Apple для пенсионера. Почему стоит разрешить НПФ инвестировать в зарубежные активы. Главный риск НПФ – качество активов

В мае 2016 года о намерениях заместить активы на 15 млрд руб. до конца 2016 года. На момент этого сообщения компания уже заместила активы на 10,5 млрд руб., говорил Рябцов. На остальную сумму, то есть почти на 5 млрд руб., компания планировала провести допэмиссию, Как отмечает источник РБК на страховом рынке, допэмиссия может быть частью сделки.

Какова ситуация с ликвидностью у компании сейчас, эксперты точно оценить затрудняются. Компания публикует сокращенную форму, говорит директор группы рейтингов финансовых институтов АКРА Алексей Бредихин. «Как правило, крупные страховые компании публикуют полную отчетность, и сокращенная форма — это исключительный случай», — отмечает эксперт.

В апреле этого года рейтинговое агентство «Эксперт РА» в рейтинговом действии группе «Ренессанс страхование» указало , что негативные факторы, оказывающие влияние на компанию, — высокое отношение заемных средств к собственным (49,9% на 30.09.2016) и отрицательная рентабельность инвестиций (-3,7% за девять месяцев 2016 года). В своем комментарии к рейтинговому действию по «Ренессанс страхованию» агентство указывало , что компания находится в процессе сделки по привлечению крупных стратегических инвесторов. Закрытие сделки планируется до конца июня, отмечал «Эксперт РА».

Единственным владельцем «Ренессанс страхования» является ООО «Холдинг Ренессанс Страхование». Деятельность группы «Ренессанс страхование» контролируется международной инвестиционной компанией «Группа Спутник», созданной в 1998 году Борисом Йорданом, говорится на сайте «Ренессанс страхования». Группа специализируется на всех видах страхования.

По объему страховых премий за 2016 год группа «Ренессанс страхование» заняла 12-е место (22,9 млрд руб.).

Позиции «Интач» и «Благосостояние ОС»

НПФ «Благосостояние» является конечным контролирующим владельцем 100% страховой компании СК «Благосостояние» (специализируется на страховании жизни), которая владеет «Интач» и «Благосостояние ОС» (занимаются прочими видами страхования). «Интач и «Благосостояние ОС» — это не самые крупные участники рынка в отличие от «Ренессанс страхования», говорит Алексей Бредихин. По объему страховых премий «Благосостояние ОС» по итогам 2016 года занимало 49-е место (2,9 млрд руб.), «Интач» — 63-е (2 млрд руб.), говорится на сайте ЦБ. Входит ли в сделку СК «Благосостояние», РБК выяснить не удалось.

Фото: Олег Харсеев / «Коммерсантъ»

НПФ «Благосостояние» приобрела «Интач» в начале 2016 года, говорится на сайте «Интач» у британской страховой группы RSA Insurance Group за 5,3 млн фунтов, писали «Ведомости». Остальные 25% продал Европейский банк реконструкции и развития, однако стоимость этой доли неизвестна. Идея иностранного акционера, владевшего «Интач», состояла в развитии прямых продаж, однако ожидания не оправдались, и он решил продать актив, говорит Алексей Бредихин. Как говорит источник, близкий к пенсионному фонду «Благосостояние», фонд не менял структуру и бизнес-модель компании «Интач».

Страховую компанию «Благосостояние ОС» пенсионный фонд приобрел в 2014 году. До этого компания принадлежала голландской компании Home Credit B.V. По оценке экс-заместителя генерального директора «Эксперт РА» Павла Самиева, актив мог обойтись в $2 млн.

Удастся ли НПФ продать активы дороже, чем они были куплены, — вопрос. Сейчас стоимость компаний по открытым источникам оценить трудно, говорит Алексей Бредихин. За базовую величину можно взять капитал (1,6 млрд руб. — «Интач» и 480 млн руб. — «Благосостояние ОС»), которая, как правило, корректируется на определенный коэффициент, отмечает Бредихин. «Величина корректировки зависит от перспектив бизнеса и качества активов», — говорит он. По его словам, ликвидность активов обеих компаний можно условно оценить как среднюю по меркам российского страхового рынка, если опираться на данные МСФО по итогам 2016 года.

Цели и последствия сделки

Ключевая цель сделки для «Ренессанса» — исправить ситуацию с ликвидностью, для «Благосостояния» же это расширение присутствия на рынке, указывают эксперты.

«Главная задача «Ренессанс страхования» сейчас — это выполнение нормативов Банка России. Я думаю, что после сделки нормативы страховщика по ликвидности должны приближаться к уровням, установленным ЦБ», — отмечает Алексей Бредихин. По его словам, сделка может изменить состав и качество активов. Допустим, пояснил он, для исполнения требований ЦБ по ликвидности у покупателя не хватало активов с определенным рейтингом, а у приобретаемой компании их достаточно: в итоге доля высоколиквидных активов вырастет, а низколиквидных — размоется.​

«Сделка позволит НПФ «Благосостояние» увеличить присутствие на страховом рынке. У «Ренессанс страхования» хорошие позиции и в розничном, и в корпоративном сегменте страхования», — указывает управляющий директор Национального рейтингового агентства (НРА) Павел Самиев. «Ренессансу» она поможет улучшить структуру активов и диверсифицировать каналы дистрибуции, добавляет он.

За последнее время это не первая крупная сделка на российском страховом рынке, но от комментариев о тенденции по его органической консолидации эксперты пока воздерживаются. По словам собеседников РБК, сделки M&A на российском страховом рынке довольно редки и каждая из них готовится очень долго. Примеры тому — продолжающиеся переговоры над ВСК к новым владельцам — группе «Сафмар», а также бизнесов групп «Открытие» и «Росгосстрах». «То, как идут сделки в последнее время, указывает скорее на вынужденный характер причин объединения активов ввиду ужесточения регулирования и в целом непростого положения дел на страховом рынке, нежели на рыночную их консолидацию», — говорит один из собеседников РБК.

Крупные сделки на страховом рынке​

Одной из крупнейших сделок на страховом рынке России считается приобретение в конце 2007 года французской компанией AXA 36,7% акций крупного российского страховщика «РЕСО-Гарантия». Сумма этой сделки составила €810 млн. По данным ЦБ за 2016 год, «РЕСО-Гарантия» занимает третье место по размеру страховых премий (88,3 млрд руб.).

Другой крупной сделкой была покупка в ноябре 2013 года группой компаний СОГАЗ 98,9% акций страховой компании «Транснефть». Сумма сделки составила 9,4 млрд руб. Кроме того, в 2015-2016 годах СОГАЗ выкупил у «Объединенных кредитных систем» сначала 24,99%, а затем и остальные 75,01% группы ЖАСО. Совокупная сумма этих сделок могла превысить 3,8 млрд руб. По данным ЦБ за 2016 год, СОГАЗ занимает первое место по размеру страховых премий (142,8 млрд руб.).

Еще в июне 2001 года немецкий финансовый концерн Allianz выкупил 45% акций страховой компании РОСНО у менеджмента компании, миноритарных акционеров и АФК «Система». Стоимость сделки оценили в $20-25 млн. В феврале 2007 года Allianz выкупил у АФК «Система» еще 49,2% акций РОСНО за $750 млн. Уже в ноябре 2016 года «ВТБ Страхование» за 2,6 млрд руб. купило у группы Allianz РОСНО-МС. По данным ЦБ за 2016 год, «ВТБ Страхование» занимает седьмое место по размеру страховых премий (62,1 млрд руб.).

2015 год был последним, когда участники рынка с лицензией по ОПС могли вступить в систему гарантирования накоплений, пройдя перед этим проверку со стороны регулятора.Проверки фондов выявили, что основным риском НПФ является качество активов. Несмотря на разнообразие формулировок, именно эта причина, как правило, была основной при отзыве лицензий. За период 31.12.2014–30.12.2015 количество фондов с лицензией по ОПС сократилось на 20% – с 87 до 70. При этом только 33 НПФ на начало 2016 года были участниками системы гарантирования. По оценке RAEX (Эксперт РА), в 2016 году количество фондов с лицензией по ОПС уменьшится еще на 25–35%. Сокращение числа фондов будет сопровождаться процессом консолидации отрасли за счет купли-продажи фондов крупными финансовыми структурами.

В результате прохождения проверки со стороны регулятора фонды существенно повысили качество своих активов. Однако за последний год изменились и требования к активам, которые могут быть приобретены в портфель пенсионных накоплений. Поэтому даже у фондов, вступивших в систему гарантирования, есть активы, качество которых нельзя назвать высоким. Это объясняется тем, что новые требования исключают возможность покупки этих активов в портфель пенсионных накоплений. При этом у большинства фондов доля таких активов невысокая, но у некоторых НПФ она достигает трети.

Несмотря на повышение качества активов фондов для вступления в систему гарантирования, на рынке сохраняются высокие риски инвестирования пенсионных накоплений в связанные стороны. И хотя законодательные требования соблюдены, значительная часть активов, качество которых нельзя назвать высоким, относится к связанным с собственником НПФ структурам и проектам.

Помимо качества, изменилась и структура пенсионных накоплений с точки зрения видов активов. За 11 месяцев 2015 года в портфелях пенсионных накоплений фондов выросла доля корпоративных облигаций (с 39,1% до 44,4%) и сократилась доля ипотечных ценных бумаг (с 7,3% до 3,1%). Уменьшение доли ипотечных ценных бумаг не было связано с выведением накоплений из них, но и дополнительные вложения в этот вид активов фондами не осуществлялись. Доля ипотечных ценных бумаг уменьшилась, с одной стороны, за счет ее «размывания» из-за притока новых средств из ПФР в мае 2015 года, которые были инвестированы в корпоративные облигации, а, с другой стороны, за счет отзыва лицензий у ряда НПФ, обладающих существенным объемом таких бумаг в портфеле пенсионных накоплений. Так, на конец 2014 года в ипотечные ценные бумаги было инвестировано 83 млрд рублей пенсионных накоплений. Отзыв лицензий у ряда фондов привел к уменьшению этого объема как минимум на треть.

Таблица 1. На 30.11.2015 в структуре пенсионных накоплений наибольшую долю составляли облигации

Источник: RAEX (Эксперт РА), по данным ЦБ РФ

Таблица 2. В структуре пенсионных резервов сократилась доля акций и увеличилась доля депозитов и облигаций

Банк России рассмотрит предложение о возможности инвестировать средства негосударственных пенсионных фондов (НПФ) в иностранные финансовые инструменты. Об этом недавно сообщил первый зампред ЦБ Сергей Швецов. Хотя он оговорился, что к пенсионным накоплениям принято относиться как к некоему внутреннему ресурсу, который способствует развитию российской экономики, сама идея вполне логична. Ведь пенсионные средства нужно подстраховывать от страновых рисков, а также при возможности размещать их с большей доходностью.

Для того чтобы добиться нужного уровня диверсификации для сглаживания циклов национальной экономики, естественно, необходимо больше инструментов, чем сегодня предлагает российский рынок. Несмотря на то что этому вопросу будет сопутствовать сложная дискуссия, основной накал которой придется на будущий год, готовность ЦБ всерьез подумать над предложением об инвестировании средств пенсионных накоплений в иностранные активы - это позитивный сигнал для всей отрасли.

Зачем это нужно

Во-первых, это страховка от цикличности национальной экономики. Если кризис разгорается в европейских странах, то можно уйти в американские бумаги или бумаги развивающихся государств. В любом случае хеджирование от страновых рисков - обычная мировая практика. Практически все зарубежные пенсионные фонды, которые управляют большим количеством средств, демонстрируют стабильную и высокую доходность, имеют возможность инвестировать в ценные бумаги, торгующиеся на международных фондовых рынках. У НПФ в России, увы, такой опции пока нет.

Во-вторых, многие инвестиционные гуру говорят сейчас о том, что пенсионные деньги имеет смысл вкладывать в ценные бумаги стран, где хорошо обстоят дела с демографией. Это поможет компенсировать демографические риски, характерные для всех развитых государств.

В-третьих, состояние российского фондового рынка сейчас не позволяет считать активы, доступные на нем, самыми привлекательными в мире. Да и капитализация российских индексов не идет ни в какое сравнение с глобальными индикаторами. К примеру, если капитализация фондового рынка в России составляет менее 50 трлн рублей, то стоимость акций компаний, размещенных только на Нью-Йоркской фондовой бирже, уже превышает $22 трлн, причем потенциал для роста и динамика там очень хорошие.

Данные ОЭСР по реальной доходности инвестиций пенсионных средств свидетельствуют о том, что наиболее эффективные системы - в тех государствах, которые активно вкладываются в зарубежные бумаги. Например, фонды Нидерландов - самого активного игрока на этом поле - в прошлом году продемонстрировали реальную доходность в 7,2%. Показатели России куда скромнее - 5,4%. Самую же высокую реальную доходность показали фонды Армении (9%), Польши (8,3%) и Хорватии (7,6%), которые также имеют возможность инвестировать за рубеж.

Еще один важный момент - летом этого года вступило в силу положение ЦБ, которое ограничивает для НПФ инвестиции в бумаги одного эмитента или группы связанных лиц. При этом в России большая часть капитализации рынка приходится на небольшое количество компаний. Всего шесть эмитентов (главным образом из сырьевого сектора) формируют более 40% стоимости фондового рынка. Из этого следует, что выбор у пенсионных фондов небольшой.

Соответственно, есть как минимум две причины, по которым НПФ могут быть интересны зарубежные активы: повышение доходности за счет получения доступа к большему объему капитала и снижение рисков, связанных с качеством активов. Расширение возможностей для НПФ в части инвестиции способно оказать положительное воздействие и на российскую экономику с точки зрения снижения ее зависимости от нефтегазового сектора.

Каковы риски

Чаще всего возникает вопрос, могут ли у НПФ в случае появления возможности инвестирования в зарубежные активы возникнуть проблемы из-за санкций США и стран ЕС. Важно отметить, что, естественно, никаких разрушений существующих парадигм не будет. Расширение возможностей для НПФ не означает, что все средства пенсионных накоплений сразу же устремятся на иностранные площадки.

Большая часть средств все равно будет вкладываться в бумаги, обращающиеся на российском фондовом рынке, по одной простой причине - никто не позволит, да и потребность в пенсионных деньгах есть и в российской финансовой индустрии.

Если же говорить о рисках, связанных с санкциями и не слишком теплыми отношениями с некоторыми странами, - следует помнить, что большая часть российских международных резервов, а это средства и ЦБ, и суверенных фондов, вложена в бумаги США и Европы. Эти же государства и регионы лидируют в списке эмитентов, в чьи бумаги вкладываются пенсионные фонды всего мира.

Такие инвестиции вряд ли можно считать рискованными, поскольку попытка государств-эмитентов как-то воздействовать на них может обернуться против них самих. Если риски и существуют, то это традиционные инвестиционные риски. Но они есть везде, и против них не существует стопроцентной страховки.

Актуальность инвестиций НПФ в зарубежные активы возрастает в связи с планами финансовых властей по введению ИПК (индивидуального пенсионного капитала), а это шаг к развитию добровольного пенсионного страхования. Люди будут сами осуществлять взносы в систему, и, естественно, им придется более внимательно относиться к доходности инвестирования. Если эти вложения будут еще и застрахованы от странового риска, то это повысит доверие к такой форме накоплений.

В настоящее время по темпам роста активов негосударственные пенсионные фонды (НПФ) опережают все основные финансовые институты страны. Всего за полгода, с 1 января по 1 июля 1999 г., активы НПФ выросли почти в 2 раза, с 8,01 до 15,60 млрд руб. Несмотря на кризис, ни один из НПФ не обанкротился и большинство из них стабильно выполняют свои обязательства перед вкладчиками и участниками. Как показывает опыт развития большинства крупных отраслевых и корпоративных НПФ, несмотря на общую нестабильную ситуацию, предприятия и население не сократили, а в ряде случаев даже увеличили свои вложения в НПФ, считая их более надежным инструментом сбережения, чем банки и страховые компании.
Одной из важнейших причин, обеспечивших стабильность работы и высокие темпы роста НПФ, явились долгосрочный характер накопления и выплат НПФ и осторожное управление активами, во многих случаях гарантированное активами предприятий-учредителей. Все это делает НПФ одним из наиболее эффективных инструментов решения проблемы аккумулирования для инвестирования в реальный сектор экономики сбережений населения и временно свободных средств предприятий.
Как показывает пример США, Японии, стран Западной Европы, Латинской Америки и многих развивающихся стран, пенсионные фонды с их большим инвестиционным потенциалом оказывают большое воздействие не только на повышение уровня социального обеспечения населения, но и на развитие всей экономики. В настоящее время Россия, не имея возможности активного заимствования на международных финансовых рынках, при решении задач реформы экономики и социальной сферы должна опираться на собственные внутренние финансовые ресурсы.
При этом низкий уровень доходов населения является далеко не единственным фактором, сдерживающим рост сбережений. В стране отсутствует система развитых финансовых институтов, ориентированных на долгосрочное кредитование и инвестирование в сферу производства, создающих основу стабильного экономического роста.
В этих условиях и при отсутствии развитой системы страхования, лизинга, рынков облигаций и залоговых закладных создание и развитие системы негосударственного пенсионного обеспечения долж-но рассматриваться как элемент формирования полноценной кредитно-финансовой системы страны, адекватной потребностям экономического роста России в XXI веке.

ДВУЕДИНАЯ ЗАДАЧА

Идеальным вариантом является ежегодная аккумуляция нескольких процентов ВВП в НПФ под профессиональным управлением, а также жестким и грамотным контролем регулирующих государственных органов. Эти средства, вложенные в долгосрочные инструменты финансового рынка для обеспечения частного накопления, могли бы решить двуединую задачу: обеспечить рост и сохранность активов для дополнительного пенсионного обеспечения, с одной стороны, и создание устойчивого источника для долгосрочных накоплений капитала в стране - с другой.
Реализация этой функции НПФ зависит от трех ключевых факторов: состава портфеля пенсионных активов, качества управления фондами и эффективности государственного контроля.
Затяжной бюджетный кризис, нестабильность всей системы финансирования и формирования основного капитала вносят существенные коррективы в долгосрочные программы вложения.
Высокий риск вложений в корпоративные бумаги делал, на первый взгляд, разумным решением проблемы инвестирование активов НПФ в государственные ценные бумаги, чья надежность во всем мире оценивается на порядок выше, чем частных ценных бумаг. Но поведение государства в России как заемщика в августе 1998 г. делает этот инструмент еще более рискованным, чем ценные бумаги ведущих промышленных компаний.
Государство обязывало НПФ вкладывать не менее 30% активов в государственные ценные бумаги, средства от размещения которых были направлены на финансирование текущего государственного потребления и бюджетных дыр, а не на инвестирование в экономику.
Таким образом, именно та часть сбережений предприятий и населения, которая по своей природе носит долгосрочный характер, была исключена из финансирования накоплений, перестала поддерживать экономический рост. Государственные ценные бумаги в силу своей объективно большей ликвидности и гарантированности фиксированного дохода должны присутствовать в портфеле НПФ, но они не должны доминировать, иначе государство само может тот главный эффект, который могут дать НПФ, - возможность долгосрочных накоплений для экономического роста. Куда же вкладывать пенсионные активы?
Вложения пенсионных активов должны быть, во-первых, надежными для обеспечения стабильных выплат пенсий, во-вторых, обеспечивать, по возможности, высокий доход и, в-третьих, способствовать развитию экономики России.
Весьма привлекательными с этой точки зрения могут стать специальные средне- и долгосрочные федеральные, региональные и муниципальные государственные ценные бумаги под конкретные инвестиционные проекты с солидным обеспечением ликвидными государственными активами и на принципах безусловной отдачи из федеральных и местных налогов.
К ним могут относится проекты, которые будет вести создаваемый в настоящее время Банк развития России. На очереди - развитие рынка корпоративных облигаций, в том числе с ликвидным обеспечением под конкретные инвестиционные проекты, и ипотечного кредитования жилищного строительства.
Таким образом, неизбежно создание и расширение инструментов финансового рынка, предлагаемых институциональным инвесторам. Государство же может и должно стимулировать (или сдерживать) те или иные сегменты предложения финансовых активов с тем, чтобы спрос со стороны пенсионных фондов и других инвесторов был направлен на поддержку развития экономики.

ЭТАПЫ РАЗВИТИЯ

В нынешних условиях, характеризующихся неопределенностью будущей структуры и темпов развития финансовых рынков в России, непостоянством правовой основы и порядка государственного регулирования, целесообразно поэтапно определять требования к диверсификации пенсионных активов.
На первом этапе (условно до 2001-2002 гг.) целесообразно сделать требования по допустимым активам весьма жесткими, ориентированными на наиболее надежные и высоколиквидные существующие инструменты рынка - государственные ценные бумаги и акции наиболее стабильных компаний (, РАО, крупнейшие нефтяные компании), а также на удовлетворяющие жестким требованиям гарантий возвратности вложения в развитие надежных предприятий - вкладчиков пенсионных фондов (в том числе через покупку гарантированных высоколиквидными активами облигаций промышленных компаний).
Разрешение и поддержка инвестирования активов НПФ в промышленные предприятия уже на первом этапе необходима как с точки зрения повышения заинтересованности предприятий к направлению временно свободных средств в сферу накопления через вложения в НПФ, так и с точки зрения расширения возможностей предприятий по внесению взносов в НПФ в результате роста объемов и повышения эффективности производства.

Структура вложений пенсионных активов НПФ на 1 июля 1999 г., % Ценные бумаги 17,47 Правительства РФ Ценные бумаги субъектов РФ, 0,86 муниципальных и местных органов власти Банковские вклады 5,29 Ценные бумаги других 68,37 эмитентов Недвижимость 1,09 Валютные активы 1,72 Другие вложения 4,98

На втором этапе (условно с 2002-2003 гг. до 2009-2010 гг.) по мере развития рынка корпоративных акций, рынка региональных и муниципальных ценных бумаг, вексельного рынка и других финансовых рынков, а также по мере роста активов и становления профессиональной системы управления активами НПФ допустимый портфель может быть существенно расширен за счет включения акций новых стабильно растущих компаний. НПФ неизбежно создадут спрос на рынках корпоративных и муниципальных облигаций или займов под закладные.
На третьем этапе (условно после 2009-2010 гг.) по мере развития и становления системы государственного регулирования и снижения риска операций с недвижимостью и вложений в коммерческие проекты в промышленности и в сфере услуг до приемлемого для НПФ уровня может быть разрешено широкое инвестирование в них пенсионных активов.
При этом конкретные рекомендации по поэтапной диверсификации активов НПФ во многом зависят от приоритетов экономической политики правительства, особенно в сфере накопления. При ограниченных возможностях финансирования инвестиций из федерального бюджета поддержка тех или иных инструментов рынка может стать формой управления потоками инвестиционных ресурсов. В частности, может быть использован опыт США по освобождению от налогов процентного дохода по облигациям определенного типа.
Сравнительные особенности различных инструментов российского финансового рынка должны быть проанализированы с точки зрения их использования именно в пенсионных фондах, а не вообще любым инвестором.
В данном случае показательно сравнение направлений инвестиций в российских и британских пенсионных фондах (см. таблицу).

АКЦИИ ИЛИ ОБЛИГАЦИИ

При анализе и выборе приоритетных направлений и структуры инвестирования активов важно учесть различие между принципами управления пенсионными активами посредством вложения в федеральные ценные бумаги и местные и корпоративные облигации. В случае с федеральными ценными бумагами, как уже указывалось выше, важно избежать финансирования пенсионными активами текущего государственного потребления.
Помимо этого, для обеспечения больших гарантий по возвратности вложений пенсионных активов в государственные ценные бумаги было бы целесообразно рассмотреть выпуск для НПФ специальных долговых обязательств государства с особыми гарантиями возвратности из средств госбюджета. Эти облигации могли бы стать объектом купли-продажи через определенное время после выпуска. Такой способ оформления государственных обязательств перед НПФ и пенсионерами может с большей определенностью зафиксировать их размеры и способ выплат, а также создать инструмент, позволяющий НПФ поддерживать свою доходность и ликвидность.
Применительно к более рискованным областным, городским и корпоративным облигациям должны применяться принципы, максимально приближенные к проектному финансированию, - доход, гарантируемый проектом, должен прямо увязываться с выплатами процентов и основной суммой облигационного займа. Только таким образом можно будет ориентировать инвестирование сбережений на эффективные проекты.
Вторым крупным компонентом активов ныне существующих в России НПФ являются акции. При этом необходимо учесть тот факт, что во многих случаях это вложения в акции компаний - учредителей фондов. Практически это означает, что в случае банкротства или даже падения рыночной стоимости акций материнской компании активы пенсионного фонда могут серьезно обесценится и подорвать возможность выполнения им своих обязательств перед пенсионерами. Во всем мире инвестирование пенсионных активов в ценные буиаги компаний-учредителей и вкладчиков строго регламентируется и лимитируется, а во многих случаях и запрещается. Было бы целесообразно в связи с этим постепенно существенно ограничить долю такого рода акций и заменить их на более ликвидные и стабильные инструменты.
Вопрос о вложениях в акции требует дополнительного пояснения именно потому, что среди всех инструментов рынка это один из самых рискованных, особенно в странах с переходной экономикой. В британских фондах вложения в акции преобладают (54% против 39% в России), но на развитых финансовых рынках отбор акций достаточно строг и в общем случае предполагает получение значительного дивидендного дохода.
Теория в принципе уравнивает прирост капитальной стоимости и дивиденды как способ вознаграждения акционеров в долгосрочном плане. Однако это справедливо для частного акционера, максимизирующего свой доход при данных рисках на сравнительно эффективном рынке развитых стран. Несколько иная ситуация для пенсионных фондов, в которых обязательства настолько далеко отстоят по времени от взносов, что текущая доходность и долгосрочный риск требуют более осторожной трактовки.
Наконец, главное отличие ситуации в России от стран с развитой экономикой - недостаток информации о ведущих российских компаниях, не говоря уже о втором и третьем эшелонах, различия в требованиях к устойчивости курса и выплате дивидендов. Конечно, на начальном этапе создания рынка, в общем, выгодно приобретение акций российских предприятий, радикально недооцененных в ходе приватизации.
Однако игра на повышение курса акций на начальном этапе развития рынка увлекательна, но очень рискованна в долгосрочном плане, а пенсионные фонды по своей природе - самое неудачное место для спекулятивных игр. Ведь в отношении большинства современных предприятий нет уверенности в том, что они выживут до 2010 г., а выжившие дадут большой суммарный доход на купленные акции и что при этом интересы меньшинства акционеров будут соблюдены при возможных дополнительных выпусках акций или слияниях компаний.
Практическое решение этой проблемы может состоять во введении процедур и критериев отбора ценных бумаг, а также жестком контроле этих операций со стороны государственного регулирующего органа. При прочих равных условиях целесообразно ввести ограничения на вложения в акции только тех предприятий, которые демонстрируют устойчивые выплаты дивидендов.

ДРУГИЕ ВАРИАНТЫ

Вложения пенсионных активов в недвижимость и непосредственно в коммерческие проекты в настоящее время сопряжены с повышенным коммерческим риском. В Англии с устоявшимися правовыми отношениями в этой области доход от приобретения доходных городских участков, других объектов (франчайзинг и т.п.) имеет смысл.
В России это направление пока слишком рискованно для широкого инвестирования активов НПФ. Налаживание системы закладных позволит более активно работать в этой сфере, хотя трансакционные издержки реализации недвижимости (в случае банкротства заемщика) очень велики.
Пул пенсионных фондов, наверное, мог бы брать некоторую долю в проектном финансировании тех или иных объектов с крупными банками и другими солидными партнерами.
Чрезвычайно важен вопрос, касающийся возможности вложения в активы за границей. Угроза ухода средств в целях финансирования бюджетного дефицита достаточно велика, равно как и угроза банкротства зарубежных институтов. Осторожность при этом совершенно необходима. Но некоторый объем таких вложений в наиболее надежные зарубежные государственные ценные бумаги с фиксированным доходом (например, среднесрочные государственные облигации США и ФРГ) вполне допустим для диверсификации активов, обеспечения уверенности пенсионеров в надежности своих активов и снижения риска обесценения активов в результате инфляции и падения курса рубля. В большинстве развитых стран (США, Японии, Западной Европе и др.) активы пенсионных фондов активно вкладывают в иностранные ценные бумаги. Так, английские НПФ держат около 20% активов в иностранных ценных бумагах.

УПРАВЛЕНИЕ АКТИВАМИ

Чрезвычайно актуален сейчас вопрос об эффективном взаимодействии НПФ с инвестиционными компаниями и банками в области управления активами. Большинство НПФ убедилось на практике, что эффективнее с точки зрения затрат и надежности заниматься управлением активами не самостоятельно с помощью своих штатных сотрудников, а передавать управление активами наиболее надежным банкам или инвестиционным компаниям, обладающим большим числом высокопрофессиональных специалистов и намного большими информационными возможностями по анализу и прогнозированию ситуации на рынке.
Вместе с тем во многих случаях передача НПФ пенсионных активов в банк или специализированную управляющую компанию сдерживается, во-первых, недостаточной устойчивостью самих инвестиционных компаний и банков и отсутствием у них возможности предоставления надежных гарантий возвратности активов с оговоренным доходом; во-вторых, недостаточной прозрачностью и слабыми возможностями НПФ по контролю за фактическим использованием активов и, в-третьих, наличием риска перекладывания управляющей компанией своих убытков или убытков клиентов на активы НПФ при операциях на одинаковых финансовых рынках.
Для решения этих проблем требуется время и партнерское сотрудничество банков, инвестиционных компаний и НПФ. В настоящее время в этом отношении наибольшую эффективность показывают корпоративные и банковские НПФ, являющиеся частью финансово-промышленных групп или холдингов, управлением активов которых занимается свой банк или своя инвестиционная компания.
Вопрос о дополнительном страховании рисков, связанных с инвестированием активов, может решаться различными путями. Это прежде всего формирование внутренних резервных фондов за счет взносов учредителей и собственного имущества НПФ. Главная проблема, которая стоит на пути создания отдельных резервных фондов, объединяющих несколько НПФ, это проблема эффективности инвестирования активов резервного фонда (поскольку при этом также нельзя избежать определенных инвестиционных рисков), а также необходимость отчисления значительной части пенсионных активов в общий фонд для обеспечения реального страхования возможных инвестиционных рисков (что, в свою очередь, будет снижать доходность активов и в случае банкротства резервного фонда или возникновения у него финансовых трудностей создаст большие проблемы для входящих в него НПФ). При этом возникает сомнение в том, что такой резервный фонд может покрыть риски, которые могут возникнуть в случае повторения ситуации, например августа 1998 г. Поэтому создание резервных фондов может происходить только на добровольной основе и с согласия учредителей и вкладчиков фондов.
Дальнейшее развитие НПФ и рост их активов во многом зависят от эффективного контроля и поддержки государством становления системы негосударственного пенсионного обеспечения, в том числе за счет создания благоприятных условий налогообложения выплат из НПФ, стимулирующих вложения в них от предприятий и населения, расширения разнообразия пенсионных схем, развития актуарного обеспечения работы НПФ и пр.
Особо следует выделить проблему создания профессиональных пенсионных систем, которые должны в соотвествии с утвержденной Правительством РФ взять на себя формирование и выплату льготных пенсий за работу в особых условиях труда, районах Крайнего Севера и за выслугу лет, осуществляемую в настоящее время за счет государственного Пенсионного фонда РФ.
Создание таких систем является первоочередной задачей, с решения которой должны начаться реформы нынешней пенсионной системы России. В результате активы НПФ могут ежегодно возрастать на 30-40 млрд руб., или на 0,9-1,0% ВВП, или на 7-8% нынешнего уровня инвестиций в основной капитал.