme egy végtelen időtartamra;
• r a diszkontráta.

A komponensek értékeit behelyettesítve a Gordon-képletbe, kiszámítjuk példánkban az előrejelzés utáni időszak cash flow-ját:
CFhozzászólás = 60 * 1,02/(0,10 - 0,02) = 765

4. A negyedik szakaszban az összes számított cash flow-t diszkontálják. Ehhez a pénzáramlás összegét el kell osztani a diszkontrátával a következő képlet szerint:
CFlemez =CF j/(1 + r) j, ahol

• j az előrejelzés éve;
• CF j - cash flow az előrejelzés egy bizonyos évére.

5. A DCF módszer összértékét a kapott diszkontált cash flow-k összegzésével kapjuk meg.

Példánkban a vállalat értéke az 646 millió dörzsölje.

Az az elképzelés, hogy egy vállalat értéke attól függ, hogy a vállalat képes-e cash flow-t generálni a részvényesek számára, önmagában nem vitatott. Az alkalmazott matematikai apparátus egyszerű és érthető, ez is az egyik oka volt aktív népszerűsítésének. A DCF módszer alkalmazásának folyamatában azonban számos jelentős hiányosság fedezhető fel.

1.Az előrejelzés nagy érzékenysége a diszkontrátára és a pénzáramlásokra.

Tegyük fel, hogy kezdeti előrejelzésünk (646 millió RUB) után valamivel a diszkontráta mindössze 2 százalékponttal 12%-ra nőtt. Ez 21%-os változást eredményez a jelenlegi költségbecslésben (az ár 509 millió rubelre csökken).

Az eredmény-előrejelzés vagy a cash-flow számításba bevont egyéb mutatók változása a vállalat értékelésében is jelentős változáshoz vezet. Tegyük fel, hogy a számításban szereplő nyereség az előrejelzés második évétől kezdődően 20%-kal csökkent. Ez 48%-os csökkenést fog eredményezni a vállalat értékelésében (333 millió RUB-ra).

2. A bemeneti adatokra való nagy érzékenység egy másik hátrány következménye - végtelenül hosszú előrejelzési időszakot használva.

Ha 1 évre előre nehéz pontosan megjósolni a gazdasági mutatókat, akkor 5-10 évre szinte lehetetlen. Az előrejelzésben szereplő változók nagy száma miatt a hiba valószínűsége nagyon magas. A hibákra való nagy érzékenység jelentős torzulásokhoz vezet a költségbecslésben.

3. A DCF módszer azt feltételezi, hogy az elszámolásokhoz felhasznált összes cash flow a részvényesek rendelkezésére áll. A gyakorlatban az a helyzet, amikor a készpénzforgalom teljes összege a részvényesek rendelkezésére áll, inkább kivétel, mint szabály. Az osztalékfizetés gyakran még a következő előrejelzési években is kevesebb, mint a pénzforgalom.

4. Az a részarány, amelyet az előrejelzés utáni időszak hozzájárul a vállalat értékeléséhez, rendkívül magas lehet(példánkban 74%). Ez az arány azt jelezheti, hogy rövid távon a cég cash flow-i nem keltenek optimizmust, míg távoli (vagy inkább végtelen) távlatban impozáns növekedés tehető, ami jelentősen hozzájárul a mai üzleti értékeléshez. Sajnos, mint korábban írtuk, még 5-10 évre sem lehet elfogadható pontossággal megjósolni.

Mint látható, a DCF-módszer gyakorlati alkalmazását több jelentős hátrány is nehezíti. Ráadásul ezek a hiányosságok teret adnak a manipulációnak, amit a gátlástalan elemzők vagy befektetési bankárok kihasználhatnak. Ugyanabból a befektetési házból egy IPO-t tervező cégről nagyon eltérő értékeléseket lehet kapni rövid időn belül, az értékelés csökkenése általában közvetlenül az IPO után következik be.

Azok számára, akik még használják ezt a módszert, vagy az általuk kapott becslések vezérlik őket, szeretnénk néhány ajánlást adni, amelyekre a DCF módszer alkalmazásakor figyelni kell.

1. A diszkontráta az a megtérülési ráta, amelyet a befektető megkövetel az értékelt vállalkozásba (cégrészvények) történő befektetésből. Ezért ügyeljen annak kiszámítására és méretére. Paradoxnak tűnik, ha a diszkontráta a DCF-ben alacsonyabb, mint az értékelt vállalat jelenleg a piacon forgalmazott kötvényeinek hozama.
2. Figyelni kell a pénzáramlások eloszlására az előrejelzési és az előrejelzés utáni időszakban. Ha az első 5 év cash flow-inak hozzájárulása a vállalat értékeléséhez kevesebb, mint 30%, akkor ez az előrejelzés megvalósulásának rendkívül alacsony valószínűségét, illetve előre nem jelezhető "jövőre tett fogadást" jelezhet.
3. Annak ellenére, hogy a gyakorlatban a pénzforgalmat nem fizetik ki teljesen osztalék formájában, ez nem ad okot a szomorúságra. Az osztalék csak egy formája a részvényeseknek a részvénybefektetésekből származó haszonnak. Sokkal fontosabb a piaci érték növekedése. Még akkor is, ha a nyereséget tőkekiadásokra irányítják, a társaságban marad (növekszik a könyv szerinti érték), és továbbra is a részvényesek érdekében dolgozik a saját tőke megtérülési rátájával (ROE). Ugyanakkor, ha a vállalat ROE-ja magasabb a piaci megtérülési rátáknál, akkor a cash flow újrabefektetése előnyösebb lehet a részvényesek számára, mint az osztalékfizetés (a vállalkozás értékének magasabb üteme miatt). Ezért a pénzforgalom mellett figyelembe kell venni a nettó nyereség nagyságát és a befektetések arányát a nettó nyereségben.

Az ingatlan értékének kiszámítása a DCF módszerrel a következő képlet szerint történik:

ahol V az ingatlan aktuális értéke;

CF j a j-edik év időszakának pénzforgalma;

r a diszkontráta;

A Vterm a későbbi értékesítés (visszaváltás) költsége az előrejelzési időszak végén;

P– az előrejelzési időszak időtartama, évek.

Algoritmus a DDP módszer kiszámításához.

1. Az előrejelzési időszak meghatározása.

2. Az ingatlanból származó pénzáramlások értékének előrejelzése minden előrejelzési évre.

3. A visszaállítás költségének kiszámítása.

4. A diszkontráta kiszámítása

5. Az ingatlan értékének meghatározása

Az előrejelzési időszak meghatározása.

Az előrejelzési időszak időtartamát az értékelt ingatlan instabil pénzáramlási szakaszának időtartama határozza meg.

A nemzetközi értékelési gyakorlatban az átlagos előrejelzési időszak 5-10 év, az orosz gyakorlatban a tipikus előrejelzési időszak 3-5 év.

Az ingatlanból származó pénzáramlások értékének előrejelzése minden előrejelzési évre.

Az ingatlanból származó bevételek különböző szintjének kiszámítása a következő képletekkel ábrázolható:

PVD = Terület ٠ Bérleti díj (4,28)

DIA = DIA – Munkanélküli- és lakbérbeszedési veszteségek + Egyéb bevételek (4,29)

CHOD = RDD – Az ingatlantulajdonos ingatlanokkal kapcsolatos működési költségei (4,30)

A gyakorlatban az orosz értékbecslők a finanszírozás sajátosságainak figyelembevétele nélkül számolják ki egy ingatlan nettó cash flow-ját, pl. a DCF módszer diszkontálja a nettó működési eredményt.

Egy ingatlan piaci értékének értékelésekor a cash flow az ingatlan nettó működési bevétele.

Ha azonban meg kell becsülni egy ingatlan beruházási értékét vagy meglévő használati értékét, akkor a tulajdonos vagy a befektető tényleges költségeit kell figyelembe venni, ezért a következő pénzáramlási szinteket alkalmazzuk:

Cash flow adózás előtt = NPV – Tőkebefektetés – Hitelszolgáltatás + Növekvő hitelek. (4.31)

Az ingatlanok adózott pénzforgalma =

Adózás előtti pénzforgalom – Az ingatlantulajdonos jövedelemadó-befizetései. (4,32)

A tényleges bruttó bevételből a működési költségek részeként le kell vonni a telekadót és az ingatlanadót.

A gazdasági és adóamortizáció nem valós készpénzfizetés, így az értékcsökkenés nem része a tulajdonos működési költségeinek.

A nettó működési bevételből a működési költségek részeként le kell vonni a tárgyi ingatlan fenntartására eszközölt beruházásokat.

A nettó működési bevételből le kell vonni a hitelszolgálati kifizetéseket (kamat- és adósságtörlesztés), ha az objektum befektetési értékét (egy adott befektető számára) értékelik.

A visszaállítás költségének kiszámítása.

A visszaváltás az ingatlan jövőbeni értékesítésének értéke az előrejelzési időszak végén.

Ha figyelembe vesszük a beruházó pénzforgalmát egy ingatlantárgy esetében, akkor a befektető először befektet az objektumba, majd bevételhez jut az objektumból, és a tulajdonjog végén eladja az objektumot, azaz. visszakapja az eredeti befektetést.

A visszaváltás kiszámításakor az értékbecslőnek meg kell határoznia az ingatlan értékét az előrejelzési időszak végén.

1) összehasonlító megközelítés, ebben az esetben az értékbecslő a piac jelenlegi állapotának elemzése alapján határozza meg a jövőbeni eladás árát a hasonló tárgyak költségének figyelemmel kísérése, valamint az objektum jövőbeli állapotára vonatkozó feltételezések és a az ingatlanpiac jövőbeli helyzete;

2) bevételi megközelítés, ebben az esetben az értékbecslő, abból a feltételezésből kiindulva, hogy az ingatlantárgynak az előrejelzési időszak végére állandó, stabil pénzáramlása lesz, a bevételtőkésítés módszerét alkalmazza az év végét követő évre. az előrejelzési időszak, egy önszámított tőkésítési ráta felhasználásával;

3) költségszemléletű, ebben az esetben az értékbecslő az utólagos értékesítés költségét a telek forgalmi értékének előrejelzett értékének és az értéken értékelt ingatlan újratermelési (vagy pótlási) költségének összegeként számítja ki. az előrejelzési időszak vége;

4) feltételezések az ingatlan értékében az előrejelzési időszakban bekövetkezett változásokról.