Osrednje mesto v kompleksu ukrepov za ocenjevanje stopnje utemeljenosti investicijskih odločitev in analizo učinkovitosti predlaganih projektov zavzema ocena bodočih denarnih tokov iz naslova izvedbe kapitalskih naložb. Glavni namen analize projektnih denarnih tokov je ugotoviti količino denarja na vseh področjih uporabe in vire njegovega prejema.
Razlikovati med prilivom in odtokom denarja.
Denarni tok se v pretežni meri zagotavlja s sredstvi iz različnih virov financiranja (zaradi izdaje delnic in obveznic, pridobitve bančnih posojil, posojil od tretjih oseb in ciljnega financiranja, iz naslova prenesenega dobička in amortizacije) ter prejemkov od prodaje izdelki (dela, storitve).
Denarni odtok nastane zaradi potrebe po vlaganju v čisti obratni kapital (opredeljen kot razlika med kratkoročnimi sredstvi in kratkoročnimi obveznostmi) in nekratkoročna sredstva (osnovna sredstva, neopredmetena sredstva, dolgoročne finančne naložbe). Poraba denarja je povezana tudi s potrebo po operativnih stroških, plačilu davkov in drugih stroških (oglaševalska kampanja, razvoj kadrov, globe, penali, transakcije s finančnimi instrumenti itd.).
Analiza denarnih tokov pri načrtovanju investicijskega projekta je njen sestavni del. Znano je, da prisotnost dobička podjetja v računovodskih izkazih ne pomeni, da to podjetje ne potrebuje gotovine. Razlike med zneskom denarnih sredstev in dobičkom nastanejo pod vplivom številnih dejavnikov, med katerimi so glavni: znesek amortizacije; odložena plačila (glede na poravnave z dobavitelji, plače itd.); vsebino računovodske usmeritve (način obračunavanja prihodkov od prodaje proizvodov in zalog, oblikovanje rezerv itd.); spremembe neto obratnega kapitala (nihanja potreb po obratnih sredstvih in višine kratkoročnih obveznosti).
Denarni prilivi in odlivi so razvrščeni glede na različne vrste dejavnosti organizacije: poslovne, investicijske in finančne. Splošno priznan metodološki dokument, ki jasno opredeljuje tehnologijo za ocenjevanje denarnih tokov gospodarskega subjekta po vrsti dejavnosti, je Mednarodni standard računovodskega poročanja (MSRP) 7 »Izkazi denarnih tokov«, ki podaja naslednje definicije vrst dejavnosti:
Operativne - glavne, dohodkovne dejavnosti podjetja in druge dejavnosti, razen investicijskih in finančnih.
Naložbe - pridobivanje in prodaja dolgoročnih sredstev in drugih naložb, ki niso povezane z denarnimi ustrezniki.
Financiranje - dejavnosti, ki imajo za posledico spremembo višine in sestave lastniškega kapitala in prejetih posojil. V skladu z MSRP 7 denarna sredstva pomenijo gotovino in depozite na vpogled, medtem ko so denarni ustrezniki kratkoročne, visoko likvidne naložbe, ki jih je mogoče takoj zamenjati za denar in so podvržene nepomembnemu tveganju spremembe vrednosti.
Predstavljanje denarnih tokov v poročilu po MSRP 7 je dovoljeno na dva načina (v tabeli 3.2, razdelka 1 (a) in (b)): neposredno, v katerem so razkrite glavne vrste bruto denarnih prejemkov, ali posredno, v katerem se prikaže čisti dobiček. ali se izguba prilagodi za zneske, ki niso neposredno povezani z denarnim tokom.
Neposredna metoda ocenjevanja denarnih tokov iz poslovanja temelji na vsoti vseh možnih denarnih pritokov in odtokov.
Težava pri uporabi te metode je v tem, da ni vedno mogoče upoštevati vseh odlivov in prilivov. Uporaba te metode vrednotenja za prospektivno analizo je težavna zaradi pomanjkanja informacij o pogojih in dejavnikih, ki vplivajo na uspešnost poslovanja v prihodnjih obdobjih. Za tekoče in retrospektivne analize trenutni računovodski sistem v podjetju praviloma ne omogoča pridobitve dovolj popolnih in objektivnih informacij o vseh neposrednih odtokih in denarnih pritokih.
V zvezi s tem je v praksi (pri računovodskem in analitičnem delu) pogostejši posredni način izračuna denarnih tokov iz poslovanja. Ta metoda vrednotenja temelji na popravku čistega dobička (izgube) iz poslovanja ob upoštevanju sprememb zalog, obveznosti in terjatev za osnovno dejavnost, različnih nedenarnih postavk (amortizacija, odloženi davki ipd.). Informacijska osnova za analizo so podatki o prihodkih in odhodkih organizacije, spremembah zalog in znesku obračunane amortizacije, terjatvah in obveznostih iz tekočih in napovedanih računovodskih izkazov (obrazci št. 1 "Bilanca stanja", št. 2 "Izkaz poslovnega izida", št. 5 "Priloga k bilanci stanja").
Ko strokovnjaki prejmejo napovedane informacije o pričakovanem obsegu proizvodnje in prodaje izdelkov, znesku operativnih stroškov ter analitičnih sklepih o začetni in poznejši potrebi po dolgoročnih sredstvih in neto obratnem kapitalu, je treba nadaljevati neposredno na ocenjevanje denarnih tokov investicijskega projekta na njihovi podlagi.
Obstajata dva pristopa za ocenjevanje denarnih tokov projekta:
1. Upravljavci analizirajo rezultate kapitalskih naložb na podlagi neposrednega izračuna ustvarjenih denarnih tokov, kar je možno le, če so posamezne naložbene opcije popolnoma finančno ločeni objekti, tj. če bo imel projekt v procesu investiranja jasne finančne (komercialne) rezultate. To je v primeru, ko proces kapitalske injekcije ustvarja nova podjetja, podružnice obstoječih podjetij ali ko je mogoče denarne tokove, ki jih ustvari projekt, enostavno izločiti iz celotnega zneska denarja, ki ga ima podjetje, ki izvaja dolgoročne naložbe.
2. Alternativni pristop je analiza inkrementalnih denarnih tokov. Med izvajanjem kapitalskih naložb, ki so lokalno osredotočene na eno od enot podjetja (zamenjava opreme, tehnična prenova, razširitev obstoječe proizvodnje), pogosto nastanejo objektivne težave pri kvantificiranju ustreznih rezultatov naložbenih dejavnosti. V tem primeru je priporočljivo, da se ocena denarnih tokov projekta (PC) izvede po naslednji formuli:
PV v času t = Kumulativni PV podjetja s projekti v času t - Kumulativni PV podjetja brez projekta v času t.
Uporaba te formule je zapletena zaradi številnih razlogov. Težave nastanejo pri izračunu skupnih denarnih tokov podjetja ob upoštevanju projekta, ki ga je treba prilagoditi dejavnikom, ki otežujejo proces analize. Razmislimo o nekaterih od njih:
Potreba po razporeditvi predhodno nastalih stroškov za tržne raziskave, raziskovalno in razvojno delo iz denarnega toka, ki je neposredno povezan z izvedbo določene naložbene možnosti. Porabo sredstev pred pripravo in sprejetjem investicijskih predlogov imenujemo nepovratni stroški. Ne bi jih smeli upoštevati pri ocenjevanju prihodnjih rezultatov dolgoročne naložbe. Na primer, podjetje se je odločilo investirati v posodobitev opreme, ki se uporablja samo za proizvodnjo določene vrste izdelka. Vendar pa v skladu s programom preoblikovanja proizvodnje, ki je bil razvit pozneje, uporaba teh nekratkoročnih sredstev ni predvidena, namesto njih pa je načrtovana izgradnja proizvodnih zmogljivosti za proizvodnjo novih izdelkov. V tem primeru je treba že porabljena sredstva za posodobitev dotrajane opreme šteti za nepovratne stroške.
Poleg neposrednih denarnih tokov se analitiki pogosto soočajo tudi z vplivom posrednih rezultatov izvajanja dolgoročnih naložb. Govorimo o vplivu posamezne investicijske možnosti na višino denarnih tokov na drugih področjih delovanja podjetja. Na primer, odločitev o nakupu tovarne slaščic v Ukrajini bo po eni strani povečala prodajni trg za domače izdelke, po drugi strani pa bo negativno vplivala na število izvoženih slaščic. Z drugimi besedami, menedžerji, ki se odločijo za financiranje naložb, morajo jasno razumeti ne le očitne koristi projekta, temveč tudi možne negativne posledice, povezane z njegovo izvedbo.
Očitno otežujejo analizo denarnih tokov projekta dejavniki, kot so vpliv inflacije, spremembe davčne zakonodaje in razporeditev režijskih stroškov. Strokovnjaki s področja finančne analize bi morali upoštevati vpliv dejavnika notranjih (transfernih) cen na kazalnike uspešnosti dolgoročne naložbe. Razmislite o naslednji situaciji: podjetje zviša cene svojih izdelkov, ki jih proda hčerinski družbi. Očitno je, da se raven dobičkonosnosti matične družbe povečuje, medtem ko se stroški hčerinske družbe povečujejo. Ta primer kaže, da lahko cene, po katerih se trguje z blagom in storitvami znotraj enega podjetja (ali kombinacije podjetij), močno popačijo pravo sliko donosnosti prihodnjih naložb. Zaradi regulacije cen znotraj skupine vertikalno integriranih podjetij lahko računovodje bistveno zmanjšajo znesek davčnih olajšav (ob upoštevanju zakonsko določenih ugodnosti, pa tudi tržne ravni cen v različnih panogah in regijah države).
Na analizo denarnih tokov projekta vpliva vrstni red, v katerem so plačila obresti vključena v denarni tok. Če se analiza izvede ob upoštevanju časovne ocene denarnih naložb (z uporabo NPV, IRR itd.), potem se denarni tokovi, prilagojeni za znesek plačil obresti, dvojno upoštevajo, saj so bili ustrezni finančni stroški predhodno vključeni v izračun diskontne stopnje projekta. Če pa morajo razvijalci projektov analizirati denarne tokove projekta z uporabo nediskontiranih številk, potem je treba za pridobitev zanesljivega zneska davčnih olajšav plačila obresti evidentirati kot del ustreznih komponent denarnega toka v skladu z vsemi veljavnimi računovodskimi predpisi in standardi. Vsekakor je treba za pravilno določitev davčne osnove za dohodnino upoštevati plačila obresti.
Učinkovitost projekta se ocenjuje v obračunskem obdobju, ki vključuje časovni interval (zamik) od začetka projekta do njegovega zaključka. Začetek obračunskega obdobja je priporočljivo določiti na dan vlaganja sredstev z sredstev pri projektiranju in geodetskem delu. Prekinitev izvajanja projekta je lahko posledica:
1. Izčrpavanje surovin.
2. Prekinitev proizvodnje zaradi sprememb zahtev (normov in standardov) za proizvedene izdelke, proizvodne tehnologije ali delovnih pogojev v tem podjetju.
3. Pomanjkanje tržnega povpraševanja po tem izdelku zaradi njegove zastarelosti ali izgube konkurenčnosti.
4. Amortizacija aktivnega dela osnovnih proizvodnih sredstev.
5. Drugi razlogi, navedeni v nalogi za izdelavo projekta.
Po potrebi ob koncu obračunskega obdobja zagotovite likvidacijo predmeta. Obračunsko obdobje je razdeljeno na korake-segmente, znotraj katerih se izvaja agregacija podatkov za vrednotenje finančne uspešnosti. Pri razdelitvi obračunskega obdobja na korake je priporočljivo upoštevati:
- namen izračuna (ocena različnih vrst učinkovitosti, izvedljivosti, spremljanje projekta za finančno upravljanje itd.);
– trajanje različnih faz življenjskega cikla projekta. Upoštevati je treba, da so trenutki zaključka gradnje objekta ali njegovih faz, trenutki zaključka razvoja vhodnih proizvodnih zmogljivosti, pa tudi trenutki začetka proizvodnje glavnih vrst izdelkov. in trenutki zamenjave osnovnih sredstev sovpadajo s koncem ustreznih korakov, kar bo omogočilo preverjanje finančne izvedljivosti projekta na določenih stopnjah njegovega izvajanja;
- neenakomerni denarni prejemki in stroški, vključno s sezonskostjo proizvodnje;
– pogostost financiranja projekta. Korak izračuna je priporočljivo izbrati tako, da na njegov začetek in konec padejo prejem in vračilo posojil in posojil ter plačila obresti;
– oceno stopnje negotovosti in tveganja. Negotovost je nepopolnost ali netočnost informacij o pogojih za izvedbo projekta, nastalih stroških in prejetih prihodkih. Tveganje - negotovost, povezana z možnostjo nepredvidenih okoliščin, ki nastanejo med izvajanjem projekta, kar povzroči izgubo dobička, dohodka ali vloženega kapitala;
– pogoji financiranja (razmerje med lastnimi in izposojenimi sredstvi, višina in pogostost plačila obresti za posojila in posojila ter plačila za lizing nepremičnin). Predvsem je priporočljivo združiti trenutke pridobivanja posojil, plačila glavnice in obresti nanjo s konci korakov;
- spremembe cen med korakom zaradi inflacije in drugih dejavnikov.
Časovna obdobja, v katerih so predvidene visoke stopnje inflacije (nad 10 %), je treba razdeliti na manjše korake.
Čas v obračunskem obdobju se meri v letih ali delih leta in se vzame od fiksnega trenutka t 0 = 0, ki je vzet kot osnovni. Projekt, tako kot vsaka finančna transakcija, povezana s prejemom prihodkov in izvajanjem odhodkov, ustvarja denarne tokove (Cash-Flow, CF). Denarni tok projekta je odvisnost od časa denarnih prejemkov in plačil med izvajanjem projekta, ki ga ustvarja, določena za celotno obračunsko obdobje.
Vrednost denarnega toka (CF) je označena z DP t, če se nanaša na čas t ali z DP T, če se nanaša na čas vzorca T. Na vsakem koraku toka je vrednost denarnega toka označena z:
1. Priliv v višini denarnih prejemkov na tem koraku.
2. Odliv je enak plačilom na tem koraku.
3. Stanje (neto denarni pritok, učinek) enako razliki med denarnim pritokom in denarnim odtokom.
Denarni tok (CF t) običajno sestavljajo zasebni tokovi iz določenih vrst dejavnosti: naložbe, tekoče (poslovne) in finančne dejavnosti. Odlivi iz naložbenja vključujejo: kapitalske naložbe, zagonske stroške, stroške likvidacije ob zaključku projekta, stroške povečanja obratnega kapitala in vložena sredstva v dodatna sredstva. Slednje izražajo nalaganje dela pozitivnega stanja celotnega denarnega toka na depozite v bankah ali v dolžniške vrednostne papirje za prejemanje obrestnih prihodkov. Prilivi vključujejo prodajo sredstev med in ob zaključku projekta (brez plačanih davkov), prihodke od zmanjšanja potreb po obratnem kapitalu itd.
Podatke o investicijskih stroških je treba razvozlati po vrstah. Vir teh informacij je projekt (študija izvedljivosti) ali utemeljitev investicije. Ocena stroškov za pridobitev določenih vrst osnovnih sredstev se lahko izvede na podlagi ocene ustrezne nepremičnine. Razporeditev investicijskih stroškov v času gradnje mora biti vezana na terminski načrt gradnje objekta.
V denarni tok tekočega (poslovnega) delovanja so pritoki: prihodki od prodaje proizvodov (del, storitev), poslovni in neposlovni prihodki, vključno s prejemki vloženih sredstev v dodatna sredstva. Odlivi vključujejo proizvodne stroške in davke. Vir informacij so predprojektni in oblikovalski materiali, pa tudi študije ruskega in tujih trgov, potrjene z medvladnimi sporazumi, sporazumi o nameri, pogodbami, sklenjenimi pred odplačilom projekta. Finančne dejavnosti vključujejo poslovanje s sredstvi zunaj investicijskega projekta. Sestavljeni so iz lastnega (osnovnega) kapitala družbe in najetih sredstev (subvencije, krediti in posojila). Odlivi vključujejo vračilo in servisiranje posojil in dolžniških vrednostnih papirjev, ki jih je izdalo podjetje, izplačilo dividend delničarjem itd.
Denarni tokovi iz finančnih dejavnosti se praviloma upoštevajo v fazi ocenjevanja učinkovitosti sodelovanja v projektu. Potrebne informacije so podane v projektnem gradivu v povezavi z razvojem sheme financiranja projekta Ta shema je izbrana po predvidenih cenah. Namen njegovega izbora je zagotoviti izvedljivost projekta, to je takšno strukturo denarnih tokov, v kateri je na vsakem obračunskem koraku dovolj sredstev za njegovo nadaljevanje. Če negotovosti in tveganja ne upoštevamo, je zadosten (ne pa obvezen) pogoj za finančno izvedljivost projekta nenegativna vrednost na vsakem koraku ( T) vrednost akumuliranega stanja pretoka (B T):
IN T
\u003d B 1 + B 2 + B 3 ≥ 0,
kje v T- skupno stanje denarnih tokov na koraku T;
B 1 , B 2 , B 3 - stanje denarnih tokov iz naložbenih, tekočih in finančnih dejavnosti na ustreznem koraku toka.
Skupaj z denarnim tokom se pri vrednotenju investicijskega projekta uporablja izraz "akumulirani denarni tok". Označuje akumulirani priliv, akumulirani odliv in akumulirano stanje (kumulativni učinek) na vsakem koraku obračunskega obdobja kot vsoto ustreznih kazalnikov denarnega toka za ta in vse prejšnje korake.
Pri razvoju sheme financiranja projekta se ugotavlja potreba ne le po zbranih sredstvih, ampak tudi po dodatnih sredstvih. Ta sredstva lahko vključujejo sredstva iz naslova amortizacije in čistega dobička, namenjena kompenzaciji negativnih vrednosti stanja celotnega denarnega toka v določenih prihodnjih korakih izračuna (na primer ob visokih likvidacijskih stroških) ali za doseganje pozitivne vrednosti finančnih kazalnikov na njih. Vključitev sredstev v dodatna sredstva se šteje kot odliv denarnih sredstev. Priliv iz naslova teh sredstev se šteje v neposlovne prilive investicijskega projekta (iz tekočega poslovanja).
Trenutno obstaja velik nabor metod za ocenjevanje učinkovitosti naložb. Temeljijo na primerjavi donosnosti naložb v različne projekte. Hkrati so kot alternativa vlaganju v obravnavano proizvodnjo finančne naložbe v druge proizvodne zmogljivosti, dajanje finančnih sredstev v banko ob obresti ali preoblikovanje v vrednostne papirje.
Z vidika finančne analize lahko izvedbo investicijskega projekta predstavimo kot dva medsebojno povezana procesa: proces investiranja (akumulacije kapitala) in proces pridobivanja dohodka od naložbenih sredstev. Ta dva procesa potekata zaporedno (z ali brez vrzeli med njima) ali vzporedno na določenem segmentu. V slednjem primeru se predpostavlja, da se naložba začne vračati še pred zaključkom investicijskega procesa. Oba procesa imata različno porazdelitev intenzivnosti skozi čas, kar v veliki meri določa učinkovitost investicije.
Neposredni predmet finančne analize je tok plačil ( denarni tok), ki označuje oba procesa v obliki enega kombiniranega zaporedja. Pri proizvodnih investicijah se intenzivnost nastalega toka oblikuje kot razlika med intenzivnostjo (stroški na časovno enoto) investicij in intenzivnostjo neto prihodkov od projekta.
Ekonomski pomen te metode je naslednji. Naj bo določena obrestna mera posojila in tok plačil (pozitivnih ali negativnih). P(t), katerega začetek sovpada z osnovnim časom zasedbe. Potem pa plačilo s popustom P(t) izvede v trenutku, ki je od osnovnega po vrednosti ( t) intervalih (meseci, leta) je enaka neki vrednosti Pacifiški čas), ki je izdana na posojilne obresti ( Z), daje trenutno t vrednost P(t). torej Pacifiški čas)(1 + C) t = P(t).
Vrednost posojilnih obresti se imenuje diskontna mera (zmanjšanje) in se poleg zgoraj navedenega pomena v ekonomski literaturi razlaga kot stopnja ali stopnja prednosti trenutno prejetega dohodka pred dohodkom, ki bo prejet v prihodnost.
Pri določanju diskontne mere je treba upoštevati obstoječo ali pričakovano povprečno obrestno mero posojila. Literatura priporoča uporabo minimalne privlačne stopnje donosa. Odprto pa ostaja vprašanje, kolikšen je ta odstotek. V praksi se izbirajo posebna merila uspešnosti (donosnost določenih vrst vrednostnih papirjev, bančno poslovanje itd.) ob upoštevanju dejavnosti zadevnih podjetij in vlagateljev. Kot je na primer pokazala raziskava največjih naftnih družb v ZDA, se pri analizi uspešnosti najpogosteje uporabljajo tri možnosti obrestnih mer: povprečna donosnost delnic, obstoječe obrestne mere za posojila (kratkoročne in dolgoročne) in subjektivne ocene na podlagi izkušnje podjetja. Diskontna stopnja, ki se uporablja v tržnem gospodarstvu, je v veliki meri odvisna od gospodarske situacije, možnosti za gospodarski razvoj države, svetovnega gospodarstva in je predmet resnih raziskav in napovedi.
Drug pomemben dejavnik, ki vpliva na oceno učinkovitosti investicijskega projekta, je tveganje. Ker se tveganje v naložbenem procesu, ne glede na njegove posebne oblike, na koncu pojavi v obliki morebitnega znižanja realne donosnosti kapitala v primerjavi s pričakovano, se za upoštevanje tveganja pogosto uvede prilagoditev na raven obrestne mere, ki označuje donos netveganih naložb (na primer v primerjavi z bančnim depozitom ali kratkoročnimi državnimi vrednostnimi papirji).
Vključitev premije za tveganje v obrestno mero je običajen, vendar ne edini način obračunavanja tveganja. Druga metoda za reševanje tega problema je analiza občutljivosti oziroma vzdržnosti investicijskega projekta na spremembe zunanjih in notranjih dejavnikov. Zunanji dejavniki vključujejo prihodnjo stopnjo inflacije. Spremembe cen surovin in materialov, spremembe obrestne mere posojila, davčnih stopenj itd. Za notranje - spremembe v času in stroških gradnje ali rekonstrukcije podjetja, hitrosti razvoja proizvodnje, potrebe po različnih vrstah surovin in materiala, gospodinjskih stroškov itd.
Ker je izvedba investicijskega projekta dinamičen proces, se za njegov opis običajno uporabljajo simulacijski dinamični modeli, izvedeni z računalniško tehnologijo. Kot spremenljivke v teh modelih se uporabljajo tehnični, ekonomski in finančni kazalniki investicijskega projekta, pa tudi parametri, ki označujejo zunanje ekonomsko okolje, značilnosti prodajnih trgov, obrestne mere za posojila itd. Na podlagi teh modelov se ugotavlja tok odhodkov in prihodkov, izračunavajo se kazalniki uspešnosti investicijskega projekta, gradijo letne bilance rezultatov proizvodnih dejavnosti ter analizira vpliv različnih zunanjih dejavnikov in notranjih parametrov. izvaja se investicijski projekt o rezultatih proizvodne dejavnosti in učinkovitosti projekta.
Velike zahodne industrijske in finančne korporacije same ustvarjajo matematične modele lastnega razvoja in učinkovite alokacije kapitala. Široka uporaba sredstev matematičnega modeliranja in svetovalnih podjetij.
Eden takih simulacijskih modelov za proučevanje investicijskih procesov, implementiran kot programski paket za osebni računalnik, je sistem Comfar, razvita UNIDO(Organizacija ZN za industrijski razvoj). Uporablja se za finančno analizo in oceno ekonomske učinkovitosti investicijskih projektov, katerih cilj je predvsem privabljanje tujih investicij. Slednje je razloženo z dejstvom, da rezultati izračunov učinkovitosti in predstavitev izhodnih informacij v sistemu Comfar upoštevati sprejete mednarodne standarde, kar je nujno za uspešno pogajanje s tujimi investitorji.
Ob upoštevanju zgornjih predlogov lahko oblikujemo naslednje osnovne zahteve za analitični aparat, začetne podatke in predstavitev rezultatov izračunov, povezanih z oceno gospodarske aktivnosti in učinkovitosti investicijskih projektov.
1. Analitični aparat za ocenjevanje naložbenega projekta mora temeljiti na primerjavi dohodka (dobička), prejetega kot posledica vlaganja finančnih sredstev v obravnavani projekt, z alternativnimi možnostmi vlaganja teh sredstev v druga finančna sredstva.
2. Za določitev učinkovitosti investicijskega projekta je treba postopek njegovega izvajanja razporediti pravočasno in vključevati vse glavne faze investicijskega cikla: kapitalsko gradnjo, razvoj proizvodnje, stabilno industrijsko proizvodnjo, njeno omejitev in likvidacijo.
3. Začetni podatki za izračun učinkovitosti projekta morajo vsebovati: razporejen v času proizvodni program; cene izdelkov; neposredni proizvodni stroški, odvisno od obsega proizvodnje; režijski stroški in druga plačila; struktura investicijskih stroškov; viri investicijskih sredstev (delnice, posojila ipd.).
4. Izhodiščni podatki in analitični aparat naj zagotavljajo možnost rekonstrukcije toka plačil, ki se odvija skozi čas, vključno z investicijami, tekočimi izdatki iz proizvodnih dejavnosti.
5. Za primerjavo časovno različnih plačil s postopkom diskontiranja jih je treba pripeljati na isti datum. Diskontna mera, uporabljena v tem primeru, je izbrana na podlagi kontrolnih alternativ za alokacijo kapitala.
6. Pri ocenjevanju učinkovitosti investicijskega projekta je treba upoštevati dejavnik tveganja, ki se izraža kot morebitno zmanjšanje donosnosti vloženega kapitala glede na pričakovano vrednost. Za prepoznavanje in zmanjšanje tveganja naložb je treba izvesti analizo stabilnosti investicijskega projekta glede na njegove parametre in zunanje dejavnike.
7. Kot najpomembnejše zunanje dejavnike pri ocenjevanju učinkovitosti projekta je treba upoštevati: splošno raven inflacije, verjetne spremembe cen za glavne kategorije stroškov, višino posojilnih obresti za posojila. Vrednosti teh kazalnikov morajo temeljiti na akroekonomskih napovedih gospodarskega razvoja države in ustrezne industrije.
8. Če se naložbe izvajajo več let, jih je treba diskontirati, to je pripeljati do datuma izračuna projekta (investicijska sestava).
Ker je postopek predinvesticijske raziskave in zbiranja informacij, potrebnih za izračun učinkovitosti investicijskega projekta, precej naporen in v celoti drag, se učinkovitost običajno ocenjuje dvakrat. V začetni fazi se izvede obsežna študija učinkovitosti investicijskega projekta. Za okvirno oceno učinkovitosti projekta lahko uporabite isti analitični aparat kot za celovito študijo učinkovitosti, nadomestite manjkajoče podatke z njihovimi strokovnimi ocenami in zmanjšate količino izračunov.
Večina metod za ugotavljanje ekonomske učinkovitosti investicijskih projektov v tržnem gospodarstvu temelji na izračunu neto sedanje vrednosti. Je razlika med diskontiranimi v enem trenutku (običajno za leto začetka projekta) kazalniki prihodkov in investicijskih stroškov (kapitalske naložbe). Tokovi prihodkov in kapitalskih naložb so običajno predstavljeni kot en sam tok – neto denarni tok, ki je enak razliki med tekočimi prihodki in odhodki. Referenčna točka pri določanju diskontne mere je bančna obrestna mera oziroma donosnost naložb v vrednostne papirje.
Za vrednotenje učinkovitosti proizvodnih investicij se uporabljajo predvsem naslednji kazalniki: neto sedanja vrednost; notranja stopnja donosa; doba vračila naložb; donosnost projekta.
Našteti kazalniki so rezultat primerjave časovno razporejenega dohodka z naložbami. Vrednotenje investicijskih projektov se izvaja po naslednjem sistemu kazalnikov.
1. Kazalnik neto sedanje vrednosti. Merila naložbene učinkovitosti ( IC) služita dvema kazalnikoma: skupna akumulirana vrednost diskontiranih prihodkov iz projekta (РV) in (NРV), izračunana po naslednjih formulah:
NPV = PV -IC (1)
(2)
Kje P k– letni prihodki od naložb v k-m letu (k=1, 2, 3, …, n);
n- število let, v katerih bo naložba prinašala donos;
r- diskontni faktor, ki ga vlagatelj določi glede na letni odstotek donosa naložbe, ki ga želi imeti na vloženi kapital;
jaz— načrtovano stopnjo inflacije;
IC j — znesek naložbe v j- m leto ( j = 1,2, 3,…, m);
m- število let, v katerih se projekt vlaga.
Očitno je, da če je MRU>0, je projekt učinkovit; NRU< 0, то проект неэффективен; МРУ=0, то проект неприбыльный, но и неубыточный.
2. Donosnost naložbe.
Za razliko od neto diskontiranega dohodka je indeks dobičkonosnosti relativni kazalnik, zaradi česar je priročen pri načrtovanju pri izbiri enega projekta izmed več alternativnih. Indeks dobičkonosnosti (PI) se izračuna po formuli
če PI>1, je projekt učinkovit; PI<1
, projekt je neučinkovit; PI \u003d 1 Projekt ni niti dobičkonosen niti nedobičkonosen.
3. Stopnja donosnosti naložbe.
Pod stopnjo donosnosti naložbe ( IRR) razumeti vrednost diskontne stopnje ( H e) pri kateri vrednosti NPV projekt je nič.
IRR= H d, pri katerem NPVf(N d )
= 0 (4)
Osnova za primerjavo stopnje donosa pri načrtovanju naložb je tako imenovana »cena predplačila« ( SS), ki odraža minimalni donos kapitala, vloženega v njegove dejavnosti v podjetju, in se izračuna po formuli aritmetičnega tehtanega povprečja za vse vire zunanjega financiranja. Učinkoviti so takšni projekti, katerih stopnja donosnosti ne bo nižja od trenutne vrednosti kazalnika SS.
če IRR>SS, potem je treba projekt vključiti v načrt; IRR<СС
, projekt je treba zavrniti; IRR=SS, projekt ni niti dobičkonosen niti nedobičkonosen.
Brez posebnega računalniškega programa je precej težko izbrati diskontno stopnjo (N d), pri kateri bi bila neto sedanja vrednost enaka nič. Zato lahko za poenostavitev izračuna stopnje donosa priporočamo naslednjo metodologijo. Z izbirno metodo je potrebno določiti dve diskontni stopnji ( N d1 in H d2). Po diskontni stopnji N d1 neto sedanja vrednost NPV (Nd 1) mora imeti pozitivno vrednost in diskontno stopnjo H d2 neto sedanja vrednost NPV (H d2) mora biti negativna. Poleg tega mora biti diskontna stopnja izbrana tako, da je absolutna vrednost NPV je bila minimalna in se je nagibala k ničli.
Ob upoštevanju teh pogojev je stopnja donosa določena s formulo
(6)
4. Vračilna doba naložb.
Vračilna doba naložbe je število let, ki so potrebna, da se naložba povrne v obliki čistega dobička. Algoritem za izračun vračilne dobe ( RR) je odvisna od enakomernosti porazdelitve načrtovanih prihodkov od izvedbe investicij. Tukaj sta dve možnosti.
Prvi, pri katerem se prejeti prihodki od naložb enakomerno porazdelijo po letih. V tem primeru se doba vračila izračuna tako, da se naložba deli z zneskom letnega dohodka:
(7)
Druga možnost predvideva, da se dohodek od naložb v letih vračilne dobe porazdeli neenakomerno. V tem primeru se vračilna doba izračuna z neposrednim štetjem števila let, v katerih se bo naložba povrnila s kumulativnim dohodkom:
PP = n., (8)
5. Koeficient učinkovitosti naložb.
(9)
Koeficient učinkovitosti naložb se določi ob upoštevanju naslednjih značilnosti. Najprej se izračuna glede na kazalnik "čistega" dobička (bilančni dobiček minus plačila v proračun iz dobička). Drugič, ne zmanjša dohodka.
Koeficient učinkovitosti naložb ( ARR) se izračuna po formuli
(10)
Kje PN— povprečni letni čisti dobiček od prodaje naložb, rubljev;
R.V.- preostali (likvidacijski) stroški projekta, rub.
Ta kazalnik se primerja z razmerjem donosa na predujmljeni kapital, ki se izračuna tako, da se skupni znesek čistega dobička podjetja deli s skupnim zneskom sredstev, ki so bila predplačana v njegove dejavnosti.
Pri ocenjevanju ekonomske učinkovitosti investicijskih projektov na podlagi zgoraj obravnavanih kazalnikov je mogoče narediti diametralno nasprotne zaključke o smotrnosti njihove izvedbe. V tem primeru je priporočljivo upoštevati naslednja priporočila:
1) obstajajo določena razmerja med kazalniki, ki jih je treba upoštevati pri celoviti oceni:
če NPV> 0, torej IRR > SS; P1 >1;
če NPV< 0, то IRR < SS; P1 <1;
če NPV= 0, torej IRR = SS; P1 = 1;
2) izbrati je treba en indikator, ki je najpomembnejši z vidika strategije podjetja, in na njegovi podlagi izbrati posamezen projekt;
3) na podlagi vključitve informacij je treba oblikovati dodatna merila, ki odražajo zahteve strategije podjetja za naložbeno politiko.
Trenutno se številna velika podjetja soočajo s problemom oblikovanja notranje investicijske strategije, s potrebo po vzpostavitvi jasnih standardov za pripravo in sprejemanje investicijskih odločitev.
Ob omejenih finančnih virih je izvedba vseh potencialno zanimivih investicijskih načrtov nemogoča.
Finančnik mora rešiti problem izbire: iz splošnega seznama izbrati projekte, ki izpolnjujejo kriterije izvedljivosti (zadostnost finančnih in materialnih virov) in maksimiranja poslovne vrednosti. Tako govorimo o optimizaciji notranjega naložbenega portfelja podjetja.
V tem kontekstu investicijski projekti pomenijo skoraj vse vrste kapitalskih naložb: nakup nove opreme, gradnjo, popravila, pripravo prostorov za najem itd.
Vsak od teh projektov je s finančnega vidika mogoče opisati z analizo denarnega toka, to je kot časovno vrsto neto denarnih tokov, povezanih s pobudo.
V standardni situaciji so denarni tokovi negativni v fazi naložbe in pozitivni v fazi prodaje izdelkov ali storitev. Vsak investicijski projekt (investicijska ideja) ima praviloma določeno obdobje aktualnosti, to pomeni, da se lahko njegova izvedba začne v določenem časovnem intervalu.
Tako se z matematičnega vidika naloga optimizacije naložbenega portfelja zmanjša, prvič, na izbiro podmnožice projektov, ki jih je treba izvesti, in drugič, na določitev časovnega načrta za njihovo izvedbo.
Za optimizacijo je treba »pretehtati« naložbeno strategijo in izbrati tisto, ki maksimira vrednost poslovanja podjetja.
Anšin V.M. Investicijska analiza. – M.: Delo, 2000.
Blank I.A. Upravljanje naložb - Kijev: Nika-Center, Elga, 2001.
Bocharov V.V. Investicije - Sankt Peterburg: Peter, 2004.
Bocharov V.V. Upravljanje naložb - Sankt Peterburg: Založba Državne ekonomske univerze Sankt Peterburga, 1995.
Vakhrin P.I. Organizacija in financiranje naložb - M .: ITC "Marketing", 2000.
Zimin I.A. Realne naložbe.–M .: Ekmos, 2000.
Kovalev V.V. Uvod v finančno upravljanje.–M .: Finance in statistika, 1999.
Lipsits I.V., Kosov V.V. Investicijski projekt - M.E: Založba Beck, 1996.
Melkumov Ya.S. Ekonomsko vrednotenje učinkovitosti naložb. -M .: ICC "DIS", 1997.
Sharp W.F. Alexander G.D., Bailey D.V. Naložbe / Per. z angl. – M.: Infra-M., 1997.
Ocena predvidenega denarnega toka- najpomembnejša faza analize investicijskega projekta. Denarni tok je v najsplošnejši obliki sestavljen iz dveh elementov: potrebne naložbe - odliv sredstev - in denarnega toka minus tekoči stroški - pritok sredstev.
Pri razvoju napovedne ocene sodelujejo strokovnjaki iz različnih oddelkov, običajno oddelka za trženje, oddelka za projektiranje, računovodstva, finančnega, proizvodnega oddelka in oddelka za dobavo. Glavne naloge ekonomistov, odgovornih za načrtovanje investicij v procesu napovedovanja so:
1) usklajevanje prizadevanj drugih oddelkov in strokovnjakov;
2) zagotavljanje konsistentnosti začetnih ekonomskih parametrov, ki jih uporabljajo udeleženci v procesu napovedovanja;
3) preprečevanje morebitne pristranskosti pri oblikovanju ocen.
Relevantno - Zastopnik - Denarni tok Projekt je opredeljen kot razlika med skupnimi denarnimi tokovi podjetja kot celote za določeno časovno obdobje v primeru izvajanja projekta - CF t ″ - in v primeru njegove opustitve - CF t ′:
CFt = CFt′ - CFt″. (6.1)
Denarni tok projekta je opredeljen kot inkrementalni, dodatni denarni tok. Eden od virov napake je, da le v izjemnih primerih, ko analiza pokaže, da projekt ne vpliva na obstoječe denarne tokove podjetja, se ta projekt lahko obravnava ločeno. V večini primerov je ena glavnih težav pri ocenjevanju denarnih tokov ocena CF t′ in C.F.t″.
Denarni tok in računovodstvo. Drugi vir napake je povezan z dejstvom, da lahko računovodstvo združuje različne stroške in prihodke, ki pogosto niso enaki denarnim tokovom, potrebnim za analizo.
Računovodje lahko na primer upoštevajo dohodek, ki sploh ni enak denarnemu prilivu, saj se del proizvodnje proda na kredit. Pri izračunu dobička se kapitalski vložki, ki so denarni odtoki, ne odštejejo, odštejejo pa se odbitki amortizacije, ki ne vplivajo na denarni tok.
Zato je treba pri izdelavi načrta kapitalskih naložb upoštevati denarne tokove iz poslovanja, določene na podlagi napovedi denarnih tokov družbe za vsako leto analiziranega obdobja, ob upoštevanju sprejema in nesprejemanja projekta. Na tej podlagi se izračuna denarni tok v vsakem obdobju:
CF t = [(R 1 - R 0) - (C 1 - C 0) - (D 1- D 0)] × (1 - h) + (D 1 - D 0), (6.2)
Kje CF t— stanje denarnih tokov projekta za obdobje t;
R1 in R0- skupni denarni tok podjetja v primeru sprejetja projekta in v primeru zavrnitve;
C1 in C0- odtok sredstev za podjetje kot celoto v primeru sprejetja projekta in v primeru njegove zavrnitve;
D1 in D0- ustrezne stroške amortizacije;
h- Stopnja dohodnine.
Primer. Podjetje razmišlja o projektu v vrednosti 1.000 tisoč rubljev. in za dobo 10 let. Letni izkupiček od prodaje v primeru izvedbe projekta bo znašal 1600 tisoč rubljev. na leto, in če se podjetje odloči opustiti projekt - 1000 tisoč rubljev. v letu. Operativni stroški, ki ustrezajo denarnim tokovom, bodo znašali 600 oziroma 400 tisoč rubljev. na leto, amortizacija - 200 in 100 tisoč rubljev. v letu. Podjetje bo plačalo davek od dobička po 34-odstotni stopnji.
Po formuli (6.2) dobimo:
CF t\u003d [(1600 - 1000) - (600 - 400) - (200 - 100)] × (1 - 0,34) + (200 - 100) \u003d 298 tisoč rubljev.
Če se projekt izvaja v celotnem obdobju njegovega delovanja, se pričakuje dodaten denarni tok v višini 298 tisoč rubljev. v letu.
Porazdelitev denarnega toka skozi čas. Analiza stroškov in koristi naložb bi morala upoštevati časovno vrednost denarja. V tem primeru je treba najti kompromis med natančnostjo in preprostostjo. Pogosto se pogojno domneva, da je denarni tok enkraten priliv ali odtok sredstev ob koncu naslednjega leta. Toda pri analizi nekaterih projektov je treba izračunati denarni tok po četrtletjih, mesecih ali celo izračun neprekinjenega toka (o zadnjem primeru bomo razpravljali kasneje).
Vrednotenje inkrementalnih denarnih tokov povezanih z rešitvijo treh specifičnih problemov.
Nepovratni stroški niso predvideni dodatni stroški in jih zato ne bi smeli vključiti v analizo kapitalskega proračuna. Nepovratni stroški so tisti prej nastali stroški, katerih vrednost se zaradi sprejetja ali nesprejetja projekta ne more spremeniti.
Na primer, podjetje je ocenilo izvedljivost odprtja svoje nove proizvodnje v eni od regij države, pri čemer je za to porabilo določen znesek. Ti stroški so nevračljivi.
oportunitetni strošek je dohodek izpuščene priložnosti iz alternativne uporabe vira. Pravilno analizo kapitalskega proračuna je treba izvesti ob upoštevanju vseh relevantnih – pomembnih – oportunitetnih stroškov.
Na primer, podjetje ima v lasti zemljišče, primerno za postavitev novega proizvodnega obrata. Stroške zemljišča je treba vključiti v proračun projekta, povezanega z odprtjem nove proizvodnje, saj se lahko, če se projekt opusti, proda zemljišče in dobiček, ki je enak njegovi vrednosti po odbitku davkov.
Vpliv na druge projekte je treba upoštevati pri analizi kapitalskega proračuna za projekt.
Na primer, odprtje nove proizvodnje v novi regiji države za podjetje lahko zmanjša prodajo obstoječe proizvodnje - prišlo bo do delne prerazporeditve kupcev in dobička med staro in novo proizvodnjo.
Vpliv davkov. Davki lahko pomembno vplivajo na ocene denarnega toka in so lahko odločilni pri odločitvi, ali se projekt nadaljuje ali ne. Ekonomisti se srečujejo z dvema težavama:
1) davčna zakonodaja je izjemno zapletena in se pogosto spreminja;
2) zakoni se različno razlagajo.
Ekonomistom lahko pri reševanju teh težav pomagajo računovodje in pravniki, vendar morajo poznati veljavno davčno zakonodajo in upoštevati njen vpliv na denarne tokove.
Primer. Podjetje kupi avtomatsko linijo za 100.000 rubljev, vključno s prevozom in montažo, in jo uporablja pet let, nato pa je likvidirano. Stroški izdelkov, proizvedenih na liniji, morajo vključevati dajatev za uporabo linije, ki se imenuje amortizacija.
Ker se pri izračunu dobička od dohodka odšteje amortizacija, povečanje amortizacijskih odtegljajev zmanjša bilančni dobiček, od katerega se plača dohodnina. Sama amortizacija pa ne povzroča odliva denarja, zato njena sprememba ne vpliva na denarne tokove.
V večini primerov, ki jih določa zakon, je treba uporabiti metodo enakomernega časovnega amortiziranja, pri kateri se višina letne amortizacije določi tako, da se začetna nabavna vrednost, zmanjšana za ocenjeno preostankovno vrednost, deli s trajanjem dobe koristnosti sredstva, ugotovljeno za to vrsto nepremičnine.
Za nepremičnine s petletno življenjsko dobo, ki stanejo 100.000 rubljev. in ima reševalno vrednost 15.000 rubljev, letni stroški amortizacije so (100.000 - 15.000) / 5 \u003d 17.000 rubljev. Za ta znesek se bo letno zniževala osnova za obračun dohodnine in po nastanku osnova za obračun davka na premoženje.
Spodaj so obravnavani bolj zapleteni primeri ocenjevanja vpliva davkov na denarne tokove investicijskih projektov, ki jih določa ruska davčna zakonodaja za projekte, ki so po naravi inovativni.
Denarni tokovi iz zamenjave sredstev. Pogosta situacija je, ko je treba sprejeti odločitev o primernosti zamenjave ene ali druge vrste kapitalsko intenzivnih sredstev, na primer strojev in opreme.
Primer. Pred desetimi leti je bila kupljena stružnica po ceni 75.000 rubljev. Ob nakupu je bila pričakovana življenjska doba stroja ocenjena na 15 let. Ob koncu 15-letne življenjske dobe stroja bo ponovna vrednost stroja enaka nič. Stroj se odpisuje po metodi enakomernega časovnega amortiziranja. Tako znašajo letni stroški amortizacije 5.000 rubljev, njegova trenutna knjigovodska vrednost - preostala - vrednost pa 25.000 rubljev.
Inženirji oddelkov glavnega tehnologa in glavnega mehanika so ponudili nakup novega specializiranega stroja za 120.000 rubljev. s 5 letno življenjsko dobo. Toliko bo zmanjšalo stroške dela in surovin, da se bodo obratovalni stroški zmanjšali s 70.000 na 40.000 rubljev. To bo povzročilo povečanje bruto dobička za 70.000 - 40.000 = 30.000 rubljev. v letu. Ocenjuje se, da je v petih letih nov stroj mogoče prodati za 20.000 rubljev.
Realna tržna vrednost starega stroja je trenutno 10.000 rubljev, kar je nižje od njegove knjigovodske vrednosti. V primeru nakupa novega stroja je priporočljivo prodati starega stroja. Stopnja davka od dohodkov pravnih oseb je 40 %.
Potreba po obratnem kapitalu se bo povečala za 10.000 rubljev. v času zamenjave.
Ker bo stara oprema prodana po ceni, nižji od njene bilančne - preostale vrednosti, se bo obdavčljivi dohodek podjetja zmanjšal za znesek izgube (15.000 rubljev) - davčni prihranek bo: 15.000 rubljev. × 0,40 = 6000 rubljev.
Neto denarni tok v času naložbe bo:
Nadaljnji izračun denarnega toka je podan v tabeli. 6.1. Če imate podatke o višini denarnega toka, je enostavno oceniti učinkovitost zadevne naložbe.
Tabela 6.1. Izračun elementov denarnega toka v primeru zamenjave sredstev, tisoč rubljev.
leto 0 1 2 3 4 Tokovi med izvajanjem projekta
1. Zmanjšanje tekočih stroškov vključno z davki18 18 18 18 18 2. Amortizacija novega stroja 20 20 20 20 20 3. Amortizacija starega stroja 5 5 5 5 5 4. Sprememba amortizacije 15 15 15 15 15 5. Davčni prihranek zaradi sprememb amortizacije 6 6 6 6 6 6. Neto denarni tok (1 + 5) 24 24 24 24 24 Teče na koncu projekta
7. Napoved odhodne vrednosti za nov stroj20 8. Davek na dohodek od likvidacije stroja 9. Povračilo vlaganj v čisti obratni kapital 10 10. Denarni tok iz poslovanja (7 + 8 + 9) 22 Neto denarni tok
11. Skupni neto denarni tok-114 24 24 24 24 46
Pristranskost denarnega toka. Napovedi denarnih tokov pri oblikovanju proračuna kapitalskih naložb niso brez pristranskosti – popačenja ocen. Vodje in inženirji so v svojih napovedih ponavadi optimistični, zato so prihodki precenjeni, stroški in tveganje pa podcenjeni.
Eden od razlogov za ta pojav je, da so menedžerji pogosto plačani glede na obseg dejavnosti, zato so zainteresirani za čim večjo rast podjetja na račun njegove dobičkonosnosti. Poleg tega vodje in inženirji pogosto precenjujejo svoje projekte, ne da bi upoštevali morebitne slabosti.
Za odkrivanje pristranskosti v oceni denarnega toka, zlasti pri projektih, ki so ocenjeni kot visoko donosni, je treba ugotoviti, kaj je osnova za donosnost danega projekta.
Če ima podjetje patentno zaščito, edinstveno proizvodno ali tržno izkušnjo, dobro znano blagovno znamko itd., potem lahko projekti, ki izkoriščajo to prednost, zares postanejo izredno donosni.
Če obstaja potencialna grožnja povečane konkurence pri izvajanju projekta in če menedžerji ne morejo najti edinstvenih dejavnikov, ki bi lahko podprli visoko dobičkonosnost projekta, mora vodstvo podjetja razmisliti o težavah pristranskosti ocenjevanja in si prizadevati za razjasniti.
Upravljavske (prave) možnosti. Druga težava je podcenjevanje dejanske donosnosti projekta kot posledica podcenjevanja njegove vrednosti, kar se izraža v pojavu novih možnosti upravljanja (možnosti).
Številni naložbeni projekti lahko ustvarijo nove priložnosti, ki prej niso bile možne, na primer razvoj novih izdelkov v smeri obstoječega projekta, širitev proizvodnih trgov, širitev ali ponovna oprema proizvodnje, prenehanje projekt.
Poleg tega so nekatere vodstvene sposobnosti strateškega pomena, saj vključujejo razvoj novih vrst izdelkov in trgov. Ker je nastajajočih priložnosti za upravljanje veliko in raznolikih ter je časovna razporeditev njihove izvedbe negotova, pogosto niso vključene v ocene denarnega toka projekta. To je nesprejemljivo, saj ta praksa vodi v napačno vrednotenje projektov.
Resnično NPV projekt mora biti predstavljen kot seštevek tradicionalnega NPV, izračunano po metodi DCF, in vrednost možnosti upravljanja, vključenih v projekt:
realna NPV = tradicionalna NPV + stroški možnosti upravljanja.
Za oceno vrednosti upravljavskih možnosti je mogoče uporabiti različne metode skupinskega strokovnega vrednotenja, vendar je treba posebno pozornost nameniti visoki strokovni usposobljenosti vključenih strokovnjakov.
Resnično NPV pogosto večkrat večja od tradicionalne zaradi prispevka managerskih opcij, ki jih včasih imenujemo realne opcije.
Ocenjevanje projektov z neenakim trajanjem temelji na uporabi naslednjih metod:
Primer. Podjetje načrtuje posodobitev proizvodnih vozil in se lahko odloči za transportni sistem (projekt A) ali na floti viličarjev (projekt IN). V tabeli. 6.2 prikazuje pričakovane čiste denarne tokove in NPV alternativne možnosti.
Tabela 6.2. Pričakovani denarni tokovi za alternativne projekte, tisoč rubljev
leto Projekt A Projekt B Projekt B s ponovitvijo 0 -40 000 -20 000 -20 000 1 8000 7000 7000 2 14 000 13 000 13 000 3 13 000 12 000 12 000 - 20 000 = - 8000 4 12 000 — 7000 5 11 000 — 13 000 6 10 000 — 12 000 NPV pri 11,5 % 7165 5391 9281 IRR, % 17,5 25,2 25,2 Vidi se, da projekt A diskontirana po stopnji 11,5 %, ki je enaka ceni kapitala, ima višjo vrednost NPV in je zato na prvi pogled prednostna. čeprav IRR projekt IN zgoraj na podlagi meril NPV, še vedno lahko razmislimo o projektu A najboljši. Toda ta sklep je zaradi različnega trajanja projektov pod vprašajem.
Metoda verižnega ponavljanja(skupno trajanje). Pri izbiri projekta IN obstaja možnost ponovitve čez tri leta in če bodo stroški in prihodki ostali na enaki ravni, bo druga izvedba enako donosna. Potem bo čas izvedbe obeh različic projektov sovpadal. To je metoda verižnega ponavljanja.
Vključuje definicijo NPV projekt IN realiziran dvakrat v 6-letnem obdobju, nato pa primerjava skupnega NPV c NPV projekt A za istih šest let.
Podatki, ki označujejo ponavljanje projekta IN podani tudi v tabeli. 6.2. Po kriteriju NPV projekt B se izkaže za očitno prednostno, pa tudi po kriteriju IRR, ki ni odvisna od števila ponovitev.
V praksi je opisana metoda lahko zelo zamudna, saj bo morda treba vsakega od projektov večkrat ponoviti, da se doseže terminsko ujemanje.
Metoda enakovrednih rent (Ekvivalentna letna renta - EAA) je metoda ocenjevanja, ki jo je mogoče uporabiti ne glede na to, ali je trajanje enega projekta večkratnik trajanja drugega projekta, kot je potrebno za racionalno uporabo metode verižnega ponavljanja. Obravnavana metoda vključuje tri stopnje:
1) je NPV vsakega izmed primerjanih projektov za primer posamezne izvedbe;
2) obstajajo nujne rente, katerih cena je enaka NPV potek vsakega projekta. Za obravnavani primer z uporabo finančne funkcije tabel excel ali tabele iz priloge, ki jo najdemo k projektu B terminska renta s ceno, ki je enaka NPV projekt B, katere cena je 5.391 tisoč rubljev. Ustrezna terminska renta bo EAA B= 22.250 tisoč rubljev. Podobno definiramo za projekt A: EAA A= 17.180 tisoč rubljev;
3) verjamemo, da je mogoče vsak projekt ponoviti neskončno velikokrat - obračamo se na večne rente. Njihove cene lahko najdete po znani formuli: NPV=EAA/a. Tako za neskončno število ponovitev NPV pretoki bodo enaki:
NPV A∞= 17.180 / 0,115 = 149.390 tisoč rubljev,
NPV B ∞= 22 250 / 0,115 = 193 480 tisoč rubljev.
Če primerjamo pridobljene podatke, lahko sklepamo enako – projekt IN bolj zaželeno.
Finančni rezultat prenehanja projekta. Pogosto pride do situacije, ko je podjetju bolj donosno predčasno prekiniti projekt, kar lahko posledično bistveno vpliva na njegovo napovedno učinkovitost.
Primer. Podatki tabele. 6.3 se lahko uporabi za ponazoritev koncepta finančnega rezultata zaključka projekta in njegovega vpliva na kapitalski proračun. Finančni rezultat zaključka projekta je številčno enak neto reševalni vrednosti, s to razliko, da se izračuna za vsako leto trajanja projekta.
S ceno kapitala 10% in celotnim trajanjem projekta NPV= -177 tisoč rubljev. projekt je treba zavrniti.
Analizirajmo še eno možnost - predčasno prekinitev projekta po dveh letih njegovega delovanja. V tem primeru bodo poleg poslovnih prihodkov prejeti dodatni prihodki v višini likvidacijske vrednosti. V primeru likvidacije projekta ob koncu drugega leta NPV= -4800 + 2000 / 1,1 1 + 1875 / 1,1 2 + 1900 / 1,1 2 = 138 tisoč rubljev.
Projekt je sprejemljiv, če se načrtuje, da bo deloval dve leti in ga nato opustil.
Obračunavanje inflacije.Če se pričakuje, da bodo vsi stroški in prodajna cena ter s tem letni denarni tokovi naraščali z enako stopnjo kot splošna stopnja inflacije, ki je prav tako vključena v ceno kapitala, potem NPV popravljeno za inflacijo bo enako NPV brez inflacije.
Nič nenavadnega ni, da se analiza izvaja v denarnih enotah stalne kupne moči, vendar ob upoštevanju tržne cene kapitala. To je napaka, ker cena kapitala običajno vključuje inflacijsko premijo, uporaba "konstantne" valute za oceno denarnega toka pa jo ponavadi podcenjuje. NPV(v imenovalcih formul je popravek za inflacijo, v števcih pa ne).
Vpliv inflacije je mogoče upoštevati na dva načina.
najprej metoda - napovedovanje denarnega toka brez prilagajanja inflaciji; v skladu s tem je iz cene kapitala izključena tudi inflacijska premija.
Ta metoda je preprosta, vendar je za njeno uporabo potrebno, da inflacija enako vpliva na vse denarne tokove in amortizacijo in da se prilagoditev inflacije, vključena v donos lastniškega kapitala, ujema s stopnjo inflacije. V praksi se te predpostavke ne izvajajo, zato je uporaba te metode v večini primerov neupravičena.
Po navedbah drugo(Primernejši) način je, da ceno kapitala pustimo na nominalni ravni in nato posamezne denarne tokove prilagodimo stopnji inflacije na posameznih trgih. Ker je nemogoče natančno oceniti prihodnje stopnje inflacije, so napake pri uporabi te metode neizogibne, zato se poveča tveganje investiranja v inflacijskih razmerah.
Značilnosti tveganja. Pri analizi investicijskih projektov obstajajo tri vrste tveganj:
1) posamezno tveganje, ko se tveganje projekta obravnava ločeno, zunaj povezave z drugimi projekti podjetja;
2) tveganje znotraj podjetja, ko se tveganje projekta obravnava v povezavi s portfeljem projektov podjetja;
3) tržno tveganje, ko se tveganje projekta obravnava v kontekstu razpršenosti kapitala delničarjev družbe na borznem trgu.
Logika procesa kvantifikacije različnih tveganj na podlagi številnih dejavnikov:
1) tveganje označuje negotovost prihodnjih dogodkov. Pri nekaterih projektih je možna obdelava zgodovinskih podatkov iz preteklih let in analiza tveganosti naložb. Vendar pa obstajajo primeri, ko ni mogoče pridobiti statističnih podatkov o predlaganih investicijah in se je treba zanašati na ocene strokovnjakov – menedžerjev in specialistov. Zato se je treba zavedati, da nekateri podatki, uporabljeni v analizi, neizogibno temeljijo na subjektivnih ocenah;
2) analiza tveganja uporablja različne kazalnike in posebne izraze, ki so bili navedeni prej:
σ P je standardna deviacija dobičkonosnosti obravnavanega projekta, opredeljena kot standardna deviacija notranje dobičkonosnosti (IRR) projekt, σ P- indikator tveganja posameznega projekta;
rP,F- korelacijski koeficient med donosnostjo analiziranega projekta in donosnostjo drugih sredstev podjetja;
rP,M— korelacijski koeficient med donosnostjo projekta in povprečno donosnostjo na borzi. Ta povezava se običajno ocenjuje na podlagi subjektivnih strokovnih ocen. Če je vrednost koeficienta pozitivna, bo projekt v normalnih razmerah v rastočem gospodarstvu težil k visoki donosnosti;
σF- standardni odklon donosnosti sredstev podjetja pred sprejemom v izvedbo obravnavanega projekta. če σF je majhno, podjetje je stabilno in tveganje njegovega podjetja je relativno nizko. V nasprotnem primeru je tveganje veliko in možnosti stečaja podjetja velike;
σ M je standardni odklon tržnega donosa. Ta vrednost je določena na podlagi podatkov iz preteklih let;
β P,F- koeficient β znotraj podjetja. Konceptualno se določi z regresijo donosnosti projekta glede na donosnost podjetja brez upoštevanja tega projekta. Za izračun medpodjetniškega koeficienta lahko uporabite prej navedeno formulo:
β P,F = (σ P /σ F)×r P,F ;
β P,M- β-koeficient projekta v kontekstu tržnega portfelja delnic; se lahko teoretično izračuna z regresijo projektnih donosov glede na tržne donose. Lahko se izrazi s formulo, podobno formuli za β P,F. To je tržni β-koeficient projekta. Je merilo prispevka projekta k tveganju, ki so mu izpostavljeni delničarji podjetja;
3) pri ocenjevanju tveganosti projekta je še posebej pomembno izmeriti njegovo posamezno tveganje - σ P, saj se pri oblikovanju proračuna kapitalskih naložb ta komponenta uporablja na vseh stopnjah analize, odvisno od tega, kaj želijo meriti - korporativno tveganje, tržno tveganje ali obe vrsti tveganja;
4) večina projektov ima pozitiven korelacijski koeficient z drugimi sredstvi podjetja, njegova vrednost pa je najvišja pri projektih, ki se nanašajo na glavno področje dejavnosti podjetja. Korelacijski koeficient je redko +1,0, tako da bo nekaj posameznega tveganja večine projektov odpravljeno z diverzifikacijo in večje kot je podjetje, verjetnejši je ta učinek. Tveganje projekta znotraj podjetja je manjše od posameznega tveganja;
5) večina projektov poleg tega pozitivno korelira z drugimi sredstvi v gospodarstvu države;
6) če je znotraj podjetja β P,F projekta enaka 1,0, potem je stopnja korporativnega tveganja projekta enaka stopnji tveganja povprečnega projekta. če β P,M večje od 1,0, je projektno tveganje večje od povprečnega tveganja podjetja in obratno. Tveganje nadpovprečnega podjetja vodi praviloma k uporabi tehtanih povprečnih stroškov kapitala (WACC) nadpovprečno in obratno. Pojasnilo WACC v tem primeru se izvaja iz razlogov zdrave pameti;
7) če je β-koeficient znotraj podjetja β P,M projekt enak tržni beta podjetja, potem ima projekt enako stopnjo tržnega tveganja kot povprečni projekt. Če je β P,M projekta večji od beta podjetja, potem je tveganje projekta večje od povprečnega tržnega tveganja in obratno. Če je tržna beta višja od povprečne tržne beta podjetja, potem to običajno pomeni uporabo tehtane povprečne cene kapitala (WACC) nadpovprečno in obratno. Biti prepričan WACC v tem primeru lahko uporabite model za oceno donosnosti finančnih sredstev (CAPM);
8) ni neobičajno trditi, da zgoraj opredeljena tveganja posameznega podjetja ali tveganja znotraj podjetja niso pomembna. Če želi podjetje povečati bogastvo lastnikov, potem je edino pomembno tveganje tržno tveganje. To ni pravilno iz naslednjih razlogov:
Analiza enojno tveganje Projekt se začne z določitvijo negotovosti, ki je neločljivo povezana z denarnimi tokovi projekta, ki lahko temelji na preprostem izražanju mnenj strokovnjakov in menedžerjev kot strokovnjakov ter na kompleksnih ekonomskih in statističnih študijah z uporabo računalniških modelov. Najpogosteje uporabljene metode analize so:
1) analiza občutljivosti;
2) analiza scenarijev;
3) simulacijsko modeliranje po metodi Monte Carlo.
Analiza občutljivosti- natančno pokaže, koliko se bo spremenilo NPV in IRR projekt kot odgovor na spremembo ene vhodne spremenljivke, medtem ko vsi drugi pogoji ostanejo nespremenjeni.
Analiza občutljivosti se začne z izdelavo osnovnega primera, razvitega na podlagi pričakovanih vrednosti vhodnih količin, in izračunom vrednosti NPV in IRR zanj. Nato se z izračuni dobijo odgovori na vrsto vprašanj »kaj če?«:
Pri izvajanju analize občutljivosti je običajno, da vsako spremenljivko večkrat spremenimo, pri čemer povečamo ali zmanjšamo njeno pričakovano vrednost v določenem razmerju, druge dejavnike pa pustimo nespremenjene. Vrednosti se izračunajo vsakič NPV in druge kazalnike projekta, na koncu pa so na njihovi podlagi zgrajeni grafi njihove odvisnosti od spremenljivke spremenljivke.
Naklon črt grafa prikazuje stopnjo občutljivosti indikatorjev projekta na spremembe posamezne spremenljivke: bolj strm kot je naklon, bolj so indikatorji projekta občutljivi na spremembe spremenljivke, bolj je projekt tvegan. V primerjalni analizi se za bolj tveganega šteje projekt, ki je občutljiv na spremembe.
Analiza scenarijev. Posamezno tveganje projekta je odvisno od njegove občutljivosti NPV na spremembo najpomembnejših spremenljivk in iz območja verjetnih vrednosti teh spremenljivk. Analiza tveganja obravnavana kot občutljivost NPV na spremembe v kritičnih spremenljivkah, kot tudi obseg verjetnih vrednosti spremenljivk, se imenuje analiza scenarijev.
Pri njegovi uporabi mora analitik od vodje projekta pridobiti ocene nabora pogojev (na primer obseg prodaje v fizičnih enotah, prodajna cena, variabilni stroški na enoto proizvodnje) za najslabšo, povprečno (najverjetnejšo) in najboljšo možnost. , pa tudi ocene njihove verjetnosti. Pogosto se priporoča verjetnost 0,25 ali 25 % za najslabše in najboljše možnosti ter 50 % za najverjetnejše.
Nato izračunajte NPV po opcijah, njegova pričakovana vrednost, standardni odklon in koeficient variacije - jota-koeficient, ki označuje posamezno tveganje projekta. Za to se uporabljajo formule, podobne formulam (2.1) - (2.4).
Včasih poskušajo bolj celovito upoštevati raznolikost dogodkov in podati oceno petih različic dogodkov (glej primer v odstavku 2.5 2. poglavja).
Monte Carlo simulacija ne zahteva zapletene, ampak posebne programske opreme, medtem ko je izračune, povezane z zgoraj obravnavanimi metodami, mogoče izvesti s programi katere koli elektronske pisarne.
Prva stopnja računalniškega modeliranja je dodelitev verjetnostne porazdelitve vsake začetne spremenljivke denarnega toka, na primer cene in obsega prodaje. V ta namen se navadno uporabljajo zvezne porazdelitve, ki so v celoti določene z majhnim številom parametrov, na primer povprečje in standardni odklon ali spodnja meja, najverjetnejša vrednost in zgornja meja spremenljive lastnosti.
Dejanski postopek modeliranja poteka na naslednji način:
1) Simulacijski program naključno izbere vrednost za vsako vhodno spremenljivko, kot sta količina in prodajna cena, na podlagi dane porazdelitve verjetnosti;
2) vrednost, izbrana za vsako spremenljivko, skupaj z danimi vrednostmi za druge dejavnike (kot so davčna stopnja in stroški amortizacije), se nato uporabi za določitev neto denarnih tokov za vsako leto; po tem se izračuna NPV projekt v tem ciklu izračunov;
3) koraka 1 in 2 se večkrat ponovita - na primer 1000-krat, kar daje 1000. vrednosti NPV, ki bo tvoril porazdelitev verjetnosti, iz katere se izračunajo pričakovane vrednosti NPV in njegov standardni odklon.
Tveganje znotraj podjetja je prispevek projekta k celotnemu celotnemu tveganju podjetja ali, z drugimi besedami, vpliv projekta na nestanovitnost skupnih denarnih tokov podjetja.
Znano je, da je najbolj relevantna (pomembna) vrsta tveganja z vidika menedžerjev, zaposlenih, upnikov in dobaviteljev tveganje znotraj podjetja, medtem ko je za dobro razpršene delničarje najpomembnejše tržno tveganje projekta.
Ponovno bodimo pozorni na dejstvo, da je tveganje projekta znotraj podjetja prispevek projekta k celotnemu celotnemu tveganju podjetja oziroma k volatilnosti konsolidiranih denarnih tokov podjetja. Tveganje znotraj podjetja je funkcija tako standardnega odklona donosov projekta kot njegove korelacije z donosi drugih sredstev podjetja. Zato ima projekt z visokim standardnim odklonom verjetno razmeroma nizek znotraj podjetja(korporacijsko) tveganje, če njegovi donosi niso korelirani ali negativno korelirani z donosi drugih sredstev podjetja.
Teoretično se medpodjetniško tveganje ujema s konceptom značilne linije. Spomnimo se, da značilna črta odraža razmerje med donosom sredstva in donosom portfelja, ki vključuje celoto vseh delnic na borzi. Naklon črte je β-faktor, ki je pokazatelj tržnega tveganja danega sredstva.
Če obravnavamo podjetje kot portfelj posameznih sredstev, potem lahko upoštevamo značilno linijo odvisnosti dobičkonosnosti projekta od dobičkonosnosti podjetja kot celote, ki jo določa dohodek njegovih posameznih sredstev, z izjemo projekta se ocenjuje. V tem primeru se dobičkonosnost izračunava na podlagi računovodskih podatkov, katerih metodologija bo pojasnjena v nadaljevanju, saj je za posamezne projekte nemogoče določiti dobičkonosnost v tržnem smislu.
Naklon takšne značilne črte je numerično izražen z vrednostjo β znotrajpodjetniškega tveganja projekta.
Projekt z vrednostjo tveganja znotraj podjetja β 1,0 bo enako tvegan kot povprečno sredstvo podjetja. Projekt s tveganjem znotraj podjetja β, večjim od 1,0, bo bolj tvegan kot povprečno premoženje podjetja; projekt s tveganjem znotraj podjetja β manj kot 1,0 bo manj tvegan kot povprečno premoženje podjetja.
β tveganja znotraj podjetja projekta je mogoče opredeliti kot
Kje σ P— standardni odklon donosnosti projekta;
σF- standardni odklon donosnosti podjetja;
rP,F— korelacijski koeficient med donosnostjo projekta in donosnostjo podjetja.
Projekt z relativno velikimi vrednostmi σ P in rP,F bo imel večje tveganje znotraj podjetja kot projekt z majhnimi vrednostmi teh kazalnikov.
Če je donosnost projekta v negativni korelaciji z donosnostjo podjetja kot celote, je boljša visoka vrednost st P, saj bolj σ P večja kot je absolutna vrednost negativnega β projekta, zato je manjše tveganje projekta znotraj podjetja.
V praksi je precej težko napovedati verjetnostne porazdelitve donosnosti posameznega projekta, vendar je možno. Za podjetje kot celoto pridobivanje podatkov o verjetnostni porazdelitvi donosnosti običajno ne povzroča težav. Težko pa je oceniti korelacijski koeficient med donosnostjo projekta in donosnostjo podjetja. Zato je prehod s tveganja posameznega projekta na tveganje znotraj podjetja v praksi pogosto subjektiven in poenostavljen.
Če je nov projekt povezan z glavno dejavnostjo podjetja, kar je običajno, potem visoko posamezno tveganje takšnega projekta pomeni visoko tveganje znotraj podjetja, saj bo korelacijski koeficient blizu ena. Če projekt ni v korelaciji z glavno dejavnostjo podjetja, je lahko korelacija nizka in tveganje znotraj podjetja projekta bo manjše od njegovega tveganja na enoto. Metoda izračuna, ki temelji na tem pristopu, je podana spodaj.
Vpliv kapitalske strukture. Koeficient beta, ki označuje tržno tveganje podjetja, ki svoje dejavnosti financira izključno iz lastnih sredstev, se imenuje neodvisna beta - β. U. Če podjetje začne zbirati izposojena sredstva, se tveganost lastnega kapitala, pa tudi vrednost njegovega zdaj odvisnega koeficienta beta - β L se bo povečalo.
Za oceno β L Lahko se uporabi formula R. Hamada, ki izraža soodvisnost med zgornjimi indikatorji:
β L = β U - , (6.3)
Kje h- stopnjo dohodnine;
D in S— tržne ocene izposojenega oziroma lastnega kapitala podjetja.
Pridobivanje tržnih ocen izposojenega in lastniškega kapitala podjetja je bilo obravnavano v prejšnjih poglavjih, vključno s primerom uporabe teorije opcij.
Če analiza obravnava podjetje z enim proizvodom, neodvisno od upnikov, potem je njegov β U predstavlja β-koeficient posameznega sredstva. β U se lahko šteje za β-koeficient sredstva, neodvisnega v smislu financiranja.
β U podjetje z enim sredstvom je funkcija proizvodnega tveganja sredstva, katerega indikator je β U in kako se sredstvo financira. Približna vrednost β U lahko izrazimo s transformirano formulo Hamada:
β U = β L / . (6.4)
Ocena tržnega tveganja projekta po metodi čiste igre. V skladu s to metodo se identificira eno ali več neodvisnih enoproduktnih podjetij, specializiranih za področje, ki mu pripada projekt, ki se ocenjuje. Nato se z uporabo statističnih podatkov z regresijsko analizo izračunajo vrednosti β-koeficientov teh podjetij, jih povpreči in to povprečje se uporabi kot β-koeficient projekta.
Primer. Denimo donosnost delnic podjetja a M = 13%, D/S= 1,00 in h= 46 %; donos brez tveganja na borzi RF= 8 % strošek izposojenega kapitala za podjetje a d = 10%.
Ekonomist-analitik podjetja, ki je ocenil projekt, katerega bistvo je ustvarjanje proizvodnje osebnih računalnikov, je identificiral tri odprte delniške družbe, ki se ukvarjajo izključno s proizvodnjo osebnih računalnikov. Naj bo povprečna vrednost β-koeficientov teh podjetij enaka 2,23; povprečje D/S- 0,67; povprečna stopnja h- 36 %. Splošni algoritem ocenjevanja je naslednji:
1) identificirane so povprečne vrednosti β (2,23), D/S(0,67) in h(36 %) reprezentativna podjetja;
2) z uporabo formule (6.4) izračunamo vrednost p delujočih sredstev reprezentativnih podjetij:
β U = 2,23 / = 1,56;
3) s formulo (6.3) izračunamo β sredstev reprezentativnih podjetij, če imajo ta podjetja enako kapitalsko strukturo in davčno stopnjo kot zadevno podjetje:
β L= 1,56 × = 2,50;
4) z uporabo modela za ocenjevanje donosnosti finančnih sredstev (SARM), določite stroške lastniškega kapitala za projekt:
a si =a RF + (a M × a RF) × β jaz= 8 % + (13 % - 8 %) × 2,50 = 20,5 %;
5) s pomočjo podatkov o kapitalski strukturi podjetja ugotavljamo
tehtana povprečna cena kapitala za računalniški projekt:WASS = š d × a d× (1 - h) + ws × kot= 0,5 x 10 % x 0,60 + 0,5 x 20,5 % = 13,25 %.
Metoda čiste igre ni vedno uporabna, saj ni enostavno prepoznati podjetij, primernih za primerjalno analizo.
Druga težava je potreba po tržnih ocenah sestavnih delov kapitala podjetij ne bilance stanja, medtem ko ruski računovodski sistem še vedno uporablja izključno zgodovinske in ne tržne ocene.
Ocena tržnega tveganja z uporabo računovodske β metode. Beta koeficienti se običajno določijo z regresijo donosov določene delniške družbe glede na donose borznega indeksa. Možno pa je dobiti regresijsko enačbo za dobičkonosnost podjetja (dobiček pred obrestmi in davki, deljeno z višino sredstev) glede na povprečno vrednost tega kazalnika za velik vzorec podjetij. Na tej podlagi določeni (z uporabo računovodskih podatkov, ne borznih podatkov) se beta koeficienti imenujejo računovodski β koeficienti.
Računovodski β je mogoče izračunati iz preteklih podatkov za vse vrste podjetij - odprte in zaprte delniške družbe, zasebne, neprofitne organizacije, pa tudi za velike projekte. Vendar je treba upoštevati, da dajejo le grobo oceno trga β.
Enakovredna metoda brez tveganja neposredno zaradi koncepta teorije uporabnosti. Po tej metodi mora tisti, ki sprejema odločitve, najprej oceniti tveganje denarnega toka in nato določiti, koliko zajamčenega denarja bi bilo potrebno, da bi bil brezbrižen do izbire med tem netveganim zneskom in tveganim pričakovanim denarnim tokom. Ideja ekvivalenta brez tveganja se uporablja v procesu odločanja pri oblikovanju proračuna kapitalskih naložb:
1) za vsako leto se ocenita stopnja tveganja elementa denarnega toka določenega projekta in znesek njegovega netveganega ekvivalenta CEt.
Na primer, v tretjem letu projekta se pričakuje denarni tok v višini 1.000 tisoč rubljev, stopnja tveganja je ocenjena kot srednja; odločevalec meni, da je ekvivalent brez tveganja CF3 mora znašati 600 tisoč rubljev;
2) izračunano NPV enakovredni netvegani denarni tok po netvegani diskontni stopnji:
, (6.5)
Če vrednost NPV na ta način pozitivno opredeljen, potem je projekt lahko sprejet.
Metoda tveganju prilagojene diskontne mere, ne pomeni prilagoditve denarnega toka, v diskontno stopnjo pa se vnese prilagoditev tveganja.
Na primer, podjetje, ki ocenjuje projekt, ima WACC= 15 %. Zato so vsi srednje tvegani projekti, financirani v skladu s ciljno kapitalsko strukturo podjetja, vrednoteni z diskontno stopnjo 15 %.
Če je obravnavani projekt razvrščen kot bolj tvegan od povprečnega projekta podjetja, se zanj določi povečana diskontna stopnja, na primer 20%. V tem primeru izračunana vrednost NPV projekta, se bo seveda zmanjšalo.
Da bi uporaba obeh obravnavanih metod vodila do enake vrednosti NPV, je potrebno, da so diskontirani elementi toka med seboj enaki.
Sprejemljivost investicijskega projekta za njegovega pobudnika (nosilca) se presoja v obračunskem obdobju, ki vključuje časovni interval (zamik) od začetka projekta do njegovega zaključka. Za začetek obračunskega obdobja je priporočljivo vzeti datum vlaganja sredstev v projektantska in geodetska dela.
Prenehanje izvajanja investicijskega projekta je lahko posledica:
Po potrebi je ob koncu obračunskega obdobja praviloma predvidena likvidacija objekta. Obdobje poravnave je razdeljeno na korake - časovna obdobja, v katerih se izvaja združevanje podatkov, ki se uporabljajo za vrednotenje finančnih kazalnikov. Pri razdelitvi obračunskega obdobja na korake je priporočljivo upoštevati:
Časovna obdobja, v katerih so predvidene visoke stopnje inflacije (nad 10 %), je smotrno razdeliti na manjše korake.
Čas v obračunskem obdobju se meri v letih ali delih leta in se šteje od fiksnega trenutka 1 = 0, vzetega kot osnova.
Naložbeni projekt, tako kot vsaka finančna transakcija, povezana z ustvarjanjem dobička (prihodkov) in nastajanjem stroškov (odhodkov), ustvarja denarne tokove ( Denarni tok, CF).
Denarni tok investicijskega projekta – to je časovna odvisnost denarnih prejemkov in izplačil med izvajanjem investicijskega projekta, določena za celotno obračunsko obdobje.
Vrednost denarnega toka DP je označena z DPt, če se nanaša na točko v času t, ali prek DPm, če se nanaša na čas vzorčenja T. V vsakem koraku izračuna je vrednost denarnega toka označena z:
Denarni tok(DP) običajno sestoji iz zasebnih tokov iz določenih vrst dejavnosti: investicijskih, tekočih (poslovnih) in finančnih.
Investicijski odlivi vključujejo kapitalske naložbe, zagonski stroški, stroški likvidacije ob koncu investicijskega obdobja, stroški povečanja obratnih sredstev in vloženih sredstev v dodatne sklade. Slednje odražajo nalaganje dela pozitivnega salda celotnega denarnega toka na depozite v bankah ali v dolžniške vrednostne papirje za prejemanje obrestnih prihodkov.
Investicijski prilivi vključujejo prodaja sredstev med in po koncu investicijskega obdobja (brez plačanih davkov), prihodki iz zmanjšanja potreb po obratnih sredstvih itd.
Podatke o investicijskih stroških in odhodkih je treba razvrstiti po vrsti. Vir informacij tukaj so dokumenti, kot sta "Študija izvedljivosti projekta" ali "Utemeljitev naložb". Ocena stroškov za pridobitev določenih vrst osnovnih sredstev se lahko izvede na podlagi ocene ustrezne nepremičnine. Razporeditev investicijskih stroškov v času gradnje mora biti vezana na terminski načrt gradnje objekta.
V denarnem toku tekočih (poslovnih) dejavnosti prilivi vključujejo prihodke od prodaje (prodaje) proizvodov (del, storitev), neposlovne prihodke, vključno s prejemki sredstev, vloženih v dodatne posebne sklade. Odlivi vključujejo proizvodne stroške in davke. Vir informacij so predprojektni in projektni materiali, pa tudi študije ruskega in tujih trgov, potrjene z medvladnimi sporazumi, sporazumi o nameri, pogodbami, sklenjenimi do izplačila investicijskega projekta.
Finančne dejavnosti vključujejo poslovanje s sredstvi zunaj investicijskega projekta. Sestavljeni so iz lastnega (delniškega) kapitala organizacije (podjetja) in privabljenih sredstev (krediti, posojila itd.). Odlivi tukaj vključujejo vračilo in servisiranje posojil, posojil in dolžniških vrednostnih papirjev, ki jih je izdala organizacija (podjetje), izplačilo dividend delničarjem itd.
Denarni tokovi iz finančnih dejavnosti se praviloma upoštevajo v fazi ocenjevanja učinkovitosti sodelovanja v projektu. Potrebni podatki so podani v projektnem gradivu v povezavi s shemo financiranja investicijskega projekta.
Ta shema je izdelana v predvidenih (načrtovanih) cenah. Namen njegovega nastanka je zagotoviti izvedljivost investicijskega projekta, tj. takšno strukturo denarnih tokov, v kateri je na vsakem koraku izračuna dovolj sredstev za njegovo nadaljevanje.
Če upoštevamo negotovost in tveganje, je zadosten, a ne obvezen pogoj za finančno izvedljivost investicijskega projekta nenegativna vrednost na vsakem koraku zneska akumuliranega denarnega toka (Сm):
kjer je skupno stanje denarnih tokov na koraku T; , , - stanje denarnih tokov iz naložbenih, tekočih in finančnih dejavnosti na ustreznem koraku obračunskega obdobja.
Pri vrednotenju investicijskega projekta se uporablja tudi izraz "akumulirani denarni tok". Kumulativni denarni tok odraža kumulativni priliv, kumulativni odliv in kumulativno stanje (kumulativni učinek) na vsakem koraku obračunskega obdobja kot vsoto ustreznih kazalnikov denarnega toka za ta in vse prejšnje korake.
Pri razvoju sheme financiranja investicijskega projekta se določi potreba ne le po zbranih sredstvih, ampak tudi po dodatnih sredstvih. Ta sredstva lahko vključujejo sredstva iz naslova amortizacije in čistega dobička, namenjena kompenzaciji negativnih vrednosti stanja celotnega denarnega toka v določenih prihodnjih korakih izračuna (na primer ob visokih likvidacijskih stroških) ali za doseganje pozitivnega vrednost finančnih kazalnikov na njih. Vključitev sredstev v posebne dodatne sklade se šteje kot odliv denarnih sredstev. Priliv iz naslova teh sredstev se šteje v neposlovne prilive investicijskega projekta (iz tekočega poslovanja).
Denarni tok projekta je odvisnost od časa denarnih prejemkov in plačil med izvajanjem projekta, ki ga ustvarja, določena za celotno obračunsko obdobje.
Denarni tok je običajno sestavljen iz zasebnih tokov iz posameznih dejavnosti:
Denarni tok iz naložbenih dejavnosti
- denarni tok iz poslovanja
- denarni tok iz dejavnosti financiranja.
Pri izračunu denarnega toka pri naložbenju se upoštevajo pritoki in odlivi sredstev, pri čemer se kot odtok upoštevajo: lastna sredstva, naložena v depozit, stroški nakupa vrednostnih papirjev, sredstva.
Za določitev denarnega toka iz naložbenih dejavnosti se izračuna likvidna vrednost glavnih proizvodnih sredstev projekta.
Izhodiščne informacije za določitev izkupička od prodaje izdelkov so podane po korakih izračuna za vsako vrsto izdelka.
Poleg prihodkov od prodaje, prilivov in odlivov realnega denarja je treba upoštevati prihodke in odhodke iz neprodajnega poslovanja, ki niso neposredno povezani s proizvodnjo izdelkov. Ti vključujejo zlasti:
Dohodek od najema ali zakupa nepremičnine;
Prejemki sredstev ob zaprtju depozitnih računov in
kupljeni vrednostni papirji:
Vračilo posojil, danih drugim udeležencem
Denarni tok iz financiranja.
Finančne dejavnosti vključujejo poslovanje s sredstvi zunaj investicijskega projekta, tj. ne izhaja iz izvedbe projekta. Sestavljeni so iz lastni (delniški) kapital in izposojena sredstva,
Denarni tokovi iz finančnih dejavnosti F(1) kot prilivi vključujejo naložbe lastnega kapitala in izposojena sredstva: subvencije in subvencije, izposojena sredstva, vključno z izdajo lastnih dolžniških vrednostnih papirjev s strani podjetja; kot odlivi pa stroški odplačevanja in servisiranja posojil in dolžniških vrednostnih papirjev, ki jih je izdalo podjetje, ter po potrebi tudi izplačilo dividend na delnice podjetja.
Denarni tokovi iz finančnih dejavnosti se v veliki meri oblikujejo pri razvoju sheme financiranja in v procesu izračuna učinkovitosti investicijskega projekta. Zato so začetne informacije omejene na podatke o virih financiranja. Razdelitev po korakih je v tem primeru lahko okvirna.
Tabela št. 5.4. - Denarni tokovi iz dejavnosti projektnega financiranja
|
Številka vrstice |
Ime indikatorja |
Pomen indikatorjev po korakih izračuna |
|||
|
Lastni kapital (delnice, subvencije itd.), mio UAH |
|||||
|
Kratkoročna posojila, milijonov UAH |
|||||
|
Dolgoročna posojila, milijonov UAH |
|||||
|
Plačilo obresti na posojila, mio UAH |
|||||
|
Odplačilo dolga za glavnice posojil, milijonov UAH |
|||||
|
Polaganje sredstev na depozite, mio UAH |
|||||
|
Dvig sredstev iz depozitov, mio UAH |
|||||
|
Prejem obresti na depozite, mio UAH |
|||||
|
Izplačilo dividend, mio UAH |
|||||
|
Bilanca finančne dejavnosti, mio UAH |
1 leto: Ф f = 150+22+36-23-12-4+4+16-44 = 145 milijonov UAH.
2. leto: Ф f = 140+33-17-44-55+18+55-77 = 53 milijonov UAH.
3. leto: Ф f = 110+12+33-55-22-14+22+31-31 = 86 milijonov UAH.
4. leto: Ф f = 300+22+44-55-21-33+55+18-77 = 253 milijonov UAH.
Zneske denarnih prejemkov in izplačil v zvezi s finančnimi dejavnostmi je priporočljivo določiti ločeno za plačila v domači in tuji valuti.
Potrebno je analizirati denarni tok, ki izhaja iz izvedbe investicijskega projekta.
Tabela št. 5.5. - Izkaz denarnih tokov za projekt, UAH
|
Kazalo |
Vložena sredstva |
|||||
|
1. Skupni denarni priliv |
||||||
|
2. Denarni odliv: |
||||||
|
2.1. Naložbene naložbe |
||||||
|
2.2. Plačila za gospodinjstva dejavnost |
||||||
|
3. Denarni tok pred obdavčitvijo |
||||||
|
4. Stroški amortizacije |
||||||
|
5. Tok obdavčljivih rezultatov |
||||||
|
6. Dohodnina |
||||||
|
7. Neto produktivni tok |
||||||
|
8. Čisti denarni tok, vključno s stroški amortizacije |
||||||
|
9. Neto kumulativni denarni tok (kumulativni denarni tok) |
1. Denarni tok pred obdavčitvijo = Skupni denarni priliv - Plačila gospodinjstvom. dejavnost.
1 leto: 111300 - 95604,1 = 15695,9 UAH
2. leto: 160100 - 124245,7 = 35854,3 UAH
3 leta: 150400 - 152887,3 = - 2487,3 UAH
4. leto: 140800 - 152883,7 = -12083,7 UAH
5. leto: 94200 - 152887,3 = -58687,3 UAH
2. Obdavčljivi efektivni priliv \u003d Denarni tok pred obdavčitvijo - Stroški amortizacije
1 leto: 15695,9 - 2632,5 = 13063,4 UAH
2. leto: 35854,3 - 2632,5 = 33221,8 UAH
3. leto: -2487,3 - 2632,5 = - 5119,8 UAH
4 leta: - 12083,7 - 2632,5 = - 14716,2 UAH
5. leto: -58687,3 - 2632,5 = -61319,8 UAH
3. Davek od dobička = obdavčljivi efektivni priliv * 25 %
1 leto: 13063,4 * 0,25 = 3265,85 UAH
2. leto: 33221,8 * 0,25 = 8305,45 UAH
4. Neto rezultantni tok = obdavčljivi efektivni priliv - davek od dobička
1 leto: 13063,4 - 3265,85 = 9797,55 UAH
2. leto: 33221,8 - 8305,45= 24916,35 UAH
3 leta: -5119,8 UAH
4 leta: -14716,2 UAH
5. leto: -61319,8 UAH
5. Neto proizvodni tok + amortizacija
1 leto: 9797,55 + 2632,5 = 12430,05 UAH
2. leto: 24916,35 + 2632,5 =27548,85 UAH
3. leto: -5119,8 + 2632,5 = -2487,3 UAH
4. leto: -14716,2 + 2632,5 = -12083,7 UAH
5. leto: -61319,8 + 2632,5 = -58687,3 UAH
6. Neto kumulativni denarni tok
1 leto: -25000+12430,05 = -12569,95 UAH
2. leto: -12569,95 + 27548,85 = 14978,9 UAH
3. leto: 14978,9 +(-2487,3) = 12491,6 UAH
4. leto: 12491,6 + (-12083,7) =407,9 UAH
5. leto: 407,9 + (-58687,3) = -58279,4 UAH
