6. Оценка стоимости капитала инвестиционного проекта
6. 1. Понятие и экономическая сущность стоимости капитала
Под стоимостью капитала понимается доход, который должны принести инвестиции для того, чтобы они себя оправдали с точки зрения инвестора. Стоимость капитала выражается в виде процентной ставки (или доли единицы) от суммы капитала, вложенного в какой-либо бизнес, которую следует заплатить инвестору в течение года за использование его капитала. Инвестором может быть кредитор, собственник (акционер) предприятия или само предприятие. В последнем случае предприятие инвестирует собственный капитал, который образовался за период, предшествующий новым капитальным вложениям и следовательно принадлежит собственникам предприятия. В любом случае за использование капитала надо платить и мерой этого платежа выступает стоимость капитала.
Обычно считается, что стоимость капитала - это альтернативная стоимость, иначе говоря доход, который ожидают получить инвесторы от альтернативных возможностей вложения капитала при неизменной величине риска. В самом деле, если компания хочет получить средства, то она должна обеспечить доход на них как минимум равный величине дохода, которую могут принести инвесторам альтернативные возможности вложения капитала.
Основная область применения стоимости капитала - оценка экономической эффективности инвестиций. Ставка дисконта, которая используется в методах оценки эффективности инвестиций, т.е. с помощью которой все денежные потоки, появляющиеся в процессе инвестиционного проекта приводятся к настоящему моменту времени, - это и есть стоимость капитала, который вкладывается в предприятие. Почему именно стоимость капитала служит ставкой дисконтирования? Напомним, что ставка дисконта - это процентная ставка отдачи, которую предприятие предполагает получить на заработанные в процессе реализации проекта деньги. Поскольку проект разворачивается в течение нескольких будущих лет, предприятие не имеет твердой уверенности в том, что оно найдет эффективный способ вложения заработанных денег. Но оно может вложить эти деньги в свой собственный бизнес и получить отдачу, как минимум равную стоимости капитала. Таким образом, стоимость капитала предприятия - это минимальная норма прибыльности при вложении заработанных в ходе реализации проекта денег.
На стоимость капитала оказывают влияние следующие факторы:
Рассмотрим каждый из факторов в отдельности. Поскольку стоимость капитала - это альтернативная стоимость, то есть доход, который ожидают получить инвесторы от альтернативных возможностей вложения капитала при неизменной величине риска, стоимость данного капитального вложения зависит от текущего уровня процентных ставок на рынке ценных бумаг (облигаций и акций). Если предприятие предлагает вложить инвесторам капитал в более рискованное дело, то им должен быть обеспечен более высокий уровень доходности. Чем больше величина риска, присутствующая в активах компании, тем больше должен быть доход по ним для того, чтобы привлечь инвестора. Это золотое правило инвестирования.
В настоящее время наблюдается возрастание, хотя и очень незначительное, интересов иностранных инвесторов в предприятия стран бывшего Советского Союза. Понятно, что такие капитальные вложения для иностранного инвестора являются очень рискованными (по крайней мере по сравнению с вложениями в предприятия западных стран). По этой причине, следуя золотому правилу инвестирования стоимость зарубежных капитальных вложений весьма велика - от 20 до 30 процентов. В то же время стоимость подобных капитальных вложений в предприятия собственных стран не превышает 20%.
Кроме этих факторов, на стоимость капитала оказывает влияние то, какие источники финансирования имеются у предприятия. Процентные платежи по заемным источникам рассматриваются как валовые издержки (то есть входят в себестоимость) и потому делает долговые источники финансирования более выгодными для предприятия. Но в то же время использование заемных источников более рискованно для предприятий, так как процентные платежи и погашения основной части долга необходимо производить вне зависимости от результатов реализации инвестиционного проекта. Стремясь снизить риск, предприятие увеличивает долю собственных привлеченных средств (производит дополнительную эмиссию акций). При этом, стимулируя инвестора производить вложения в собственность, оно вынуждено обещать более высокую отдачу при прямом вложении капитала в собственность. Инвестор также сознает, что вложение в собственность предприятия более рискованный вид инвестиций по сравнению с кредитной инвестицией, и поэтому ожидает и требует более высокую отдачу.
6. 2. Подходы и модели определения стоимости капитала
При изложении данного вопроса мы последовательно рассмотрим ряд частных простейших случаев с их последующим обобщением. При изложении первого примера будем абстрагироваться от налогового эффекта при вычислении стоимости капитала.
Пример 1. Пусть банк предоставляет предприятию кредит на условиях $2 на каждый имеющийся у него $1 собственных средств. Своих денег предприятие не имеет, но может привлечь акционерный капитал, начав выпуск акций. Банк предоставляет кредит по ставке 6%, а акционеры согласны вкладывать деньги при условии получения 12%. Если предприятию необходимы $3,000, то оно должно получить чистый денежный доход $2,000 0.06 = $120 с тем, чтобы удовлетворить требованиям банка и $1,000 0.12 = $120 для удовлетворения требований акционеров. Таким образом, стоимость капитала составит $240/$3,000 = 8%.
Точно такой же результат можно получить, используя следующую схему:
Такой подход часто называют вычислением взвешенной средней стоимости капитала, которая часто обозначается WACC (Weighted Average Cost of Capital).
Для того, чтобы определить общую стоимость капитала, необходимо сначала оценить величину каждой его компоненты.
Обычно структура капитала инвестиционного проекта включает
Рассматривая предприятия государственной формы собственности, работающие в рыночных (хозрасчетных) условиях, мы выделяем две компоненты:
Ниже последовательно рассмотрены модели оценки каждой компоненты.
6. 3. Модели определения стоимости собственного капитала
Стоимость собственного капитала - это денежный доход, который хотят получить держатели обыкновенных акций. Различают несколько моделей, каждая из которых базируется на использовании информации, имеющейся в распоряжении того, кто оценивает капитал.
Модель прогнозируемого роста дивидендов. Расчет стоимости собственного капитала основывается на формуле
где С е - стоимость собственного капитала,
Р - рыночная цена одной акции,
D 1 - дивиденд, обещанный компанией в первый год реализации инвестиционного проекта,
g - прогнозируемый ежегодный рост дивидендов.
Пример 2. Текущая цена одной обыкновенной акции компании составляет $40. Ожидаемая в следующем году величина дивиденда $4. Кроме того, предприятие планирует ежегодный прирост дивидендов 4%. Используя формулу (6.1) получаем
.
Данная модель применима к тем компаниям, величина прироста дивидендов которых постоянна. Если этого не наблюдается, то модель не может быть использована.
Ценовая модель капитальных активов (CAPM: Capital Assets Price Model). Использование данной модели наиболее распространено в условиях стабильной рыночной экономики при наличии достаточно большого числа данных, характеризующих прибыльность работы предприятия.
Модель использует существенным образом показатель риска конкретной фирмы, который формализуется введением показателя . Этот показатель устроен таким образом, что , если активы компании совершенно безрисковые (случай сколь желаемый, столь же редкий). Показатель равен нулю, например, для казначейских облигаций США. (Декларировано также, что облигации внутреннего государственного займа в Украине также имеют нулевую степень риска). Показатель , если активы данного предприятия столь же рисковые, что и средние по рынку всех предприятий страны. Если для конкретного предприятия имеем: 0<<1, то это предприятие менее рисковое по сравнению со средним по рынку, если >1, то предприятие имеет большую степень риска.
Расчетная формула модели имеет вид
где - показатель прибыльности (отдачи) для безрискового вложения капитала, С М - средний по рынку показатель прибыльности,
Фактор риска.
Изменение С е согласно модели (6.2) в зависимости от риска иллюстрируется графически с помощью следующего рисунка.
Рис. 6.1. Доходность собственного капитала компании
Возникает вопрос: как определить показатель для данного предприятия? Единственный разумный способ - это использование данных прошлых лет. По сравнительным данным прибыльности анализируемого предприятия и средней рыночной прибыльности строится соответствующая прямолинейная регрессионная зависимость, которая отражает корреляцию прибыльности предприятия и средней рыночной прибыльности. Регрессионный коэффициент этой зависимости служит основой для оценки - фактора. В передовых западных странах для ориентации потенциальных инвесторов печатают справочники, содержащие показатель для большинства крупных фирм.
Пример 3. Предприятие АВС является относительно стабильной компанией с величиной . Величина процентной ставки безрискового вложения капитала равна 6%, а средняя по фондовому рынку - 9%. Согласно ценовой модели капитальных активов стоимость капитала компании равна:
Модель прибыли на акцию. Данная модель оценки стоимости собственного капитала базируется на показателе прибыли на акцию, а не на величине дивидендов. Многие инвесторы считают, что именно показатель величины прибыли на акцию отражает реальный доход, получаемый акционерами, независимо от того, выплачивается ли он в виде дивидендов или реинвестируется с тем, чтобы принести инвесторам выгоды в будущем. Инвесторы пристально следят за показателем прибыли на одну акцию, который публикуется в отчетных документах компании, а управляющие компанией стремятся не создавать ситуаций, приводящих к падению этого показателя. Итак, согласно данной модели стоимость собственного капитала определяется по формуле
где П - величина прибыли на одну акцию,
Пример 4. Величина прибыли на 1 акцию компании XGG составила $5, а рыночная цена акции в среднем равнялась $40. Согласно модели прибыли на акцию оценка стоимости собственного капитала составляет
.
К сожалению, все приведенные выше модели являются лишь оценочными. Действительность такова, что ни одна из моделей не может точно предсказать истинную стоимость собственного капитала и обычно все модели в конечном итоге приводят к различным результатам.
Пример 5. Величина показателя компании ХХХ равна 1.5. Текущая рыночная цена акции составляет $20, а величина прибыли на 1 акцию в прошлом году равнялась $2. Величина дивиденда, выплачиваемого в текущем году составляет $1 на 1 акцию и ожидается ежегодный рост дивидендов в размере 6%. Считая, что процентная ставка безрискового вложения капитала равна 6%, а средний доход по всему рынку составляет 9%, необходимо вычислить стоимость собственного капитала с использованием всех трех методов.
Для модели роста дивидендов получим:
.
Для ценовой модели капитальных активов:
Для модели прибыли на акцию:
.
Как видно, для всех трех моделей мы получили разные результаты. В данном случае расхождение несущественное, хотя в реальной практике различия в оценках могут быть более драматичными.
Модель премии за риск. Данная модель занимает особое место, так как носит договорной характер. Договор заключается между предприятием и потенциальным инвестором о том, какая должна быть премия за риск вложения капитала. Если С н - уровень отдачи на вложение денег инвесторам в обычные (номинальные) для него возможности, то стоимость капитала, вложенного в данное предприятие оценивается по формуле:
где RP - премия за риск.
Потенциальных западных инвесторов можно привлечь для вложения капитала в предприятия Украины и других стран СНГ только большой величиной премии за риск. Совокупный инвестор в виде множества физических лиц, проживающих за рубежом, не может стать таким инвестором по очевидным причинам. Следовательно, украинскому предприятию приходится рассчитывать лишь на некоторое достаточно большое зарубежное предприятие в качестве инвестора. И в этом случае придется прибегнуть к модели (6.4), поскольку никакой другой информации нет.
Для государственных предприятий из всех перечисленных выше моделей в большей мере подходит модель прибыли на акции при условии ее адаптации для условий государственного предприятия в условия самофинансирования. Стоимостью капитала в данном случае может служить отношение ежегодной прибыли предприятия к сумме его собственных средств, накопленных к рассматриваемому году.
где П - годовая прибыль предприятия, оставшаяся в его распоряжении,
S - сумма собственных средств предприятия по его балансу на конец года.
Пример 6 . В результате хозяйственной деятельности предприятия после уплаты всех налогов остается $25,000. На конец года балансовая стоимость собственных средств предприятия составляет $200,000. Стоимость его капитала может быть оценена как
.
Формула (6.5) может быть использована как для существующих данных, отражающих результат деятельности предприятия в прошлом году, так и для плановых показателей.
Стоимость вновь привлеченного капитала. Требуемый доход на новый (вновь привлеченный) собственный капитал обычно выше, чем требуемый доход на существующий собственный капитал. Когда компания выпускает дополнительные акции, то обычно она получает чуть меньше рыночной цены существующих акций. Это связано с дополнительными затратами по выпуску новых акций и, кроме того, с желанием обеспечить быструю распродажу новых акций (их продают по цене слегка ниже рыночной).
Пример 7. Текущая рыночная цена акции компании МХ равна $40 за акцию, а стоимость собственного капитала составляет 10%. Таким образом доход на 1 акцию составляет $4. В процессе выпуска новых акций компания ожидает получить всего $35 за каждую акцию. Но во избежание падения стоимости всех акций компания все равно должна обеспечить доход на одну акцию в размере $4. Следовательно стоимость нового собственного капитала будет равна
.
При расчете стоимости вновь привлеченного капитала принято использовать следующую формулу в рамках модели роста дивидендов:
, (6.6)
где F - так называемая стоимость выпуска, отражающая закономерное
снижение рыночной стоимости вновь выпускаемых акций.
Пример 8. Компания ожидает в следующем году $1.24 выплаты дивидендов на одну акцию при 8%-ом ожидаемом годовом росте дивидендов. В настоящее время акции компании продаются по цене $23 за акцию. Согласно формуле (6.1) стоимость собственного капитала компании составляет
.
В следующем году компания собирается выпустить новые акции, затрачивая на выпуск 10% стоимости акций. Согласно формуле (6.6) при F=10% получим следующую стоимость вновь выпущенных акций:
.
Таким образом, стоимость собственного капитала вновь выпущенных акций возросла до 14% по сравнению с 13.4% существующих акций.
Реальное развитие событий будет существенно зависеть от успеха деятельности фирмы. Если она будет в состоянии обеспечить 14% доходности при годовом росте на 8%, то рыночная цена акции останется без изменения, то есть $40. Если фирма будет зарабатывать для своих владельцев более 14% на акцию, рыночная стоимость акции закономерно возрастет (ввиду возрастающего спроса), в противном случае рыночная стоимость будет падать.
6. 4. Модель определения стоимости привилегированных акций
Данная модель является весьма простой, поскольку доход на привилегированные акции устанавливается обычно весьма простым способом: по привилегированным акциям обычно выплачивается фиксированный дивиденд и сверх этого дивиденда, независимо от размера прибыли, ничего не выплачивается. Поэтому доходность по привилегированным акциям (стоимость привилегированных акций) рассчитывается по следующей формуле
где D - величина ежегодного дивиденда на акцию,
Р - рыночная цена одной акции.
Пример 9. По привилегированным акциям компании ХХХ выплачивается ежегодный дивиденд в размере $8, текущая рыночная цена акции составляет $100 за акцию. Следовательно, стоимость привилегированной акции компании ХХХ составляет
.
Если рыночная цена привилегированных акций уменьшится до $80 за одну акцию, то стоимость привилегированных акций возрастает до
.
Также как и в случае с обыкновенными акциями, затраты на выпуск новых привилегированных акций повышает их стоимость. Эту оценку можно сделать по аналогии с (6.6), предполагая g = 0, так как привилегированные акции обычно не имеют роста
. (6.8)
В условиях примера 10 стоимость новых привилегированных акций, при 10%-ных затратах на их выпуск, составит
.
Как мы видим эта стоимость выше стоимости существующих привилегированных акций.
6. 5. Модели определения стоимости заемного капитала
В процессе своей деятельности предприятие использует заемные средства, получаемые в виде:
В первом случае стоимость заемного капитала равна процентной ставке кредита и определяется путем договорного соглашения между кредиторами и заемщиком в каждом конкретном случае отдельно.
Во втором случае стоимость капитала определяется величиной выплачиваемого по облигации купона или номинальной процентной ставкой облигации, выражаемой в процентах к ее номинальной стоимости. Номинальная стоимость - это цена, которую заплатит компания - эмитент держателю облигации в день ее погашения. Разумеется, что срок, через который облигация будет погашена, указывается при их выпуске.
В момент выпуска облигации обычно продаются по их номинальной стоимости. Следовательно в этом случае стоимость заемного капитала С d определяется номинальной процентной ставкой облигации i н
Однако в условиях изменения процентных ставок по ценным бумагам, которое является следствием инфляции и других причин, облигации продаются по цене, не совпадающей с номинальной. Поскольку предприятие - эмитент облигаций должно платить по ним доход, исходя из номинальной процентной ставки и номинальной стоимости акции, реальная доходность облигации изменяется: увеличивается, если рыночная цена облигации падает по сравнению с номинальной, и уменьшается в противном случае.
Для оценки реальной доходности облигации (стоимости заемного капитала) используем модель современной стоимости облигации
, (6.11)
где INT
- ежегодная процентная выплата по облигации,
М
- номинальная стоимость облигации,
V B
- современная (настоящая) стоимость облигации,
N
- количество периодов (лет) до погашения облигации,
r В
- процентная ставка по облигации.
Для лучшего понимания финансового механизма определения фактической стоимости облигаций и реальной отдачи на них, рассмотрим формулу более детально. Итак, согласно условиям выпуска облигаций фирма - эмитента обязуется каждый год выплачивать процентную выплату INT и номинальную стоимость М по окончанию срока действия облигации, то есть на момент ее погашения. Поэтому формула (6.11) определяет дисконтированный поток этих выплат. В предыдущей главе подробно исследовался феномен изменения стоимости цены облигации в зависимости от рыночной процентной ставки. С помощью рассмотренных там примеров можно сделать вывод о том, что поскольку рыночная цена облигации колеблется, а сумма выплачиваемого дохода на облигацию остается неизменной, то доходность облигации также меняется: конкретно, доходность облигации увеличивается при уменьшении рыночной стоимости и уменьшается в противном случае.
В качестве реальной доходности облигации (или стоимости заемного капитала, основанного на облигациях данного типа) используется конечная доходность облигации , то есть такая процентная ставка, которая позволяет, купив облигацию сейчас по текущей рыночной цене, получать доход на облигацию, объявленный в контракте на ее выпуск, и номинальную стоимость облигации на момент ее погашения.
В обозначениях формулы (6.11) для расчета стоимости заемного капитала C d используется уравнение:
, (6.12)
где V М - текущая рыночная цена облигации,
N - количество лет, оставшихся до погашения облигации.
Уравнение (6.11) можно решить лишь приближенно с помощью численных методов на ЭВМ или финансовом калькуляторе. Результат близкий к использованию уравнения (6.12) дает следующая приближенная формула
. (6.13)
Пример 11. Компания ZZ пять лет назад выпустила облигации номиналом $1,000 и номинальной процентной ставкой 9%. Текущая стоимость облигации на фондовом рынке составляет $890 и до погашения остается еще 10 лет. Необходимо определить .
С помощью формулы (6.13) получим
Точным значением , получаемым в результате решения уравнения (6.12), является 10.86%.
Предположим теперь, что текущая рыночная цена облигации составляет $1,102 за штуку. В этом случае
Точное значение равно 7.51%.
Если компания хочет привлечь заемный капитал, то она должна будет выплачивать по привлеченным средствам процентный доход, как минимум равный конечной доходности по существующим облигациям. Таким образом, конечная доходность будет представлять собой для компании стоимость привлечения дополнительного заемного капитала. Если у компании есть избыточные средства, то она может использовать их на покупку существующих облигаций по их рыночной стоимости. Сделав это компания получит доход, равный доходу, который бы получил любой другой инвестор, если бы он купил облигации по их рыночной стоимости и держал их у себя до момента погашения. Если компания по другому инвестирует избыточные средства, то она отказывается от альтернативы погашения облигации, выбирая по крайней мере столь же прибыльную альтернативу. Конечная доходность облигации - это альтернативная стоимость решения об инвестировании средств. Таким образом, независимо от того, имеются ли у компании избыточные средства или она нуждается в их притоке, конечная доходность по существующим облигациям представляет собой стоимость заемных средств .
Эффективная стоимость заемных средств. Говоря о стоимости заемного капитала, необходимо учитывать следующее очень важное обстоятельство. В отличие от доходов, выплачиваемых акционерам, проценты, выплачиваемые по заемному капиталу, включаются в издержки по производству продукции. Таким образом, стоимость заемного капитала после уплаты налогов становится ниже конечной доходности (или стоимости до уплаты налогов).
Пример 12. Предположим, что конечная доходность по привлеченному заемному капиталу составляет 10%. Только что выпущенная облигация номиналом $1,000 в этом случае будет приносить ежегодно 10% $1,000 = $100. Если величина ставки налога равна 30%, то издержки в $100 на выплату процентов будут означать экономию в налогах в размере $30. При этом издержки на выплату процентов после уплаты налогов составят $70 = $100 - $30. Поэтому стоимость заемного капитала после уплаты налогов составит $70/$1,000 = 7%.
Для того, чтобы отразить этот финансовый феномен вводят так называемую эффектную стоимость заемного капитала, равную
, (6.14)
где Т - ставка налога.
В условиях примера 11 мы приходим к такому же результату, но более простым способом:
.
6. 6.
Последним шагом в оценке общей стоимости для компании является комбинирование стоимости средств, полученных из различных источников. Эту общую стоимость часто называют взвешенной средней стоимостью капитала, так как она представляет собой среднее из стоимостей отдельных компонентов, взвешенных по их доле в общей структуре капитала.
Расчет взвешенной средней стоимости капитала производится по формуле:
где 
- соответственно доли заемных средств, привилегированных акций, собственного капитала (обыкновенных акций и нераспределенной прибыли), - стоимости соответствующих частей капитала, Т - ставка налога на прибыль.
Пример 13. Рыночная стоимость обыкновенных акций компании АВ составляет $450,000, привилегированные акции составляют $120,000, а общий заемный капитал - $200,000. Стоимость собственного капитала равна 14%, привилегированных акций 10%, а облигаций компании 9%. Необходимо определить взвешенную среднюю стоимость капитала компании при ставке налога Т = 30%.
Вычислим сначала доли каждой компоненты капитала. Общая сумма капитала компании составляет $450,000 + $120,000 + $200,000 = $770,000. Поэтому
Расчет WACC удобно производить с помощью таблицы
|
Стоимость |
Взвешенная стоимость |
||||
|
Заемный капитал |
|||||
|
Привилегированные акции |
|||||
|
Обыкновенные акции |
|||||
|
Взвешенная средняя стоимость капитала |
|||||
Таким образом, агрегированная (средняя взвешенная) стоимость капитала компании составляет 11.38 процентов.
Контрольные вопросы и задания
1. Рассчитайте эффективную стоимость кредита под 13 процентов годовых при ставке налога 30 процентов.
Эффективная стоимость долга рассчитывается по формуле
где i - процентная ставка кредита, Т - ставка налога на прибыль.
По расчетам получаем
2. Текущая цена одной обыкновенной акции компании составляет $50. Ожидаемая в следующем году величина дивиденда $5. Кроме того, предприятие планирует ежегодный прирост дивидендов 4%. Определить стоимость обыкновенного капитала предприятия.
Используя формулу
где С е - стоимость собственного капитала, Р - рыночная цена одной акции, D 1 - дивиденд, обещанный компании в первый год реализации инвестиционного проекта, g - прогнозируемый ежегодный рост дивидендов, получаем
3. Предприятие АВС является относительно стабильной компанией с величиной , а предприятие ВСА в последнее время испытывало колебания состояния роста и падения своих доходов, что привело к величине Величина процентной ставки безрискового вложения капитала равна 6%, а средняя по фондовому рынку - 12%. Определить стоимость капитала компаний с помощью ценовой модели капитальных активов. Дать интерпретацию полученным значениям стоимостей капиталов.
Согласно ценовой модели капитальных активов стоимость капитала компании равна
где - показатель прибыльности (отдачи) для безрискового вложения капитала, С М - средний по рынку показатель прибыльности, - фактор риска.
С помощью этой формулы для компании АВС получим
Аналогично для компании ВСА получим
Поскольку вторая компания является менее стабильной и более рискованной, стоимость ее капитала получилась закономерно выше.
4. Ожидается, что прибыль, дивиденды и рыночная цена акции компании УЦППП будут иметь ежегодный рост на 7 процентов. В настоящее время акции компании продаются по $23 за штуку, ее последний дивиденд составил $2.00 и компания выплатит $2.14 в конце текущего года.
б). Показатель бета для компании составляет 1.6, величина процентной ставки безрискового вложения капитала равна 9%, а средняя по фондовому рынку - 13%. Оцените стоимость собственного капитала компании, используя ценовую модель капитальных активов.
в). Средняя прибыльность на рынке ссудного капитала составляет 12 процентов, и предприятие рассматривает возможную премию за риск в объеме 4 процентов. Какова будет оценка стоимости капитала с помощью модели премии за риск?
г). Сравните полученные оценки. Какую из них следует принять при оценке эффективности инвестиций?
а). Используя формулу
для исходных данных задачи получаем
б). Согласно ценовой модели капитальных активов стоимость капитала компании равна
По этой формуле получим
в). В соответствии с моделью премии за риск
где RP - премия за риск, а первое слагаемое в данном случае интерпретируется как средняя прибыльность на рынке ссудного капитала.
Данная модель приводит к следующей оценке
г). Итак, все три модели привели к различным результатам, что, вообще говоря, закономерно. Вопрос в том, какую оценку следует выбрать при оценке эффективности инвестиции. Ответ: следует учитывать все оценки, но для принятия решения необходимо руководствоваться наиболее пессимистичной, в данном случае дающей наибольшее значение стоимости капитала.
5. Рыночная стоимость обыкновенных акций компании АВ составляет $620,000, привилегированные акции составляют $140,000, а общий заемный капитал - $340,000. Стоимость собственного капитала равна 14%, привилегированных акций 10%, а облигаций компании 9%. Необходимо определить взвешенную среднюю стоимость капитала компании при ставке налога Т = 30%.
Вычислим сначала доли каждой компоненты капитала. Общая сумма капитала компании составляет $620,000 + $140,000 + $340,000 = $1,100,000. Поэтому
Привилегированные акции
Обыкновенные акции
Взвешенная средняя стоимость капитала
6. Текущая цена одной обыкновенной акции компании составляет $34. Ожидаемая в следующем году величина дивиденда $2.34. Кроме того, предприятие планирует ежегодный прирост дивидендов 2%. Определить стоимость обыкновенного капитала предприятия.
7. Предприятие ККК является относительно стабильной компанией с величиной , а предприятие УУУ в последнее время испытывало колебания состояния роста и падения своих доходов, что привело к величине Величина процентной ставки безрискового вложения капитала равна 5.6%, а средняя по фондовому рынку - 13.4%. Определить стоимость капитала компаний с помощью ценовой модели капитальных активов. Дать интерпретацию полученным значениям стоимостей капиталов
8. Ожидается, что прибыль, дивиденды и рыночная цена акции компании ААА будут иметь ежегодный рост на 4 процента. В настоящее время акции компании продаются по $16 за штуку, ее последний дивиденд составил $1.80 и компания выплатит $1.88 в конце текущего года.
а). Используя модель прогнозируемого роста дивидендов определите стоимость собственного капитала предприятия.
б). Показатель бета для компании составляет 1.68, величина процентной ставки безрискового вложения капитала равна 9%, а средняя по фондовому рынку - 13%. Оцените стоимость собственного капитала компании, используя ценовую модель капитальных активов.
в). Средняя прибыльность на рынке ссудного капитала составляет 11.75 процентов, и предприятие рассматривает возможную премию за риск в объеме 4 процентов. Какова будет оценка стоимости капитала с помощью модели премии за риск?
г). Сравните полученные оценки. Какую из них следует принять при оценке эффективности инвестиций?
9. Рыночная стоимость обыкновенных акций компании АВ составляет $800,000, привилегированные акции составляют $300,000, а общий заемный капитал - $500,000. Стоимость собственного капитала равна 18%, привилегированных акций 11%, а облигаций компании 9%. Необходимо определить взвешенную среднюю стоимость капитала компании при ставке налога Т = 30%.
Г.В. Савицкая
Фрагмент книги
Экономический анализ: учеб., 2006 (ссылка на скачивание)
Результаты в любой сфере бизнеса зависят от наличия и эффективности использования финансовых ресурсов, которые приравниваются к «кровеносной системе», обеспечивающей жизнедеятельность предприятия. Поэтому забота о финансах является отправным моментом деятельности любого субъекта хозяйствования. В условиях рыночной экономики эти вопросы имеют первостепенное значение.
В связи с этим на современном этапе существенно возрастает приоритетность и роль анализа финансовой деятельности, основным содержанием которого является комплексное системное исследование механизма формирования, размещения и использования капитала с целью обеспечения финансовой стабильности и финансовой безопасности предприятия.
Руководство предприятия должно четко представлять, за счет каких источников ресурсов оно будет осуществлять свою деятельность и в какие сферы деятельности будет вкладывать свой капитал. От того, каким капиталом располагает субъект хозяйствования, насколько оптимальна его структура и насколько целесообразно он трансформируется в основные и оборотные фонды, зависят финансовое благополучие предприятия и результаты его деятельности. Поэтому анализ источников формирования капитала имеет исключительно важное значение.
В процессе анализа необходимо:
изучить состав, структуру и динамику источников формирования капитала предприятия;
установить факторы изменения их величины;
определить стоимость отдельных источников капитала, его средневзвешенную цену и факторы изменения последней;
оценить произошедшие изменения в пассиве баланса с точки зрения повышения уровня финансовой устойчивости предприятия;
обосновать оптимальный вариант соотношения собственного и заемного капитала.
Основными источниками информации для анализа формирования и размещения капитала предприятия служат отчетный бухгалтерский баланс, отчеты о прибылях и убытках, об изменении капитала, о движении денежных средств, о целевом использовании полученных средств, приложение к балансу и другие формы отчетности, данные первичного и аналитического бухгалтерского учета, которые расшифровывают и детализируют отдельные статьи баланса.
Бухгалтерская отчетность должна давать достоверное и полное представление о финансовом положении организации, финансовых результатах ее деятельности и изменениях в финансовом положении. Достоверной и полной считается бухгалтерская отчетность, сформированная исходя из правил, установленных нормативными актами по бухгалтерскому учету. Подтверждение достоверности бухгалтерской отчетности дается в аудиторском заключении, если она в соответствии с действующим законодательством подлежит обязательному аудиту.
Бухгалтерский баланс — это обобщенная модель, отражающая источники привлечения денег для бизнеса и их использование. Зачастую бизнес образно сравнивают с игрой, а баланс — с позицией игроков на игровом поле в конкретный момент времени, или фотоснимком, отражающим имущественное и финансовое состояние предприятия на определенную дату. Ради прибыли бизнес должен находить выгодные источники вложения капитала и выгодные источники его формирования. Баланс составляется ради того, чтобы изучить степень риска вложения капитала и шансы предприятия на получение прибыли.
По своей форме он представляет собой таблицу, в которой с одной стороны (в активе) отражаются средства предприятия, а с другой (в пассиве) — источники их образования.
Чтобы глубже понять содержание бухгалтерского баланса, рассмотрим основные хозяйственные операции предприятия и порядок их отражения в балансе, а также изменения, которые в нем происходят.
Прежде чем начать дело, надо составить детальный бизнес-план и в первую очередь финансовую его часть, т.е. тщательно спланировать все расходы и доходы от бизнеса.
Допустим, вы решили создать акционерное предприятие открытого типа по переработке овощей и фруктов. Для этого нашли подходящее помещение, которое вы можете взять в долгосрочную аренду с правом выкупа. За его аренду вы будете платить по 500 тыс. руб. в месяц.
Вам требуетсяприобрести лицензию на право заниматься этой деятельностью, стоимость которой 500 тыс руб. Кроме того, необходимо оборудование, которое стоит 12 ООО тыс. руб., и минимум материалов (примерно на 3 млн руб.), которые потом можно будет периодически пополнять за счет полученной выручки. Взносы учредителей в уставный капитал составляют 10 млн руб. Остальные 6 млн руб. вы договорились взять в банке на 12 месяцев под 60 % годовых.
Операция 1. Вы открываете в банке расчетный счет для своего предприятия и перечисляете средства учредителей на счет предприятия 10 млн руб. Данная операция показывает, что инвестировано вдело акционерного капитала на сумму 10 млн руб. и теперь ваше предприятие, которое следует рассматривать как самостоятельную единицу, имеет 10 млн руб. наличными в банке. Наличность отражается в активе баланса. Но теперь у предприятия есть и обязательство (пассив). Предприятие должно акционерам 10 млн руб. Эту сумму будем называть уставным капиталом.
Сумма имущества (актива) и сумма обязательств (пассива) равны. Что бы фирма ни делала в дальнейшем, общая сумма его активов всегда будет равна общей сумме обязательств. Это правило относится ко всякому бизнесу. Именно поэтому очень важно регистрировать обе стороны каждой сделки (операции). Тогда мы будем знать не только размер имущества (активов) предприятия, но и видеть, откуда появились деньги на оплату активов. Для этого используется уравнение операции — метод записи содержания каждой коммерческой сделки в виде простого математического уравнения, которое показывает нам, откуда пришли деньги и на что они израсходованы.
Каждое уравнение операции должно быть сбалансировано, а проверочный баланс в любой момент должен показать, что обая сумма всех активов равна общей сумме обязательств по пассиву.
Операция 2. Вы получили для своего предприятия кредит в банке на сумму 6 млн руб. В результате этой операции увеличивается сумма денежной наличности на счете предприятия и одновременно возникает обязательство по краткосрочным кредитам банка. Заносим эту цифру в графу «Денежные средства» и открываем новую графу в пассиве «Краткосрочные кредиты банка». Сейчас мы знаем, что у предприятия в распоряжении 16 млн руб. денежных средств, из них 10 млн руб. — собственный капитал и 6 млн — заемный капитал. В итоге видим, сколько денег имеется и откуда они поступили. Теперь у предприятия достаточно денег, чтобы купить оборудование, лицензию, материалы и т.д. Баланс после этой операции выглядит так:
Операция 3. Приобретено оборудование стоимостью 12 млн руб. Оно должно быть показано в активе по статье «Основные средства». Одновременно нужно показать уменьшение денежных средств на счете предприятия. Данная операция не повлияла на обязательства предприятия, поэтому в пассиве никаких изменений не произошло: часть одного актива заменили на другой. Предприятие все еще имеет 16 млн руб. активов и 16 млн руб. обязательств. Активы сейчас состоят из стоимости оборудования (12 млн руб.) и денежной наличности (4 млн руб.), а пассивы — из собственного капитала (10 млн руб.) и кредитов банка (6 млн руб.).
Операция 4. Уплачено за лицензию 500 тыс. руб. Это одноразовый платеж, но в крупной сумме. Сразу списать эту сумму на расходы текущего месяца —значит увеличить себестоимость продукции и уменьшить сумму прибыли. Эта сумма относится на расходы будущих периодов и будет списываться на производство постепенно на протяжении одного года.
Следовательно, в активе добавляется еще одна статья «Расходы будущих периодов» на сумму 500 тыс. руб. и одновременно уменьшаются на эту же сумму денежные средства предприятия. Опять изменения произошли только в активе, так как обязательства в связи с этим хозяйственным актом не изменились. В итоге предприятие имеет основных средств на сумму 12 млн руб., расходы будущих периодов 500 тыс. руб. и свободных денежных средств в банке на сумму 3500 тыс. руб., а по пассиву — 16 000 тыс. руб. обязательств.
Операция 5. На оставшиеся деньги закуплены материалы на сумму 3500 тыс. руб. и в кредит на 2000 тыс. руб. В результате этой операции на предприятии появляются материалы на сумму 5500 тыс. руб., для чего в активе отводим еще одну строку. Одновременно покажем уменьшение денег на счете в банке на сумму 3500 тыс. руб. и обязательства поставщикам в пассиве на сумму 2000 тыс. руб. Баланс предприятия выглядит следующим образом.
Операция 6. Списаны израсходованные за текущий месяц материа¬лы в затраты основного производства на сумму 5000 тыс. руб. В активе добавится еще одна статья, в которой показаны затраты по основному производству на сумму 5000 тыс. руб. и одновре-менно по активу умень¬шены запасы материалов на эту же сумму.
Операция 7. Начислена амортизация оборудования из расчета, что оно будет служить пять лет. Следовательно, годовая сумма его износа составит 2400 тыс. руб.(12 000: 5), а за месяц — 200 тыс. руб. В результате первоначальная стоимость оборудования уменьшится на 200 тыс. руб., а затраты возрастут на эту же сумму. Одновременно нужно самортизировать и расходы будущих периодов из расчета, что затраты на приобретение лицензии решено списать на основное производство в течение 10 месяцев. Тогда сумма месячной амортизации по расходам будущих периодов составит 50 тыс. руб. На эту сумму стоимость нематериальных активов уменьшится, а сумма затрат предприятия соответственно возрастет.
Операция 8. Начислена зарплата персоналу за выполненный объем работ 1000 тыс. руб. В результате этой операции возрастут затраты основного производства (актив баланса) и в то же время увеличатся обязательства предприятия перед перосналом по оплате труда на эту сумму. В пассиве появится статья «Задолженность персоналу по оплате труда». Одновременно нужно произвести удержания из зарплаты подоходного налога в среднем 13 %, или 130 тыс. руб., и в фонд социальной защиты 1 %, или 10 тыс. руб. В связи с этим задолженность по оплате труда уменьшится на 140 тыс. руб. и появится задолженность бюджету на эту же сумму. Обязательства перед бюджетом отразим в пассиве баланса. После этой операции баланс анализируемого предприятия будет выглядеть следующим образом:
Операция 9. В соответствии с действующим законодательством данному предприятию необходимо произвести отчисления органам социального страхования 35 % от суммы начисленной заработной платы. Это составит 350 тыс. руб. (1000 х 35 % : 100). На эту сумму увеличиваются затраты предприятия по операционной деятельности и обязательства перед органами социального страхования.
Нужно сделать также начисления и других налогов и выплат, включаемых в себестоимость продукции. Согласно установленным нормативам, сумма данных налоговза отчетный месяц составляет 100 тыс. руб. В результате на 100 тыс. руб. вырастут затраты предприятия и обязательства по расчетам с бюджетом.
Операция 10. За отчетный месяц отгружено продукции покупателям на сумму 10 млн руб.; за которую поступила выручка на расчетный счет предприятия в сумме 8 млн руб. В итоге денежные средства возрастут на сумму 8000 тыс. руб., появится дебиторская задолженность в активе 2000 тыс. руб. в связи с тем, что не вся отгруженная продукция оплачена покупателями, а в пассиве баланса возникает новый источник — доходы предприятия от продаж.
| Актив | Сумма, тыс.руб. | Пассив | Сумма, тыс. руб. |
| Денежные средства | 8 000 | Уставный капитал | 10 000 |
| Основные средства | 11800 | Кредиты банка | 6 000 |
| Расходы будущих периодов | 450 | Задолженность поставщикам | 2 000 |
| Сырье и материалы | 500 | 860 | |
| 6 700 | |||
| Дебиторская задолженность | 2 000 | 350 | |
| Задолженность бюджету | 240 | ||
| Продажи | 10 000 | ||
| Баланс | 29 450 | Баланс | 29 450 |
Операции 11-12. Оплачены счета за электроэнергию и телефон на сумму 120 тыс. руб. и за аренду помещения, согласно догово-ру, 500 тыс. руб. В итоге денежные средства уменьшились на 620 тыс. руб., а затра¬ты возросли соответственно на эту же сумму.
Операция 13. Произведены отчисления налога на добавленную стоимость и других налогов и платежей от выручки на сумму 1050 тыс. руб. Это приведет к уменьшению доходов предприятия и увеличению задолженности бюджету на 1050 тыс. руб.
Операция 14. В конце месяца нужно подсчитать все расходы предприятия по основному производству и списать их на уменьшение доходов, куда уже списаны и другие расходы. Всего расходов за месяц по основному производству 7320 тыс. руб. Остаток незавершенного производства составляет 620 тыс. руб. Следовательно, себестоимость готовой продукции — 6700 (7320 - 620) тыс. руб. На эту сумму мы уменьшаем затраты основного производства и одновременно уменьшаем доходы от продаж по пассиву. В итоге по счету «Продажи» останется прибыль в сумме 2250 тыс. руб.
Операция 15. Отражаем финансовые результаты от реализации продукции по дебету счета «Продажи» и кредиту счета «Прибыли и убытки» в сумме 2250 тыс. руб.
| Актив | Сумма, тыс. руб. | Пассив | Сумма, тыс руб. |
| Денежные средства | 7 380 | Уставный капитал | 10 000 |
| Основные средства | 11 800 | Кредиты банка | 6000 |
| Расходы будущих периодов | 450 | Задолженность поставщикам | 2 000 |
| Сырье и материалы | 500 | Задолженность персоналу по оплате труда | 860 |
| Затраты по основному производству | 620 | ||
| Дебиторская задолженность | 2 000 | Задолженность органам соцстраха | 350 |
| Задолженность бюджету | 1290 | ||
| Продажи | — | ||
| Прибыль | 2 250 | ||
| Баланс | 22 750 | Баланс | 22 750 |
Операция 16. Начислены проценты к уплате за кредит в размере 5 % от суммы 6000 тыс. руб., что составляет 300 тыс. руб., в результате чего уменьшится прибыль предприятия на эту сумму и одновременно увеличатся обязательства перед банком по кредитам.
Операция 17. Послеопределения финансового результата необходимо начислить налог на недвижимость в размере 1 % от стоимости имущества 150 тыс. руб., налог на прибыль 432 тыс. руб. и прочие налоги и сборы — 108 тыс руб. После этой операции сумма прибыли уменьшится на 690 тыс. руб., а обязательства перед бюджетом соответственно увеличатся.
Операция 18. Часть чистой прибыли в размере 250 тыс. руб. ис-поль¬зована на выплату дивидендов учредителям предприятия, из-за чего на эту сумму уменьшаются денежные средства в активе баланса и прибыль в пассиве баланса, в итоге баланс будет выглядеть следующим образом:
| Актив | Сумма, тыс. руб. | Пассив | Сумма, тыс. руб. |
| Денежные средства | 7 380 | Уставный капитал | 10 000 |
| Основные средства | 11 800 | Кредиты банка | 6 300 |
| Расходы будущих периодов | 450 | Задолженность поставщикам | 2 000 |
| Сырье и материалы | 500 | Задолженность персоналу по оплате труда | 860 |
| Затраты по основному производству | 620 | ||
| Дебиторская задолженность | 2 000 | Задолженность органам соцстраха | 350 |
| Задолженность бюджету | 1980 | ||
| Продажи | — | ||
| Прибыль | 1260 | ||
| Баланс | 22 750 | Баланс | 22 750 |
Операция 20. Часть прибыли в размере 500 тыс. руб. направлена на расширение производства (приобретение оборудования). В результате этой операции в активе уменьшится сумма денежной наличности на 500 тыс. руб.и соответственно увеличится сумма основных средств. Отразим эту операцию в балансе, а заодно произведем группировку статей актива и пассива баланса в соответствии с принятыми правилами составления бухгалтерской отчетности.
В итоге предприятие на конец месяца имеет активов на сумму 23 060 тыс. руб. и обязательств на такую же сумму. Актив показывает размещение средств предприятия, а пассив — откуда взялись средства для его приобретения. Собственный капитал предприятия составляет уже не 10 000 тыс. руб., а 11 570 тыс. руб. Он вырос на 1570 тыс. руб., в том числе на 1010 в результате дохода от бизнеса, и на 560 в связи с переоценкой имущества. Задолженность по кредитам банка с учетом начисленных процентов составляет 6300 тыс. руб. и задолженность кредиторам — 5190 тыс. руб.
| Актив | Сумма, тыс. руб. | Пассив | Сумма, тыс руб. |
| 1.Внеоборотные активы | III. Капитал и резервы | ||
| Основные средства | 12 860 | Уставный капитал | 10 000 |
| Итого по разделу I | 12 860 | Добавочный капитал | 560 |
| Нераспределенная прибыль | 1010 | ||
| Итого по разделу III | 11570 | ||
| П.Оборотные активы | |||
| Сырье и материалы | 500 | ||
| Незавершенное производство | 620 | ||
| Расходы будущихпериодов | 450 | Кредиты банка | 6 300 |
| Задолженность поставщикам | 2 000 | ||
| Дебиторская задолженность | 2 000 | ||
| Задолженность бюджету | 1980 | ||
| Денежные средства | 6 630 | Задолженность по соцстраху | 350 |
| Итого по разделу II | 10200 | 860 | |
| Итого по разделу V | 11490 | ||
| Баланс | 23 060 | Баланс | 23 060 |
В следующем месяце предприятие рассчитывается с поставщиками за полученные в кредит материалы, выплачивает заработную плату, погашает задолженность бюджету и внебюджетным фондам, органам соцстраха, начисленные проценты и 1/12 часть кредитов банка, на что уходит 5990 тыс.руб. Остальные операции примерно такие же, как и в предыдущем месяце.
К концу третьего года функционирования предприятия его баланс выглядит следующим образом (табл. 12.1).
В соответствии с принятыми в настоящее время стандартами бухгалтерской отчетности средства в активе предприятия группируются по двум разделам.
Окончание табл. 12.1
| Актив | Сумма, тыс. руб. | Пассив | Сумма, тыс руб. |
| 1.Внеоборотные активы | III. Капитал и резервы | ||
| Основные средства | 12 860 | Уставный капитал | 10 000 |
| Итого по разделу I | 12 860 | Добавочный капитал | 560 |
| Нераспределенная прибыль | 1010 | ||
| Итого по разделу III | 11570 | ||
| П.Оборотные активы | IV. Долгосрочные обязательства | ||
| Сырье и материалы | 500 | ||
| Незавершенное производство | 620 | V. Краткосрочные обязательства | |
| Расходы будущихпериодов | 450 | Кредиты банка | 6 300 |
| Задолженность поставщикам | 2 000 | ||
| Дебиторская задолженность | 2 000 | ||
| Задолженность бюджету | 1980 | ||
| Денежные средства | 6 630 | Задолженность по соцстраху | 350 |
| Итого по разделу II | 10200 | Задолженность по оплате труда | 860 |
| Итого по разделу V | 11490 | ||
| Баланс | 23 060 | Баланс | 23 060 |
В первом разделе отражаются долгосрочные (внеоборотные) активы, к которым относятся основные средства и нематериальные активы по остаточной стоимости, долгосрочные финансовые вложения, незавершенное капитальное строительство, доходные вложения в материальные ценности и прочие внеоборотные активы.
Во втором разделе приводится информация по оборотным активам, к которым относятся запасы сырья и материалов, незавершенного производства, готовой продукции, товаров, все виды дебиторской задолженности, денежные средства, краткосрочные финансовые вложения и прочие оборотные активы.
Пассив баланса (обязательства предприятия) представлен тремя разделами: собственный капитал (раздел III), долгосрочные обязательства (раздел IV), краткосрочные обязательства (раздел V).
Следует отметить, что структура баланса предприятия за последние годы значительно приближена к международным стандартам, однако еще не вполной мере удовлетворяет современные запросы финансового менеджмента. Это, прежде всего, касается действующего порядка отражения в составе краткосрочных обязательств доходов будущих периодов и резерва предстоящих расходов и платежей, а в составе оборотных активов — расходов будущих периодов и долгосрочной дебиторской задолженности.
Резерв предстоящих расходов и платежей — это средства, свободные от обязательств. Неиспользованный остаток этого резерва следует рассматривать как свободные источники финансирования, временно используемые предприятием на другие цели. Если в дальнейшем предприятие считает нецелесообразным начислять эти резервы, то по действующему положению переходящие остатки подлежат присоединению к финансовым результатам. Следовательно, по своей сущности это собственный источник предприятия.
По статье «Доходы будущих периодов» отражаются разнородные и разнонаправленные доходы. Во-первых, здесь показываются уже полученные доходы в счет будущих периодов: полученная вперед арендная плата, квартплата, выручка от подписки на периодическую печать, выручка за проездные билеты, за абонементное обслуживание и т.д. Они включаются в выручку от реализации в том отчетном периоде, в каком совершается соответствующая операция реализации. Хотя подобные статьи представляют собой временный источник денежных средств, они не являются источником чистой прибыли и их нельзя отнести к собственному капиталу. Если затраты по предоставленным услугам окажутся выше полученной выручки, то предприятие может получить чистый убыток. По своей экономической сущности — это авансы, полученные от покупателей по невыполненным еще контрактам. Их можно рассматривать как временный источник финансирования незавершенного производства, а, следовательно, классифицировать как краткосрочные обязательства и относить к заемным средствам.
Что касается других доходов будущих периодов, к примеру, ожидаемых доходов от реализации товаров и услуг в кредит, по продажам в рассрочку, по лизинговым операциям, то их следует рассматривать, как отсроченные доходы, которые предприятие получит спустя некоторое (иногда весьма продолжительное) время и только после этого увеличит прибыль. По своей сущности это не обязательства предприятия, а его отсроченный доход, который отсрочен не потому, что он не заработан, а потому, что погашение дебиторской задолженности, возникающей в результате таких продаж, произойдет в будущем. Следовательно, данный вид отсроченных доходов не является обязательствами предприятия, а уравновешивает отсроченную дебиторскую задолженность. У лизинговых компаний суммы по данной статье весьма внушительны. И если отсроченные доходы показывать в составе краткосрочных обязательств, то это приводит к искажению величины многих финансовых коэффициентов. Потому, по нашему мнению, отсроченные доходы целесообразно отражать в отдельном разделе баланса. Но вместе с тем в отдельный раздел следует вынести и соответствующую им сумму активов.
Не совсем правомерно, на наш взгляд, отражать в составе оборотных активов долгосрочную дебиторскую задолженность, сроки погашения которой наступят более чем через 12 месяцев после отчетной даты (покупатели и заказчики, векселя к Цолучению, задолженность участников (учредителей) по взносам в уставный капитал). Поскольку слишком велика длительность инкассации данной задолженности, то правильнее было бы показывать ее в составе долгосрочных активов по аналогии с долгосрочными займами другим организациям. Что касается задолженности учредителей по взносам в уставный капитал, то ее удобнее было бы отражать в составе собственного капитала со знаком минус, что позволило бы без дополнительных корректировок видеть реальную величину собственного капитала.
Расходы будущих периодов (отсроченные расходы) представляют собой уже понесенные издержки, оплата которых отложена на будущие периоды. Их также целесообразнее отражать не во втором, а в первом разделе актива, поскольку по своей сути это амортизируемый актив долгосрочного характера, рассчитанный на будущие результаты деятельности.
Предложенные направления совершенствования бухгалтерского баланса позволят значительно повысить его аналитические возможности, что необходимо для правильной диагностики финансового состояния предприятия и повышения эффективности управления его капиталом.
Понятие капитала.Источники формирования собственного и заемного капитала. Факторы изменения суммы и темпов прироста собственного капитала. Анализ структуры заемных средств и скорости погашения кредиторской задолженности.
Капитал — это средства, которыми располагает субъект хозяйствования для осуществления своей деятельности с целью получения прибыли.
Формируется капитал предприятия как за счет собственных (внутренних), так и за счет заемных (внешних) источников.
Основным источником финансирования является собственный капитал (рис. 12.1). В его состав входят уставный капитал, накопленный капитал (резервный и добавочный капиталы, нераспределенная прибыль) и прочие поступления (целевое финансирование, благотворительные пожертвования и др.).
Уставный капитал — это сумма средств учредителей для обеспечения уставной деятельности. На государственных предприятиях — это стоимость имущества, закрепленного государством за предприятием на правах полного хозяйственного ведения; на акционерных предприятиях — номинальная стоимость акций; для обществ с ограниченной ответственностью — сумма долей собственников; для арендного предприятия — сумма вкладов его работников и т.д.
Уставный капитал формируется в процессе первоначального инвестирования средств. Вклады учредителей в уставный капитал могут быть в виде денежных средств, имущественной форме и нематериальных активов. Величина уставного капитала объявляется при регист
Добавочный капитал как источник средств предприятия образуется в результате переоценки имущества или продажи акций выше номинальной их стоимости.
Резервный капитал создается в соответствии с законодательством или в соответствии с учредительными документами за счет чистой прибыли предприятия. Он выступает в качестве страхового фонда для возмещения возможных убытков и обеспечения защиты интересов третьих лиц в случае недостаточности прибыли для выкупа акций, погашения облигаций, выплаты процентов по ним и т.д. По его величине судят о запасе финансовой прочности предприятия. Отсутствие или недостаточная его величина рассматривается как фактор дополнительного риска вложения капитала в предприятие.
Нераспределенная прибыль (непокрытый убыток) отражается в балансе накопительным итогом с начала функционирования предприятия. Показывает, на сколько увеличилась величина собственного капитала предприятия за счет результатов его деятельности.
К средствам специального назначения и целевого финансирования относятся безвозмездно полученные ценности от физических и юридических лиц, а также безвозвратные и возвратные бюджетные ассигнования на содержание объектов соцкультбыта и на восстановление платежеспособности предприятий, находящихся на бюджетном финансировании.
Основным источником пополнения собственного капитала является прибыль предприятия (рис. 12.2). Если предприятие убыточное, то собcтвенный капитал уменьшается на сумму полученных убытков. Значительный удельный вес в составе внутренних источников занимают амортизационные отчисления от используемых собственных основных средств и нематериальных активов. Они не увеличивают сумму собственного капитала, а являются средством его реинвестирования. К прочим формам собственного капитала относятся доходы от сдачи в аренду имущества, расчеты с учредителями и др. Они не играют заметной роли в формировании собственного капитала предприятия.
Рис. 12.2. Источники пополнения собственного капитала предприятия
Основную долю в составе внешних источников формирования собственного капитала занимает дополнительная эмиссия акций. Государственным предприятиям может быть оказана безвозмездная финансовая помощь со стороны государства. К числу прочих внешних источников относятся материальные и нематериальные активы, передаваемые предприятию бесплатно физическими и юридическими лицами в порядке благотворительности.
Заемный капитал (рис. 12.3) — это кредиты банков и финансовых компаний, займы, кредиторская задолженность, лизинг, коммерческие бумаги и др. Он подразделяется на долгосрочный (более года) и краткосрочный (до года).
По целям привлечения заемные средства подразделяются на следующие виды:
средства, привлекаемые для воспроизводства основных средств и нематериальных активов;
средства, привлекаемые для пополнения оборотных активов;
средства, привлекаемые для удовлетворения социальных нужд.
По форме привлечения заемные средства могут быть в денежной форме, в форме оборудования (лизинг), в товарной форме и других видах; по источникам привлечения они делятся на внешние и внутренние; по срочности погашения — долгосрочные и краткосрочные; по форме обеспечения — обеспеченные залогом или закладом, обеспеченные поручительством или гарантией и необеспеченные. Обеспеченные обязательства в случае ликвидации предприятия удовлетворяются в приоритетном порядке, необеспеченные — по остаточному принципу.
При анализе структуры капитала необходимо учитывать особенности каждой его составляющей.
Собственный капитал характеризуется простотой привлечения, обеспечением более устойчивого финансового состояния и снижением риска банкротства.
Необходимость в собственном капитале обусловлена требованиями самофинансирования предприятий. Он является основой их самостоятельности и независимости. Особенность собственного капитала состоит в том, что он инвестируется на долгосрочной основе и подвергается наибольшему риску. Чем выше его доля в общей сумме капитала и меньше доля заемных средств, тем выше буфер, который защищает кредиторов от убытков, а следовательно, меньше риск потери.
Однако нужно учитывать, что собственный капитал ограничен в размерах. Кроме того, финансирование деятельности предприятия только за счет собственных средств не всегда выгодно для него, особенно в тех случаях, когда производство имеет сезонный характер. Тогда в отдельные периоды будут накапливаться большие средства на счетах в банке, а в другие их будет недоставать. Следует также иметь в виду, что если цены на финансовые ресурсы невысокие, а предприятие может обеспечить более высокий уровень отдачи на вложенный капитал, чем платит за кредитные ресурсы, то, привлекая заемные средства, оно может контролировать более крупные денежные потоки, расширить масштабы своей деятельности, повысить рентабельность собственного (акционерного) капитала. Как правило, предприятия берут кредит, чтобы усилить свои рыночные позиции.
В то же время следует учитывать, что пропорционально росту удельного веса заемного капитала возрастает риск снижения финансовой устойчивости и платежеспособности предприятия, снижается доходность совокупных активов за счет выплачиваемого ссудного процента. К недостаткам этого источника финансирования следует отнести также сложность процедуры привлечения, высокую зависимость ссудного процента от конъюнктуры финансового рынка и увеличение в связи с этим риска снижения платежеспособности предприятия.
От того, насколько оптимально соотношение собственного и заемного капитала, во многом зависит финансовое положение предприятия.
На анализируемом предприятии (табл. 12.2) за отчетный период увеличилась сумма и собственного и заемного капитала. Однако в его структуре доля собственных источников средств снизилась на 2,6 %, а заемных соответственно увеличилась, что свидетельствует о повышении степени финансовой зависимости предприятия от внешних кредиторов.
В процессе последующего анализа необходимо более детально изучить состав собственного и заемного капитала, выяснить причины изменения отдельных его слагаемых и дать оценку этих изменений за отчетный период.
Данные, приведенные в табл. 12.3, показывают изменения в размере и структуре собственного капитала: значительно увеличились сумма и доля нераспределенной прибыли и резервного фонда при одновременном уменьшении удельного веса уставного и добавочного капитала. Общая сумма собственного капитала за отчетный год увеличилась на 4600 тыс руб., или на 18,25 %.
Таблица 12.2 Анализ динамики и структуры источников капитала
Таблица 12.3 Динамика структуры собственного капитала
| Источник капитала | Наличие средств, тыс. руб. | Структура средств, % | ||||
| на началопериода | на конецпериода | изменение | на началопериода | на конецпериода | изменение | |
| Уставный капитал | 10 000 | 10 000 | — | 39,7 | 33,6 | -6,1 |
| Резервный капитал | 1200 | 1700 | +500 | 4,7 | 5J | + 1,0 |
| Добавочный капитал | 7550 | 8300 | +750 | 30,0 | 27,9 | -2,1 |
| Целевое финансирование | — | — | — | — | — | — |
| Нераспределенная прибыль | 6250 | 9500 | +3250 | 24,8 | 31,8 | +7,0 |
| Резерв предстоящих расходов и платежей | 200 | 300 | + 100 | 0,8 | 1,0 | +0,2 |
| Итого | 25 200 | 29 800 | +4600 | 100,0 | 100,0 | — |
Факторы изменения собственного капитала нетрудно установить по данным отчета ф. № 3 «Отчет об изменениях капитала» и данным аналитического бухгалтерского учета, отражающим движение уставного, резервного и добавочного капитала, нераспределенной прибыли, целевого финансирования и поступлений (табл. 12.4).
Таблица 12.4Движение фондов и других средств, тыс. руб.
Прежде чем оценить изменения суммы и доли собственного капитала в общей валюте баланса, следует выяснить, за счет каких составных частей произошли эти изменения. Очевидно, что прирост собственного капитала за счет реинвестирования прибыли и за счет переоценки основных средств будет рассматриваться по-разному при оценке способности предприятия к самофинансированию и наращиванию собственного капитала. Капитализация (реинвестирование) прибыли способствует повышению финансовой устойчивости, снижению себестоимости капитала, так как за привлечение альтернативных источников финансирования нужно платить довольно высокие проценты.
Темпы ростасобственного капитала (отношение суммы реинвестированной прибыли отчетного периода к собственному капиталу) зависят от следующих факторов:
рентабельности оборота (Ro6) — отношение чистой прибыли к выручке;
оборачиваемости капитала (Коб) — отношение выручки к среднегодовой сумме капитала;
мультипликатора капитала (МК), характеризующего финансовую активность предприятия по привлечению заемных средств (отношение среднегодовой суммы активов баланса к среднегодовой сумме собственного капитала);
доли отчислений чистой прибыли на развитие производства (Дотч) (отношение реинвестированной прибыли к сумме чистой прибыли).
Для расчета влияния данных факторов на изменение темпов роста собственного капитала можно использовать следующую модель, предложенную А.Д. Шереметом и RC. Сайфулиным :
где Т^СК — темп прироста собственного капитала;
Пк — сумма капитализированной прибыли;
СК — собственный капитал;
ЧП — чистая прибыль; В — выручка;
KL — общая сумма капитала. Два первых фактора отражают действие тактической, а два последних — стратегической финансовой политики. По мнению вышеназванных авторов, правильно выбранная ценовая политика, расширение рынков сбыта приводят к увеличению объема продаж и прибыли предприятия, повышению уровня рентабельности продаж и скорости оборота капитала. В то же время нерациональная инвестиционная политика может снизить положительный результат первых двух факторов.
Расчет влияния этих факторов можно выполнить одним из способов детерминированного факторного анализа, используя данные табл. 12.5.
Расчет произведем способом цепной подстановки:
Общее изменение темпов роста собственного капитала составляет 25,33 -26,96 = -1,63 %, в том числе за счет изменения
Таблица 12.5 Исходные данные для факторного анализа темпов роста собственного капитала
| Показатель | Прошлый период | Отчетный период |
| Капитализированная прибыль, тыс. руб. | 5900 | 6580 |
| Чистая прибыль, тыс. руб. | 11800 | 12 650 |
| Выручка (нетто) от всех видов продаж | 95 250 | 102 000 |
| Среднегодовая сумма капитала, тыс. руб. | 40 000 | 50 000 |
| В том числе собственного капитала, тыс. руб. | 21880 | 25 975 |
| Темп прироста собственного капитала за счет капитализации прибыли (ГТ С К), % | 26,96 | 25,33 |
| Рентабельность оборота (Л^), % | 12,388 | 12,4 |
| Оборачиваемость капитала (К^) | 2,381 | 2,04 |
| Мультипликатор капитала (МК) | 1,828 | 1,925 |
| Доля капитализированной прибыли в общей сумме чистой прибыли {ДКп) | 0,50 | 0,52 |
Приведенные данные показывают, что темп прироста собственного капитала ниже прошлогоднего в основном из-за замедления оборачиваемости капитала.
Для оценки структуры формирования капитала предприятия рассчитывают также коэффициент самофинансирования — отношение суммы самофинансируемого дохода (капитализированная прибыль + амортизация) к общей сумме внутренних и внешних источников финансовых доходов (рис. 12.4).
Данный коэффициент можно рассчитать также отношением самофинансируемого дохода к добавленной стоимости. Он показывает степень самофинансирования деятельности предприятия по отношению к созданному богатству. Можно определить также, сколько самофинансируемого дохода приходится на одного работника предприятия. Такие показатели в западных странах рассматриваются как одни из лучших критериев определения ликвидности и финансовой независимости компании.
Судя по данным табл. 12.6 устойчивость финансового состояния анализируемого предприятия за отчетный период повысилась.
Таблица 12.6 Динамика показателей самофинансирования предприятия
Анализ структуры заемного капитала. Большое влияние на ФСП оказывает состав и структура заемных средств, т.е. соотношение долгосрочных, среднесрочных и краткосрочных финансовых обязательств. Из данных табл. 12.7 следует, что за отчетный год сумма заемных средств увеличилась на 6500 тыс. руб., или на 31,7 %. Произошли существенные изменения и в структуре заемного капитала: доля банковского кредита уменьшилась, а кредиторской задолженности, которая временно используется в обороте предприятия до момента наступления сроков ее погашения, увеличилась.
Динамика структуры заемного капитала
Привлечение заемных средств в оборот предприятия — явление нормальное. Это содействует временному улучшению финансового состояния при условии, что они не замораживаются на продолжительное время в обороте и своевременно возвращаются. В противном случае может возникнуть просроченная кредиторская задолженность, что в конечном итоге приводит к выплате штрафов и ухудшению финансового положения. Поэтому в процессе анализа необходимо изучить состав, давность появления кредиторской задолженности, наличие, частоту и причины образования просроченной задолженности поставщикам ресурсов, персоналу предприятия по оплате труда, бюджету, определить сумму выплаченных пеней за просрочку платежей. Для этого можно использовать данные отчетной формы № 5 «Приложение к балансу», а также данные первичного и аналитического бухгалтерского учета.
Качествокредиторской задолженности может быть оценено также удельным весом в ней расчетов по векселям. Доля кредиторской задолженности, обеспеченная выданными векселями, в общей ее сумме показывает ту часть долговых обязательств, несвоевременное погашение которых приведет к протесту векселей, выданных предприятием, а следовательно, к дополнительным расходам и утрате деловой репутации. Из табл. 12.7 следует, что на анализируемом предприятии доля кредиторской задолженности поставщикам ресурсов, обеспеченная выданными векселями, на начало года составляла 9 % (450 / 5100 х 100), и на конец года - 9 % (700 /7 700 х 100).
Коэффициент оборачиваемости (К^в) и продолжительность долга по выданным векселям (Пв д) рассчитываются следующим образом:
Фактическое значение продолжительности вексельного долга сравнивают со средними сроками платежей, оговоренных в векселях, и выясняют причины просрочки платежей по векселям, а также сумму дополнительно уплаченных санкций.
При анализе долгосрочного заемного капитала, если он имеется на предприятии, интерес представляют сроки востребования долгосрочных кредитов, так как от этого зависит стабильность финансового состояния предприятия. Как показывают данные табл. 12.7, предприятию в следующем году предстоит погасить 800 тыс. руб. долгосрочных кредитов, что следует учитывать при определении его платежеспособности.
Анализируя кредиторскую задолженность, необходимо учитывать, что она является одновременно источником покрытия дебиторской задолженности. Поэтому надо сравнить сумму дебиторской и кредиторской задолженности.
Если дебиторская задолженность превышает кредиторскую, то это свидетельствует об иммобилизации собственного капитала в дебиторскую задолженность. На данном предприятии сумма кредиторской задолженности на начало и на конец года превышает сумму по счетам дебиторов, однако срок ее погашения меньше, чем дебиторской задолженности, что может вызвать несбалансированность денежных потоков.
Таким образом, анализ структуры собственных и заемных средств необходим для оценки рациональности формирования источников финансирования деятельности предприятия и его рыночной устойчивости. Этот момент очень важен, во-первых, для внешних потребителей информации (например, банков и других поставщиков ресурсов) при изучении степени финансового риска и, во-вторых, для самого предприятия при определении перспективного варианта организации финансов и выработке финансовой стратегии.
Капитал, как и другие факторы производства, имеет стоимость, формирующую уровень операционных и инвестиционных затрат.
Стоимость капитала— это есть его цена, которую предприятие платит за его привлечение из разных источников.
Поскольку стоимость капитала представляет собой часть прибыли, которую предприятие должно уплатить за использование сформированного или привлеченного нового капитала для обеспечения процесса производства и реализации продукции, данный показатель выступает минимальной нормой прибыли от операционной (основной) деятельности. Если рентабельность операционной деятельности окажется ниже, чем цена капитала, то это приведет к «проеданию» капитала и банкротству предприятия.
Кроме того, стоимость капитала используется в качестве дисконтной ставки в процессе осуществления реального и финансового инвестирования. Если ставка доходности по инвестиционному проекту ниже цены инвестированного капитала, то такой проект будет убыточным, что также приведет к уменьшению капитала предприятия.
Показатель стоимости капитала предприятия может выступать критерием при оценке эффективности лизинга. Если стоимость финансового лизинга превышает стоимость капитала предприятия, то использование лизинга для формирования основного капитала невыгодно.
Показатель стоимости заемного капитала используется для оценки эффекта финансового левериджа, который показывает прирост рентабельности собственного капитала за счет использования заемных средств. Эффект будет положительным, если цена заемных средств ниже рентабельности инвестированного капитала в операционные активы.
И, наконец, стоимость капитала является важным измерителем уровня рыночной стоимости акционерных предприятий открытого типа. При снижении стоимости капитала происходит рост рыночной стоимости предприятия, и наоборот.
Поскольку капитал предприятия формируется за счет разных источников, в процессе анализа необходимо оценить каждый из них и произвести сравнительный анализ их стоимости.
Стоимость собственного капитала предприятия в отчетном периоде определяется следующим образом:
В нашем примере акционерам выплачено дивидендов на сумму 6072 тыс. руб. Среднегодовая сумма собственного капитала составляет 25 975 тыс. руб.
Стоимость заемного капитала в виде банковских кредитов (Цкр) исчисляется следующим образом:
Стоимость долгосрочных кредитов на анализируемом предприятии составляет
Стоимость краткосрочных кредитов равна
Стоимость финансового лизинга определяется следующим образом:
где Сл — годовая ставка процента по лизингу, %;
НА — годовая норма амортизации актива, привлеченного по лизингу, %;
Кн — ставка налога на прибыль в виде десятичной дроби; Зфл — отношение расходов по привлечению актива на условиях финансового лизинга к стоимости данного актива (в виде десятичной дроби). Стоимость заемного капитала, привлекаемого за счет эмиссии облигаций, может определяться двумя способами:
Пример. Предприятие выпустило в обращение облигации на сумму 500 ООО руб. на 10 лет из расчета 15 % годовых и продает их за 95 % номинальной стоимости.
Если проценты по облигациям разрешено законодательством относить на себестоимость продукции, то реальная стоимость облигаций будет меньше на уровень налогообложения:
Этот же результат можно получить и таким образом:
где СП — ставка купонного процента по облигации, %;
Зэ — уровень эмиссионных затрат по отношению к объему эмиссии облигаций (в виде десятичной дроби); Кн — ставка налога на прибыль в виде десятичной дроби.
Стоимость товарного кредита, предоставляемого в аюрме краткосрочной отсрочки платежа:
где ЦН— уровень ценовой надбавки за отсрочку платежа, %;
Д— продолжительность отсрочки платежа поставщиками товарно-материальных ценностей. Аналогично определяется цена вексельного долга. Стоимость внутренней кредиторской задолженности приравнивается обычно к нулю, если предприятие не несет никаких расходов по обслуживанию этого долга.
Средневзвешенная стоимость всего капитала предприятия определяется следующим образом:
Рассчитаем его для анализируемого предприятия (табл. 12.8).
Таблица 12.8 Расчет средневзвешенной цены капитала
| Источник капитала | Удельный вес, % | Цена, коп. | ||
| Прошлый период | Отчетный период | Прошлый период | Отчетный период | |
| Собственный капитал | 55,0 | 52,0 | 20 | 23,4 |
| Долгосрочные кредиты | 12,0 | 10,0 | 30,5 | 30,0 |
| Краткосрочные кредиты | 20,0 | 18,0 | 28,0 | 26,6 |
| Товарные кредиты | 10,0 | 12,0 | 24,5 | 25,0 |
| Векселя к оплате | 1,0 | 1,2 | 26,0 | 28,0 |
| Беспроцентные ресурсы | 2,0 | 6,8 | — | |
| Итого | 100,0 | 100,0 | — | — |
| Средневзвешенная цена совокупного капитала | — | — | 22,97 | 23,29 |
Уровень средневзвешенной цены капитала зависит не только от стоимости отдельных его слагаемых, но и от доли каждого вида источника формирования капитала в общей его сумме. Рассчитать влияние данных факторов можно способом абсолютных разниц:
Оценка стоимости капитала должна быть завершена анализом предельной эффективности капитала, которая определяется отношением прироста уровня рентабельности инвестированного капитала к приросту средневзвешенной стоимости капитала.
Сравнивая предельную стоимость капитала с ожидаемым уровнем рентабельности проектов, для которых требуется привлечение дополнительного капитала, можно оценить меру эффективности и целесообразности осуществления данных проектов.
Одной из наиболее сложных задач финансового анализа является оптимизация структуры капитала с целью обеспечения наиболее эффективной пропорциональности между его стоимостью, доходностью и финансовой устойчивостью предприятия.
Оптимизация структуры капитала производится по следующим критериям:
минимизации средневзвешенной стоимости совокупного капитала;
максимизации уровня доходности (рентабельности) собственного капитала;
минимизации уровня финансовых рисков.
Рассмотрим процесс оптимизации структуры капитала по методике, описанной И. А. Бланком . Поданной методике оптимизация структуры источников капитала по критерию минимизации его средневзвешенной стоимости производится следующим образом (табл. 12.9).
Согласно данной методике, привлечение дополнительного капитала, как за счет собственных источников предприятия, так и за счет заемных, имеет свои пределы и обычно связано с возрастанием его средневзвешенной стоимости. При выпуске дополнительных акций и облигаций в условиях насыщения рынка необходимо выплачивать более высокие дивиденды или купонные доходы, чтобы привлечь инвесторов. Привлечение дополнительных кредитов при высоком уровне финансового рычага, а следовательно, и финансового риска возможно только на условиях повышенной процентной ставки за кредит с учетом риск-премии для банка.
Таблица 12.9 Расчет средневзвешенной стоимости капитала при разных вариантах его структуры
| Показатель | Вариант расчета | |||||||
| 1 | 2 | 3 | 4 | 5 | 6 | 7 | 8 | |
| Общая потребность в капитале | 200 | 200 | 200 | 200 | 200 | 200 | 200 | 200 |
| Варианты структуры капитала* | ||||||||
| а) акционерный, % | 30 | 40 | 50 | 60 | 70 | 80 | 90 | 100 |
| б) заемный, % | 70 | 60 | 50 | 40 | 30 | 20 | 10 | — |
| Уровень дивидендных выплат, % | ||||||||
| 10 | 10,5 | 11 | 11,5 | 12 | 12,5 | 13 | 13,5 | |
| Уровень ставки за кредит | 18 | 16 | 14 | 12 | 10 | 10 | 10 | — |
| Ставка налога на прибыль, % | ||||||||
| 25 | 25 | 25 | 25 | 25 | 25 | 25 | 25 | |
| Ставка процента за кредит с учетом налоговой экономии, % | 13,5 | 12 | 10,5 | 9 | 7,5 | 7,5 | 7,5 | — |
| Средневзвешенная стоимость капитала | 12,45 | 11,4 | 10,75 | 10,5 | 10,65 | 11,5 | 12,45 | 13,5 |
Данные табл. 12.9 показывают, что минимальная средневзвешенная стоимость капитала в рассматриваемом примере достигается при соотношении собственного и заемного капитала в пропорции 60 96: 40 %. При такой структуре капитала и прочих равных условиях реальная рыночная цена предприятия будет максимальной.
Методика оптимизации структуры капитала по критерию максимизации уровня доходности собственного капитала и по критерию минимизации финансового риска будет рассмотрена в параграфах 15.5 и 16.2.
у. Он включает в себя уставный, добавочный, резервный капитал, а также нераспределенную прибыль и фонды специального назначения. Все эти величины вы найдете в III разделе бухгалтерского баланса «Капитал и резервы».
Рассмотрим подробнее формирование каждой статьи данного раздела. Уставный капитал (строка 410 баланса) представляет собой сумму, вложенную учредителями в предприятие. Она оговаривается в учредительных документах организации. Изменяться уставный капитал может только после внесения соответствующих записей в учредительные документы. К собственному капиталу следует отнести и строку 411 «Собственные акции, выкупленные у акционеров», если организация выкупала у акционеров ценные бумаги.
Добавочный капитал (строка 420) – это часть собственного капитала предприятия, которая включает суммы, внесенные учредителями сверх величины уставного капитала. Помните, что в качестве добавочного капитала могут отражаться суммы эмиссионного дохода акционерного общества, суммы дооценки внеоборотных активов организации, а также часть нераспределенной прибыли, остающейся в ее распоряжении.
Резервный капитал (строка 430) – это часть собственного капитала, которая выделяется из прибыли предприятия для покрытия возможных убытков и потерь. Учтите, что резервный капитал подразделяется на резервы, образованные в соответствии с законодательством (строка 431) и резервы, образованные в соответствии с учредительными документами (строка 432).
Помните, что основным источником накопления имущества предприятия является нераспределенная прибыль (строка 470). Она равна между финансовым результатом за отчетный период и суммой налогов, а также иных платежей, производимых из прибыли. В ней включаются также остатки фондов специального назначения, созданных в организации, которые не показываются отдельной строкой.
Видео по теме
Источники:
Источники формирования средств предприятия подразделяются на собственные и заемные. В бухгалтерской отчетности они отражаются в пассиве баланса как кредиторская задолженность организации и собственный капитал . Зная величину заемного капитал а, можно предварительно оценить возможность получения компанией банковского кредита.
Инструкция
В практике кредитования малого и среднего бизнеса многие в качестве главных факторов, влияющих на конечную сумму , используют 2 показателя из пассива баланса:
1) величину собственного капитал
а компании;
2) отношение величины заемного капитал
а к собственным и .
Величина собственного капитал а компании в большинстве случаев не может быть меньше суммы выдаваемого кредита. Таково общее правило кредитования бизнеса: клиент не может рисковать меньше, чем рискует банк. Однако с ростом конкуренции в секторе финансовых услуг и увеличением предложения банки и небанковские организации начали использовать и другую схему кредитования.
Не секрет, что коммерческие компании, оказывающие исключительно услуги, как правило, не имеют достаточного размера собственного капитал а. Вследствие чего не могут претендовать на крупную сумму кредита. Однако прибыль по бизнесу вполне позволяет обслуживать запрошенный . В этом случае банкам гораздо важнее отношение заемного капитал а к собственным средствам и общее финансовое состояние компании.
Несмотря на то, что в каждом используется собственная методика оценки рисков, можно все же выделить некие общепринятые нормы анализа.
Если отношение заемного капитал
а к валюте баланса составляет менее 30%, а финансовое положение оценивается как хорошее - это , что уровень заемного капитал
а допустимый, и компания может претендовать на кредит.
Если заемный капитал
равен собственным средствам, стоит уделить внимание анализу тенденций финансового состояния компании. Возможен вариант наращивания кредиторской задолженности вследствие ухудшения позиций предприятия на рынке.
Если заемный капитал
составляет более 50% валюты баланса - это означает, что фактически компания ведет «с колес». В этом случае должна включать в себя более детальный анализ бизнеса и более глубокую оценку рисков.
Видео по теме
В коммерческой организации основной целью деятельности является извлечение прибыли. Поэтому собственники всегда интересуются значением показателя «нераспределенная прибыль». Это те деньги, которые компания может разделить между учредителями либо оставить на счетах организации для целей ее дальнейшего развития.
Инструкция
Обычно в первые годы существования компании нераспределенная прибыль , образовавшаяся по итогам года, направляется в резервный фонд для дальнейшего инвестирования, выплаты премий или приобретения имущества.
Если организация находится на общем плане счетов, значит, вам доступны данные бухгалтерской отчетности за последний год. Кстати, с 1 января 2013 года обязанность по ведению бухгалтерского учета будет возложена на все компании, в том числе на применяющие упрощенную систему налогообложения или уплачивающие единый налог на вмененный доход. Итак, величина нераспределенной прибыли (то есть прибыли после уплаты налога на прибыль ), отражается на счете 84. Если у компании был зафиксирован убыток, его величина отражается по дебету, положительный же результат – по кредиту.
Если в течение года в организации проводилась переоценка основных средств (с влиянием таких действий на величину добавочного капитала), выплачивались промежуточные дивиденды или менялся уставный капитал, то эти изменения должны влиять на конечное значение величины нераспределенной прибыли. Их необходимо прибавить или отнять в зависимости от того, было ли это доходной или расходной операцией.
Обратите внимание, что значение строки 1370 бухгалтерского баланса должно совпадать со строкой 2400 отчета о прибылях и убытках. Это правило работает в случае, если в течение года не производилось распределение дивидендов, которые отражаются по дебету счета 84.
Учтите, что распределение прибыли по результатам года относится к категории событий, которые произошли после отчетной даты. Поэтому в отчетном периоде, за который компания распределяет прибыль , никакие записи в бухгалтерском учете не производятся. Таким образом, данные по счету 84 в отчетном году не могут содержать информацию о распределении дивидендов по итогам этого года, при этом в них должны быть отражены операции по принятому решению об использовании прибыли, полученной по итогам прошлого года.
Видео по теме
Чтобы определить способность организации к самофинансированию, то есть возможность обходиться без привлечения заемных средств, нужно оценить состав и структуру собственного капитала . Такой анализ проводится на основании данных бухгалтерской отчетности предприятия .
Цена капитала
Главной целью определения цены капитала является ее последующая минимизация. При прочих равных условиях, чем ниже цена капитала, тем выше уровень эффективности работы фирмы. Капитал – один из ресурсов фирмы, очевидно, что лучше привлекать ресурсы по минимальным ценам, если это не сказывается на их качестве.
«Капитал» трактуется в экономических дисциплинах неоднозначно. Так в экономической теории, капитал включает в себя все произведенные человеком средства производства. Например, станки, оборудование производственные здания, вычислительная техника и т.д. Понятие «капитал» в данном случае означает «реальный капитал».
Реальный капитал является вторичным фактором производства, так как он - результат деятельности человека. Различают 3 вида реального капитала:
-здания и сооружения,
-станки, машины, оборудование,
-сырье, материалы.
Кроме того, используют термины основной и оборотный капитал. В управлении трудовыми ресурсами используют понятие «человеческий капитал» (денежная оценка воплощенной в человеке способности приносить доход).
В ФМ под термином «капитал» подразумеваются все источники средств, используемые для финансирования активов и операций фирмы.
Для осуществления деятельности фирме необходимы активы (имущество), которые должны быть профинансированы за счет различных источников, называемых пассивами фирмы.
Капитал фирмы полностью представлен ее пассивами, включая долгосрочную и краткосрочную задолженность, привилегированные и обыкновенные акции.
Любые виды капитала фирмы обладают определенной ценой, которую нужно определить. После этого можно заниматься управлением ценой капитала с целью ее минимизации.
Кроме того, знание цены капитала нужно финансовому менеджеру при принятии решений по вопросам, связанным с инвестированием, арендой, управлением активами и ряду других вопросов.
При определении цены капитала определяется как цена отдельных составляющих капитала, так и средневзвешенная цена капитала организации.
Определение цены капитала начинается обычно с выделения его основных компонентов.
Самым общим образом капитал можно представить как совокупность собственного и заемного капитала.
Основной частью собственного капитала, которая изменяется наиболее динамично, является нераспределенная прибыль. Кроме того, фирма может увеличить собственный капитал за счет дополнительного выпуска обыкновенных или привилегированных акций.
Заемный капитал состоит из кредитов, займов и кредиторской задолженности. И кредиты и кредиторская задолженность фирмы могут быть краткосрочными (до 12 месяцев) и долгосрочными (более 12 месяцев).
Краткосрочная кредиторская задолженность не всегда учитывается в финансовом анализе цены и структуры капитала, так как она возникает спонтанно. Если краткосрочные кредиты и займы иногда привлекаются для покрытия циклических или сезонных колебаний оборотных средств, то они также не будут участвовать в определении средневзвешенной цены капитала, но если этот источник финансирования используется постоянно, то - в этом случае – его нужно учитывать при анализе.
8.3.2. Цена источника финансирования «заемный капитал»
Заемный капитал фирмы состоит из кредитов и облигационных займов. Наиболее простым, но недостаточно точным методом определения цены заемного капитала является использование в качестве цены кредита ставки процента по этому кредиту, а для облигаций – купонной ставки.
Этот метод дает значительные погрешности, так как не учитывает налогообложения денежных потоков, а также инфляционного воздействия, если заемные средства привлекаются в долгосрочном периоде, либо в краткосрочном периоде, но в условиях нестабильности государственной финансовой системы и высоких темпов инфляции. По облигациям также следует учесть затраты на их размещение.
Определение цены капитала в долгосрочном периоде часто осложняется возможными изменениями внешней среды. Например, налогового законодательства, ставки рефинансирования и т.д.
Для получения более точных оценок необходимо скорректировать ставки с учетом возможных изменений.
Основными элементами заемного капитала являются ссуд банка и выпущенные предприятием облигации. Цена первого элемента должна рассматриваться с учетом налога на прибыль. Дело в том, что проценты за пользование ссудами банка включаются себестоимость продукции. Поэтому цена единицы такого источника средств (К бс) меньше, чем уплачиваемый банку процент (р):|
К бс =Р х (1-Н),
где Н- ставка налога на прибыль.
Цена такого источника средств, как облигации хозяйствующего субъекта, приблизительно равна величине уплачиваемого процента.
В некоторых странах проценты по облигациям также разрешено относить на прибыль до налогообложения. Поэтому цена этого источника иногда уточняется. Для вновь планируемого! выпуска облигационного займа при расчете его цены необходимо учитывать влияние возможной разницы между ценой реализации облигаций и их нарицательной стоимостью (последняя нередко может быть выше, в частности, за счет расходов по выпуску облигаций и продажи их на условиях дисконта):
где К об - цена облигационного займа как источника средств предприятия;
р - ставка процента (в долях единицы);
С н - величина займа (нарицательная стоимость);
С р - реализационная цена облигаций;
к - срок займа (количество лет);
Н - ставка налога на прибыль (в долях единицы).
8.3.3. Цена источника финансирования «привилегированные акции»
Дивиденд по привилегированным акциям является фиксированным. Выплата его не обязательна, но если не выплачены дивиденды по привилегированным акциям фирма не может выплачивать дивиденды по обыкновенным акциям, кроме того, задолженность по дивидендам накапливается. Поэтому фирмы по возможности стараются выплачивать дивиденды по привилегированным акциям.
Цена источника финансирования «привелигированные акции» приближенно и грубо - в предварительном анализе – может быть определена как ставка дивиденда по ним. Для получения более точных результатов по цене источника финансирования (К р) следует воспользоваться формулой:
К р = Д р / Р n , где
Д р - годовой дивиденд по привилегированным акциям,
Р n - капитал, который получит фирма за вычетом затрат на размещение акций.
Цена любого источника капитала может измеряться в долях единицы или в процентах.
Например, если цена привилегированной акции 100$, доходность – 10%, а затраты на размещение составляют 2,5% от стоимости акции, то цена капитала составит:
К р = 100*10% / 100 – (100*2,5%)= 10 / 97,5 = 0,1026 или 10,26%.
8.3.4. Цена источника финансирования «нераспределенная прибыль»
Отложенная к выплате прибыль нередко может занимать большой удельный вес в общей сумме источников собственных средств Нераспределенная прибыль является частью собственного капитала, а цена этого источника может быть определена как доходность, которую акционеры требуют от обыкновенных акций фирмы.
Этот подход основан на следующей идее. Голосуя за реинвестирование части своей прибыли, акционеры неформально предполагают, что для них более выгодны изъятие прибыли и вложение ее в какие-то другие рыночные активы. В некотором смысле такая операция равносильна приобретению ими новых акций. Таким образом, цена источника средств «отложенная к выплате прибыль» численно равна цене источника средств «обыкновенные акции».
Объяснить этот факт можно основываясь на принципе альтернативных затрат . Вся прибыль фирмы после налогообложения может быть либо выплачена в качестве дивидендов акционерам (то есть - собственникам), либо реинвестирована в развитие бизнеса. Если нераспределенная прибыль инвестируется в производство, то она должна принести не меньший доход, чем тот, который получили бы акционеры, если бы прибыль была выплачена им в качестве дивидендов, а затем вложена в альтернативные проекты с аналогичным уровнем риска (например, акции других фирм, недвижимость).
Практически определить такой уровень доходности непросто. Для этого могут быть использованы три метода:
модель оценки доходности финансовых активов (САРМ)
модель дисконтированного денежного потока,
метод «доходность облигаций плюс премия за риск».
Эти три метода желательно использовать одновременно, а затем сравнить полученные результаты и сделать выводы.
Так первый и второй методы оценки доходности были подробно рассмотрены ранее, рассмотрим здесь последний из способов оценки доходности.
Как следует из названия, доходность определяется как сумма доходности облигаций компании (эта информация доступна финансовому менеджеру) и премии за риск, определение которой является достаточно сложной задачей.
На стабильном финансовом рынке (сложившемся в США, Западной Европе) средняя премия за риск, определенная как превышение доходности акций над облигациями компании, равна 7,5%. К сожалению, в российской практике не определено значение средней рыночной премии за риск, но очевидно, что она будет значительно выше. Кроме того, премия за риск будет сильно варьироваться по различным компаниям в зависимости от их стабильности и прибыльности. Значение премии за риск меняется во времени, поэтому необходимо учитывать временные характеристики.
8.3.5. Цена источника «обыкновенные акции»
Акционеры в обмен на предоставление своих средств предприятию получают дивиденды. Их доход численно будет равен затратам предприятия по обеспечению данного источника средств. Поэтому с позиции предприятия цена такого источника приблизительно равна уровню дивидендов, выплачиваемых акционерам. Поскольку по привилегированным акциям выплачивается фиксированный процент, цена источника средств «привилегированные акции» (Кпа) рассчитывается по формуле:
К па = Д / Ц па (3.1)
где Д - размер фиксированного дивиденда (в денежных единицах);
Ц па - текущая (рыночная) цена привилегированной акции.
Приведенная оценка может искажаться, если было несколько выпусков акций, в ходе которых они продавались по разной цене. В этом случае можно воспользоваться формулой средней арифметической взвешенной. Если предприятие планирует увеличить свой капитал за счет дополнительного выпуска привилегированных акций, то цена этого источника средств также рассчитывается по формуле (3.1), однако полученную оценку необходимо уточнить на величину расходов по организации выпуска, как это было приведено выше.
Размер дивидендов по обыкновенным акциям заранее не определен и зависит от эффективности работы предприятия. Поэтому цену источника средств «обыкновенные акции» (К оа) можно рассчитать с меньшей точностью. Существуют различные методы оценки, из которых наибольшее распространение получили: а) модель САРМ; б) модель Гордона:
К оа = Д п / Ц оа +g, (
где Д п - прогнозное значение дивиденда на ближайший период;
Ц оа - текущая (рыночная) цена обыкновенной акции;
g - прогнозируемый темп прироста дивидендов.
Такой алгоритм расчета имеет ряд недостатков. Во-первых, он может быть реализован лишь для компаний, выплачивающих дивиденды. Во-вторых, показатель К оа очень чувствителен к изменению коэффициента g. В-третьих, здесь не учитывается фактор риска.
Эти недостатки в известной степени снимаются, если применяется модель САРМ. Однако и этот подход может быть реализован лишь при определенных условиях. В частности, необходимо иметь информацию о рынке ценных бумаг: премия за риск, норма дохода в среднем на рынке, b-коэффициенты.
Когда компании необходимо увеличить собственный капитал, а объемов нераспределенной прибыли для этого оказывается недостаточно, прибегают к выпуску новых акций. Цена этого источника финансирования выше, чем нераспределенной прибыли. Выпуск обыкновенных акций, также как, привилегированных акций и облигаций связан с затратами на размещение.
При дополнительной эмиссии обыкновенных акций чистые поступления равны Р 0 (1-F), где F – уровень затрат на размещение, выраженный в долях единицы, Р 0 – рыночная цена обыкновенных акций нового выпуска.
Цена источника «обыкновенные акции нового выпуска» может быть определена по формуле:
, где
g – средний ожидаемый долгосрочный темп роста рыночного индекса,
Д 1 – денежный поток,
F – уровень затрат на размещение, выраженный в долях единицы,
Р 0 – рыночная цена обыкновенных акций нового выпуска.
Наиболее сложной задачей является определение g – среднего ожидаемого долгосрочного темпа роста рыночного индекса.
8.3.6. Цена источника «амортизационный фонд»
Амортизационный фонд может использоваться для замены изношенного оборудования и для приобретения новых активов, то есть для обыкновенного и расширенного воспроизводства.
Цена источника «амортизационный фонд» должна быть равна средневзвешенной цене собственного капитала компании. Это объясняется принципом альтернативных затрат, так как амортизационный фонд, является частью собственных средств, следовательно теоретически он мог бы быть распределен между акционерами. Цена, которая будет получена в результате предложенной схемы расчета (определение цены составляющих собственного капитала и определение средневзвешенной) будет приблизительной. Тем не менее, ее можно использовать в расчетах и анализе.
8.3.7. Цена источника «кредиторская задолженность»
В стабильных экономических системах кредиторская задолженность предприятий обычно не является значимой составляющей среди прочих источников заемного капитала фирмы. Считается, что этот источник финансирования является спонтанным. Тем не менее, для российских фирм кредиторская задолженность имеет достаточно большое значение, так как существуют длительные задержки в оплате продукции, работ, услуг, задолженности по другим видам расчетов. Намеренно или в силу необходимости предприятия в конце 90-х годов достаточно часто пользовались этим источником финансирования.
В случае своевременной оплаты кредиторская задолженность является бесплатным источником финансирования. В случае существенных задержек в силу вступают штрафные санкции за неуплату в срок: начисляются пени и штрафы. Это касается как расчетов между предприятиями, так и расчетов с бюджетами различных уровней. Таким образом, ценой пользования источником капитала «кредиторская задолженность» является сумма пеней и штрафов, в случае задержки оплаты этой задолженности. Следует отметить, что может сложиться такая ситуация, когда предприятию выгоднее заплатить пени своим партнерам, и воспользоваться кредиторской задолженностью, как источником финансирования, чем, например, брать банковский кредит. Стоимость второго может оказаться дороже. Следует, учитывать, что кроме сопоставления финансовых издержек, которые возникнут в каждом из случаев, необходимо учесть и долгосрочные перспективы партнерских отношений с поставщиками и значимость сохранения фирмой репутации платежеспособного партнера. Эти аспекты сложно точно оценить в денежном выражении, но нужно принимать во внимание при выборе источников финансирования капитала компании.
Рассмотрим пример из российской практики, когда выбор источника финансирования производился на основе цены капитала. Фирма «КТС-трейд» (крупный оптовый торговец обувью в Москве) столкнулась с ситуацией недостатка финансовый ресурсов (в условиях сезонного колебания спроса) Традиционным решением проблемы могло бы стать взятие кредита, но цена кредитных ресурсов была очень высока. В результате руководством фирмы было принято решение попросить отсрочку по платежам у поставщиков (с выплатой пени, которые были в несколько раз меньше, чем проценты за кредит.) Решение позволило избежать повышения цены капитала. (Хруцкий В.Е., Сизова Т.Е., ГамаюновВ.В. Внутрифирменное бюджетирование. – М.: Финансы и статистика, 2002).
При определении средневзвешенной цены капитал обычно не принимаются в расчет такие дополнительные источники как амортизационный фонд и кредиторская задолженность.
Приступая к рассмотрению примеров и самостоятельному решению задач, необходимо внимательно прочесть контент по соответствующему вопросу темы. Базовая концепция в данной теме — это концепция цены капитала. Важнейшие понятия: цена и объем капитала, средневзвешенная цена капитала, предельная цена капитала, финансовый и общий леверидж, дивиденд. Эти понятия следует выучить и разобраться в их соотношениях.
В решении задач используются формулы, объяснение которых представлено в контенте. Для облегчения поиска необходимых разъяснений в контенте нумерация формул и обозначения в практикуме такие же, как и в контенте.
A — одинаковый ежегодный (ежеквартальный, ежегодный и т. п.) приток/отток денег (доходы, расходы, разность доходов и расходов), ден. ед.;
d — доходность (эффективность, рентабельность), %;
Дивиденд в t -м периоде, ден. ед.;
r — процентная ставка (ставка дисконтирования, альтернативные издержки), %;
СНП (r п) — ставка налога на прибыль, %;
r бк — процентная ставка по банковскому кредиту;
Цена j -го источника средств;
Ц бк — цена источника «банковский кредит»;
Ц о — цена источника «облигационный заем»;
t — номер периода (года);
N — номинал, ден.ед.;
n — число лет;
З р — затраты на размещение, %;
З рд — затраты на размещение и выплату доходов, ден.ед.;
m — число начислений (выплат) в год;
WACC — средняя (средневзвешенная) стоимость капитала;
Доля j-го вида капитала в общей сумме источников;
ср — среднее.
Компания для привлечения долгосрочных заемных средств выпускает облигации со сроком погашения 30 лет. Банкиры согласны предоставить заем на условиях эмиссии компанией облигаций без права досрочного погашения номиналом 1000 р. с купонной ставкой 11 %, выплатой процентов 2 раза в год. Затраты на размещение займа оцениваются в 1 % от стоимости выпущенных облигаций. Ставка налога на прибыль 24 %. Требуется определить цену данного источника финансирования.
Методические указания :
Чистые поступления от одной облигации составят:
V опд = (1 — З р) N = (1-0,01) 1000 = 990 р.
Таким образом, цена облигационного займа r для компании до вычета налогов с учетом затрат на размещение определяется из уравнения:
Очевидно, что решать уравнение шестидесятой степени весьма трудоемко. Однако если учесть, что выплаты купонного дохода, по существу, представляют собой аннуитет, формулу (2.1.15) можно упростить:
Подставим исходные данные:
Решая это уравнение с помощью Excel, можно путем подбора найти r = 0,1112 = 11,12 %.
Часто используют приблизительный расчет на основе формул (4.1.2) и (4.1.3). Сначала рассчитываются относительные среднегодовые затраты на размещение и выплату купонного дохода:
Видим, что приближенный расчет дал погрешность 2,7 % [(11,12 — 11,09) / 11,12].
Цена источника с учетом налога на прибыль определяется следующим образом:
Цо = З рд (1 — r п) = 0,1112 (1 — 0,24) = 0,0853 = 8,53 %.
Ответ: Цена источника «облигационный заем» составляет 8,53 %.
Предприятие планирует выпустить облигации нарицательной сто?имостью 1000 р. со сроком погашения 20 лет и купонной ставкой 9 %. Расходы по реализации облигаций составят в среднем 3 % нарицательной сто?имости. Для повышения привлекательности облигаций они продают?ся на условиях дисконта — 2 % нарицательной стоимости. Налог на прибыль составляет 24 %. Требуется рассчитать стоимость этого источника средств.
Методические указания :
Однако следует иметь в виду, что здесь важно не то, за сколько приобретет облигацию покупатель, а то, сколько при этом получит продавец (эмитент). В данном случае эмитент получает номинал за вычетом дисконта и затрат на размещение:
Р = N (1 — P p — Д) = 1000 (1 — 0,03 — 0,05) = 950 р.
Теперь найдем З рд :
.
Цена данного источника с учетом налогов составит:
Ц о = З рд (1 — r п) = 0,0949 (1-0,24) = 0,0721 = 7,21 %.
Ответ: Цена источника «облигационный заем» составляет 7,21 %.
Таблица 4.1.1 — Цена источников капитала
Источники средств |
Балансовая оценка, тыс. р. |
Выплачиваемые проценты или дивиденды (r, d), % |
|
краткосрочные долгосрочные |
|||
Обыкновенные акции |
|||
Привилегированные акции |
|||
Нераспределенная прибыль |
|||
Методические указания : 1) цена нераспределенной прибыли означает ориентировочную оценку доходности новых обык?новенных акций в случае их эмиссии; 2) использовать формулы (4.1.1), (4.1.9).
1) долгосрочные займы:
2) обыкновенные акции:
3) привилегированные акции:
4) нераспределенная прибыль:
Структура капитала представлена на рис. 4.1.1.
Цена источника «заемные средства» должна быть найдена с уче?том экономии на налоге на прибыль:
, т. е. Ц 1 = 5,5 (1 — 0,24) = 4,18 %
Рис.к 4.1.1 — Структура капитала предприятия
Остальные цены известны по условию задачи, следовательно, можно найти среднюю взвешенную цену капитала:
, т. е.
WACC = 4,18 0,182 + 16,5 0,636 + 12,4 0,136 + 15,2 0,045 = 13,63 %.
Ответ: Средневзвешенная цена капитала 13,63 %.
Обыкновенные акции и долговые обязательства компании оцениваются в 50 и 30 млн р. соответственно. В настоящее время инвесторы требуют 18 % доходности от обыкновенных акций и 9 % от долговых обязательств.
Что произойдет с ожидаемой доходностью акций, если компания дополнительно выпустит акции на 10 млн р. и использует полученные деньги для изъятия из обращения долговых обязательств? Допустим, что изменения структуры капитала не влияют на присущий облигациям риск и ожидаемая доходность активов (средневзвешенная стоимость капитала) остается без изменения. Решить задачу без учета налогов.
Методические указания :
y a = 50 / (50 + 30) = 0,625;
y o = 30 / (50 + 30) = 0,375.
WACC = Ц а у а + Ц о у о = 0,180,625 + 0,090,375 = 0,1462=14,62%.
При размещении акций на 10 млн р. и выкупе облигаций на ту же сумму структура капитала компании изменится:
y a = (50 + 10) / (50 + 30) = 0,75;
y o = (30 - 10) / (50 + 30) = 0,25.
При сохранении той же доходности активов и соответственно той же суммы прибыли к распределению на дивиденды и купонные доходы доходность акций можно найти из формулы
WACC = Ц а у а + Ц о у о ,
из которой следует:
Ц а = (WACC — Ц о у о ) / у а = (0,1462 — 0,090,25) / 0,75 = 0,165 = 16,5 %
Следовательно доходность акций изменится на:
D a = Ц а — Ц а = 16,5 — 18 = -1,5%.
Ответ: Доходность акций уменьшится на 1,5 %.
Компания выпустила 12,8 млн обыкновенных акций. Текущая цена одной акции — 29 р. Компания также осуществила эмиссию облигаций объемом 100 тыс. штук, номинальная стоимость одной облигации 1000 р., купонный доход по облигации — 9 %. Облигации продаются по цене, составляющей 87 % номинальной стоимости. Срок погашения облигаций наступает через 5 лет. Компания также выпустила 2 млн. шт. привилегированных акций, рыночная цена одной акции — 40 р. Дивиденды по обыкновенным акциям составляют 2 р. на одну акцию, по привилегированным — 4 р. Темп прироста дивидендов по обыкновенным акциям ожидается 8 % в год. У компании имеется долгосрочный банковский кредит размером 20 млн р., процентная ставка по которому 11 % годовых. Ставка налога на прибыль — 24%.
Компания осуществила вторую эмиссию облигаций объемом 500 тыс. шт. Номинальная стоимость одной облигации 300 р., купонный доход — 10 %. Облигации продаются по цене 80 % от номинала, срок обращения 3 года.
Определить средневзвешенную и предельную цены капитала.
Методические указания : использовать формулы (4.1.1) — (4.1.10).
Дано: К ао = 12,8 млн шт. Р ао = 29 р. К о1 = 100 тыс. шт. Р о1 = 0,87 N 1 К ап = 2 млн.шт. Р ап = 40 р. Q бк = 20 млн р. К о2 = 500 тыс.шт. n 2 = 3 года |
Решение: Для расчета предельной цены капитала необходимо определить средневзвешенную цену капитала и ее прирост, а также прирост капитала в результате второго выпуска облигаций. Начнем с расчета цены капитала предприятия до второго выпуска облигаций. Для этого необходимо рассчитать цену каждого источника: а) цена источника "банковский кредит)": б) цена источника «облигационный заем»:
в) цена источника «долевой капитал в виде привилегированных акций»: Ц ап = Д ап / Р ап = 4 / 40 =0,1; |
г) цена источника «долевой капитал в виде обыкновенных акций»:
Ц ао = Д ао / Р ао + g = 2 / 29 + 0,08 = 0,149.
Теперь необходимо выяснить структуру капитала, т. е. определить долю каждого источника в общей сумме капитала:
а) найдем общую сумму капитала:
Q 1 = Q бк + Q о1 + Q ап + Q ао = Q бк + Р о1 К о1 + Р ап К ап + Р ао К ао =
20000 + 0,87 1000 100 + 40 2000 + 29 12800 = 558 200 тыс.р.
б) найдем долю каждого источника в общей сумме капитала:
у бк = Q бк / Q 1 = 20 000 / 558 200 = 0,036;
у о1 = Q о1 / Q 1 = 0,87 1000 100 / 558 200 = 0,156;
у ап = Q ап / Q 1 = 40 2000 / 558 200 = 0,143;
у ао = Q ао / Q 1 = 29 12 800 / 558 200 = 0,665.
Следующее действие — расчет средневзвешенной цены капитала компании:
= 0,084 0,036 + 0,124 0,156 + 0,1 0,143 + 0,149 0,665 = 0,136 = 13,6 %.
Эта величина (13,6 %) характеризует уровень затрат для поддержания экономического потенциала компании.
Для расчета предельной цены капитала необходимо оценить изменение цены и объема капитала в результате второго выпуска облигаций. Определим цену источника «второй облигационный заем»:
Теперь необходимо выяснить новую структуру капитала, т. е. определить долю каждого источника в увеличившейся сумме капитала:
а) найдем новую общую сумму капитала:
Q 2 = Q 1 + Q о2 = Q 1 + Р о2 К о2 = 558 200 + 0,8 300 500 = 678 200 тыс.р.
б) найдем долю каждого источника в новой общей сумме капитала:
Можно убедиться, что сумма всех долей равна 1.
Следующее действие — расчет новой средневзвешенной цены капитала компании:
= 0,084 0,03 + 0,124 0,128 + 0,185 0,177 + 0,1 0,118 + 0,149 0,547 = 0,144 = 14,4 %.
Эта величина (14,4 %) характеризует возросший уровень затрат для поддержания экономического потенциала компании.
Предельная цена капитала:
ПЦК = WACC / К = (14,4 — 13,6) / (678,2 — 558,2) = 0,007 %.
Этот расчет говорит о том, что привлечение дополнительно одного миллиона рублей ведет к увеличению цены капитала компании на 0,007 %.
Ответ: Средневзвешенная цена капитала при выпуске второго облигационного займа возрастает с 13,6 % до 14,4 %; предельная цена капитала, которая характеризует затраты предприятия на привлечение последней единицы капитала (1 млн р.) равна 13, 607 %.
Компания выпускает облигации со сроком погашения 15 лет. Банкиры согласны предоставить заем на условиях эмиссии компанией облигаций без права досрочного погашения номиналом 800 р. с купонной ставкой 1 2%, выплатой процентов 1 раз в год. Затраты на размещение займа оцениваются в 2 % от стоимости выпущенных облигаций. Ставка налога на прибыль 24 %. Требуется определить цену данного источника финансирования.
Методические указания : использовать формулы (2.1.8), (2.2.13), (2.1.15), (4.1.2) и (4.1.3).
Предприятие планирует выпустить облигации нарицательной стоимостью 600 р. со сроком погашения 10 лет и купонной ставкой 12 %. Расходы по реализации облигаций составят в среднем 2 % нарицательной стоимости. Для повышения привлекательности облигаций они продаются на условиях дисконта — 5 % нарицательной стоимости. Налог на прибыль составляет 24 %. Требуется рассчитать стоимость этого источника средств.
Методические указания : 1) ввести дополнительно обозначения: Р р — расходы по реализации, Д — дисконт при продаже; 2) использовать формулы (4.1.2) и (4.1.3).
Таблица 4.1.2 — Цена источников капитала
Методические указания : 1) установить разумную цену нераспределенной прибыли (обосновать); 2) использовать формулы (4.1.1), (4.1.9).
Решить задачу 4.1.4 с учетом налога на прибыль, который составляет 24 %.
Методические указания : использовать формулу (4.1.9).
В данном параграфе используются следующие обозначения:
П — темп прироста прибыли до налогообложения и уплаты процентов за кредит;
ЧП — темп прироста чистой прибыли;
ЗК — заемный капитал, р.;
К — капитал предприятия, р.;
К а — количество акций, шт.;
П — прибыль до налогообложения и уплаты процентов за кредит, р.;
П дн — прибыль до уплаты налогов (за вычетом процентов), р.;
РA - экономическая рентабельность активов, %;
РСК — рентабельность собственного капитала, %;
РСК чп — рентабельность собственного капитала по чистой прибыли, %;
СК — собственный капитал предприятия, р.;
СНП — ставка налога на прибыль, %;
СП — сумма процентов по ссудам и займам, р.;
СПК - средняя расчетная процентная ставка за кредит, %;
ФР — финансовый рычаг (леверидж);
Ц а — цена акции, р.;
ЧП — чистая прибыль, р.;
ЧП а — чистая прибыль на 1 акцию, р.;
ЭФЛ — эффект финансового левериджа (рычага), %.
Оценить влияние задолженности на рентабельность собственного капитала и показатель чистой прибыли на обыкновенную акцию при следующих условиях. Цена одной акции 1000 р. Общая потребность в капитале — 120 млн р. Возможны три варианта формирования источников:
а) полностью за счет собственных средств;
б) 50 % собственных и 50 % заемных средств;
в) 25 % собственных и 75 % заемных.
Ставка за кредит — 15 % годовых. Прогнозные значения экономической рентабельности активов составляют:
1) 2 % — пессимистический прогноз;
2) 12 % — наиболее вероятный прогноз;
3) 20 % — оптимистический прогноз.
Методические указания : 1) решить задачу без учета налогов, т. е. чистую прибыль рассчитать как разность прибыли и суммы процентов за кредит; 2) найти граничные точки: а) минимальное значение рентабельности при заданном проценте за кредит и б) максимальное значение процентов за кредит при заданном значении рентабельности.
ЧПа 1 = 120 000 0,02 / 120 000 = 20 р./а;
ЧПа 2 = 120 000 0,12 / 120000 = 120 р./а;
ЧПа 3 = 120 000 0,20 / 120000 = 200 р./а.
б) рассмотрим второй
К а = К / Ц а = 120 000 0,5 / 1 = 60 000 шт.
Заемный капитал составляет:
ЗК 2 = 120 000 0,5 = 60 000 тыс. р.
Чистая прибыль составит:
ЧП = РА К — СПК ЗК;
ЧП 1 = 0,02 120 000 — 0,15 60000 = -6600 р.
ЧП 2 = 0,12 120 000 — 0,15 60000 = 5400 р.
ЧП 3 = 0,20 120 000 — 0,15 60000 = 15 000 р.
Прибыль на одну акцию составит:
ЧП а = ЧП / К а
ЧП а1 = -6600 / 60 000 = -0,11 тыс. р./а = -110 р./а;
ЧП а2 = 5400 / 60 000 = 0,09 тыс. р./а = 90 р./а;
ЧП а3 = 15000 / 60 000 = 0,25 тыс. р./а = 250 р./а.
РСК = ЧП / СК
РСК 1 = -6600 / 60 000 = -0,11 = -11 %;
РСК 2 = 5400 / / 60 000 = 0,09 = 9 %;
РСК 3 = 15 000 / 60 000 = 0,25 = 25 %.
б) рассмотрим третий вариант финансирования. Количество акций:
К а = К / Ц а = 120 000 0,25 / 1 = 30 000 шт.
Заемный капитал составляет:
ЗК 2 = 120 000 0,75 = 90 000 тыс.р.
Чистая прибыль составит:
ЧП = РА К — СПК ЗК;
ЧП 1 = 0,02 120 000 — 0,15 90 000 = -11 100 р.
ЧП 2 = 0,12 120 000 — 0,15 90 000 = 900 р.
ЧП 3 = 0,20 120 000 — 0,15 90 000 = 10 500 р.
Прибыль на одну акцию составит:
ЧП а = ЧП / К а
ЧП а1 = -11100 / 30 000 = -0,37 тыс. р./а = -370 р./а;
ЧП а2 = 900 / 30 000 = 0,03 тыс. р./а = 30 р./а;
ЧП а3 = 10 500 / 30 000 = 0,35 тыс. р./а = 350 р./а.
Рентабельность собственного капитала:
РСК = ЧП / СК
РСК 1 = -6600 / 60 000 = -0,37 = -37 %;
РСК 2 = 5400 / 60 000 = 0,03 = 3 %;
РСК 3 = 15000 / 60 000 = 0,35 = 35 %.
Влияние задолженности на рентабельность собственного капитала и величину прибыли на акцию можно проследить по табл. 4.4.1 и рис. 4.4.1.
Таблица 4.4.1 — Влияние заемных средств на показатели доходности
Показатели доходности |
Варианты прогноза |
Доля заемного капитала |
||
Чистая прибыль на акцию, р. |
пессимист. |
|||
реальный |
||||
оптимистич. |
||||
Рентабельность собственного капитала, % |
пессимист. |
|||
реальный |
||||
оптимистич. |
||||
Рис. 4.4.1 — Зависимость рентабельности собственного капитала от доли заемного капитала
При отрицательном значении чистой прибыли (убытке), которое получается в случае пессимистического прогноза, увеличение доли заемного капитала ведет к увеличению убытка на одну акцию и снижению рентабельности.
При реализации оптимистического прогноза увеличение доли заемного капитала ведет как к увеличению рентабельности, так и, очевидно, к увеличению прибыли на одну акцию.
При реализации наиболее реального варианта, несмотря на положительное значение чистой прибыли, рентабельность собственного капитала и соответственно прибыль на одну акцию снижаются.
Для ответа на этот вопрос рассчитаем показатели доходности при рентабельности 15 %:
а) чистая прибыль при втором варианте финансирования:
ЧП = 0,15 120000 — 0,15 60000 = 9000 р.;
б) чистая прибыль при третьем варианте финансирования:
ЧП = 0,15 120 000 — 0,15 90 000 = 4500 р.;
в) рентабельность собственного капитала при втором варианте финансирования:
РСК = 9000 / 60 000 = 0,15 = 15 %;
г) рентабельность собственного капитала при третьем варианте финансирования:
РСК = 4500 / 30 000 = 0,15 = 15 %;
д) прибыль на одну акцию при втором варианте финансирования:
РСК = 9000 / 60 000 = 0,15 тыс. р. = 150 р./а;
д) прибыль на одну акцию при третьем варианте финансирования:
РСК = 4500 / 30 000 = 0,15 тыс. р. = 150 р./а.
Таким образом, видим, что при равенстве экономической рентабельности и ставки процентов за кредит увеличение доли заемного капитала не влияет на показатели доходности. В то же время при превышении рентабельности над ставкой процента за кредит увеличение доли заемного капитала увеличивает показатели доходности собственного капитала, а при снижении экономической рентабельности ниже ставки процента за кредит увеличение доли заемного капитала снижает показатели доходности собственного капитала. Эту зависимость можно увидеть в табл. 4.4.1: при пессимистическом и умеренном прогнозах, когда экономическая рентабельность ниже ставки процента за кредит, имеет место снижение показателей доходности по мере увеличения доли заемного капитала; при оптимистическом прогнозе, когда ставка процента за кредит ниже ожидаемой экономической рентабельности, показатели доходности возрастают по мере роста доли заемного капитала.
Далее следует рассчитать граничные точки: а) минимальное значение экономической рентабельности при заданной процентной ставке за кредит и б) максимальное значение процентной ставки за кредит при заданной экономической рентабельности.
а) Ставка за кредит - 15 % годовых. Рассмотрим второй вариант финансирования, при котором капитал наполовину состоит из заемных средств.
Минимальная экономическая рентабельность — это экономическая рентабельность, обеспечивающая безубыточность, при которой чистая прибыль равна нулю:
ЧП = (РА К — СПК ЗК) = 0.
min РА 2 = СПК ЗК/К = 0,15 60 000/120 000 = 0,075 = 7,5 %.
При третьем варианте финансирования, когда заемный капитал составляет 75 %, граничная точка равна:
min РА 3 = 0,15 90 000/120 000 = 0,1125 = 11,25 %.
Снижение экономической рентабельности активов ниже указанных границ приведет предприятие к убытку.
б) При наиболее реальном прогнозе экономическая рентабельность 12 %. Определим максимально возможную ставку процентов за кредит:
(РА К — СПК ЗК) = 0,
min СПК 2 = РА К/ЗК = 0,12 120 000/60 000 = 0,24 = 24 %;
min СПК 3 = РА К/ЗК = 0,12 120 000/90 000 = 0,24 = 16 %.
Использование заемных средств по цене выше указанной приведет предприятие к убытку.
Ответ: При превышении экономической рентабельности над ставкой процента за кредит увеличение доли заемного капитала увеличивает рентабельность собственного капитала и чистую прибыль на одну акцию, и наоборот, более низкая экономическая рентабельность, чем ставка процента за кредит, снижает рентабельность собственного капитала и чистую прибыль на одну акцию. В случае снижения экономической рентабельности ниже граничной точки 7,5 % во втором варианте и 11,25 % в третьем варианте предприятие получит убыток. В случае использования заемных средств по цене выше 24 % во втором варианте и 16 % в третьем варианте предприятие также станет убыточным.
Капитал общества составляет 210 млн р., в том числе долгосрочный кредит — 80 млн р. по ставке 25 % годовых. Прибыль до уплаты налогов и выплаты процентов составила 150 млн р. Рассчитать финансовый рычаг для предприятия.
Методические указания :
а) Как приращение к чистой рентабельности собственных средств, получаемое за счет использования кредита:
ЭФЛ 1 = (РА — СПК) ЗК : СК.
Для расчета необходимо определить рентабельность активов:
РА = 150 / 210 = 0,7143 = 71,43 %,
и объем собственного капитала:
СК = К - ЗК = 210 - 80 = 130 млн р.
ЭФЛ 1 = (0,7143-0,25) 80 / 130 = 0,286.
Эта величина показывает, на сколько процентов изменится рентабельность собственного капитала при изменении объема заемного капитала на 1 %.
Следовательно, если общество увеличит объем заемного капитала на 1 %, то рентабельность собственного капитала увеличится на 0,286 %.
В настоящее время рентабельность собственного капитала составляет:
РСК = П дн / СК = (П — СП) / СК = (П — СПК ЗК) / СК = (150 — 0,25 80) / 130 = 1,0 = 100 %.
Предположим, что общество увеличивает заемный капитал с 80 до 100 млн р. на тех же условиях, т. е. под 25 % годовых. Предположим, что экономическая рентабельность капитала не изменится. В этих условиях рентабельность собственного капитала увеличится, т. к. рентабельность активов больше, чем ставка процентов за кредит. Рассчитаем, на сколько увеличится рентабельность собственного капитала с использованием эффекта финансового левериджа:
1) ЗК = (100 - 80) / 80 = 0,25 = 25 %,
т. е. объем заемного капитала увеличился на 25 %;
2) РСК = ЭФЛ 1 ЗК = 0,286 25 = 7,14 %,
т. е. рентабельность собственного капитала возрастет на 7,14 % и станет равной 107,14 %.
Рассчитаем изменение рентабельности собственного капитала прямым счетом:
1) новый объем капитала общества составит:
К = К + К = 210 + 20 = 230 млн р.;
2) при сохранении рентабельности прибыль возрастет пропорционально росту капитала:
П = П (К / К) = 150 (230/210) = 164,29 млн р.;
Ответ: Коэффициент финансового левериджа равен 0,615; эффект финансового левериджа как приращение к чистой рентабельности собственных средств, получаемое за счет использования кредита без учета налогов, составляет 0,286, с учетом налогов — 0,217; эффект финансового левериджа как степень влияния изменения прибыли до налогообложения и уплаты процентов за кредит на изменение чистой прибыли равен 0,75 и как степень влияния суммы процентов на прибыль — 1,154.
Капитал общества составляет 300 млн р., в том числе долгосрочный кредит — 100 млн р. по ставке 20 % годовых. Прибыль до уплаты налогов и выплаты процентов составила 200 млн р. Рассчитать финансовый рычаг для предприятия.
Методические указания : использовать формулы (4.10) — (4.13).
Как изменится показатель чистой прибыли на обыкновенную акцию с ростом прибыли до уплаты налогов и процентов на 30 % и при силе воздействия финансового рычага 2?
Методические указания :
Рассчитать изменение рентабельности собственного капитала за счет привлекаемых заемных средств. Необходимый капитал 300 млн р. Возможны два варианта финансирования: 1) полностью за счет собственных средств; 2) собственные средства составляют 60 %. Возможно привлекать источники с разными процентными ставками: 15 %, 20 %, 30 %, 40 %.
Дать интерпретацию полученных результатов.
Методические указания : самостоятельно выбрать нужную формулу из формул (4.10) — (4.13).
В данном параграфе используются следующие обозначения:
D ао — дивиденд на одну акцию обыкновенную, р.;
d ао — дивидендная доходность акции обыкновенной, %;
d ап — доходность акций привилегированных, %;
d о — доходность облигаций, %;
N — номинал (нарицательная стоимость) акций, облигаций, р.;
К ао — количество акций обыкновенных, шт.;
К ап — количество акций привилегированных, шт.;
К дв — коэффициент дивидендных выплат, %;
К о — количество облигаций, шт.;
К р — коэффициент реинвестирования, %;
К ур — коэффициент устойчивого роста, %;
П — прибыль, р.;
П ао — прибыль, распределяемая на выплату дивидендов по обыкновенным акциям, р.;
П ап — прибыль, распределяемая на выплату дивидендов по привилегированным акциям, р.;
П о — прибыль, распределяемая на выплату купонного дохода по облигациям, р.;
П р — прибыль реинвестируемая, р.;
СК — собственный капитал (среднее значение). р.;
СК к — собственный капитал на конец года, р.;
СК н — собственный капитал на начало года, р.;
ФДВ — фонд дивидендных выплат, р.;
ЧП — чистая прибыль, р.
Капитал общества состоит из 900 обыкновенных и 100 привилегированных акций по 100 тыс. р., а также общество использует заемный капитал путем выпуска 150 облигаций по 100 тыс. р. Купонный доход по облигациям составляет 14 %. Дивиденд по привилегированным акциям — 15 %. Прибыль к распределению — 20 000 тыс. р. Рассчитать дивиденд по обыкновенным акциям.
100 = 2100 тыс. р.
Оставшаяся часть прибыли распределяется на обыкновенные акции:
П ао = П — П ап — П о = 20 000 — 1500 — 2100 = 16 400 тыс. р.
Дивиденд на одну акцию:
D ао = П ао / К ао = 16 400 / 900 = 18,2 тыс. р.
Дивидендная доходность акции обыкновенной:
d aо = D aо / N = 18,2 / 100 = 0,182 = 18,2 %.
Ответ: Дивиденд на одну акцию составил 18,2 тыс. р.
За год собственный капитал компании вырос с 40 до 60 млн р. При этом чистая прибыль компании составила 10 млн р. Акционеры требуют роста компании в следующем году не менее чем на 18 %. Какой максимальный размер фонда дивидендных выплат при этом условии?
Методические указания : фонд дивидендных выплат - это объем чистой прибыли, направляемый на выплату дивидендов; коэффициент дивидендных выплат — доля чистой прибыли, направляемой на выплату дивидендов; коэффициент устойчивого роста — это отношение реинвестируемой прибыли к среднему объему собственного капитала.
ФДВ = (ЧП/СК - К ур) СК = (10/50 — 0,18) 50 = 1 млн р.
Коэффициент дивидендных выплат:
К дв = ФДВ / ЧП = 1/10 = 0,1 = 10 %.
Соответственно коэффициент реинвестирования составит:
К р = П р / ЧП = (ЧП — ФДВ) / ЧП = (10-1) / 10 = 0,9 = 90%.
Очевидно, что
К дв + К р = 1.
Ответ: Максимально возможный коэффициент дивидендных выплат, обеспечивающий рост компании не менее, чем на 18 %, равен 10 %; при этом максимально возможный фонд дивидендных выплат составит 1 млн р.
Капитал общества состоит из 5 тыс. обыкновенных и 6 тыс. привилегированных акций по 1 тыс. р., а также общество использует заемный капитал путем выпуска 200 облигаций по 10 тыс.р. Купонный доход по облигациям составляет 10 %. Дивиденд по привилегированным акциям — 12 %. Прибыль к распределению — 2000 тыс. р. Рассчитать дивиденд по обыкновенным акциям.
Методические указания : из прибыли в первую очередь выплачиваются дивиденды по привилегированным акциям и доходы по облигациям; оставшаяся часть прибыли распределяется между обыкновенными акциями.
Собственный капитал компании составляет 60 млн р. Получена чистая прибыль в объеме 12 млн р. Акционеры требуют выплаты дивидендов не менее чем 4 млн р. Каков достижимый темп роста компании при этом условии?
Методические указания : использовать формулы из задачи 4.5.2.
