Методы оценки эффективности инвестиционных проектов. Методы оценки коммерческой эффективности инвестиций Для расчета коммерческой эффективности инвестиционного проекта

Вопрос 57 Оценка эффективности инвестиций Эффективность инвестиций оценивается по статистическим и динамическим методам.К статистическим методам оценки эффективности инвестиций относится расчет срока окупаемости инвестиций СОИ (РР), нормы прибыли и коэффициента

Коммерческая эффективность инвестиционного проекта - экономический результат реализации инвестиционного проекта для инвесторов, определяемый как разность между притоком и оттоком денежных средств от инвестиционных вложений и от производства и реализации производимых товаров, продукции и услуг с учетом внесения и уплаты различных платежей и налогов, в том числе страховых, согласно налоговому и другому законодательству страны.

Она отражает последствия реализации инвестиционного проекта непосредственно для инвесторов и определяется как по проекту в целом, так и для каждого его участника.

Понятие и методика расчета коммерческой эффективности инвестиционного проекта определены в Методических рекомендациях по оценке эффективности инвестиционных проектов, утвержденных Минэкономики России, Минфином России и Госстроем России 21 июня 1999 г. № ВК477. Рекомендации основываются на существующих нормативных документах, но не дублируют их:

• в первую очередь на Федеральном законе «Об инвестиционной деятельности в Российской Федерации, осуществляемой в форме капитальных вложений», а также на существующих СП и СНиПах;
• на Положении о составе затрат по производству и реализации продукции (работ, услуг), включаемых в себестоимость продукции (работ, услуг), и о порядке формирования финансовых результатов;
• на документах, отражающих налоговые и иные правовые нормы.

Расчет показателей коммерческой эффективности инвестиционного проекта основывается на следующих принципах:

• используются предусмотренные проектом (рыночные) текущие или прогнозные цены на продукты, услуги и материальные ресурсы;
• денежные потоки рассчитываются в тех же валютах, в которых проектом предусматриваются приобретение ресурсов и оплата продукции;
• заработная плата включается в состав операционных издержек в размерах, установленных проектом (с учетом отчислений);
• если проект предусматривает одновременно и производство, и потребление некоторой продукции (например, производство и потребление комплектующих изделий или оборудования), в расчете учитываются только затраты на ее производство, но не расходы на ее приобретение;
• при расчете учитываются налоги, сборы, отчисления и другие, предусмотренные законодательством, в частности возмещение налога на добавленную стоимость (НДС) за используемые ресурсы, установленные законом налоговые льготы и т.д.;
• если проектом предусмотрено полное или частичное связывание денежных средств (депонирование, приобретение ценных бумаг и т.д.), вложение соответствующих сумм учитывается (в виде оттока) в денежных потоках от инвестиционной деятельности, а получение (в виде притоков) - в денежных потоках от операционной деятельности;
• если проект предусматривает одновременное осуществление нескольких видов операционной деятельности, в расчете учитываются затраты по каждому из них.

В качестве выходных форм для расчета коммерческой эффективности проекта рекомендуются таблицы:

• отчета о прибылях и убытках;
• денежных потоков с расчетом показателей эффективности.

Для построения отчета о прибылях и убытках следует привести сведения о налоговых выплатах по каждому виду налогов. В качестве (необязательного) дополнения может приводиться также прогноз баланса активов и пассивов.

Основным притоком реальных денег от операционной деятельности является выручка от реализации продукции, определяемая по конечной (реализуемой на сторону) продукции, а также прочие доходы. В целях расчета налогов и дивидендов разрабатывается таблица отчета о прибылях и убытках.

В денежный поток от инвестиционной деятельности входят:

• притоки - доходы (за вычетом налогов) от реализации имущества и нематериальных активов (в частности, при прекращении проекта), а также от возврата (в конце проекта) оборотных активов, уменьшение оборотного капитала на всех шагах расчетного периода;
• оттоки - вложения в основные средства на всех шагах расчетного периода, ликвидационные затраты, вложения средств на депозит и в ценные бумаги других хозяйствующих субъектов, в увеличение оборотного капитала, компенсации (в конце проекта) оборотных пассивов.

Изменение оборотного капитала определяется на основе расчетов текущих активов и текущих пассивов по состоянию на конец каждого шага.

К показателям коммерческой эффективности инвестиционного проекта относятся показатели, формируемые на основе показателя абсолютной эффективности инвестиций. (инвестиционного проекта) может быть рассчитана по формуле

где Эф j – экономический эффект, получаемый на j -м шаге расчетного периода как разность между притоком и оттоком средств, руб.;

П j – приток средств на j

О j – отток средств на j -м шаге расчетного периода, руб.;

v j – коэффициент дисконтирования.

Инвестиционный проект является эффективным, если показатель абсолютной эффективности инвестиций больше нуля. Показатели эффективности инвестиционного проекта формируются на основании абсолютного показателя эффективности. Их расчет основан на авторитетных международных методах оценки эффективности инвестиций.

Для определения коммерческой эффективности инвестиционного проекта рассчитываются следующие показатели:

1. интегральный экономический эффект (другие названия – чистый дисконтированный доход, ЧДД, интегральный эффект, Net Present Value, NPV);
2. внутренняя норма доходности (другие названия – ВНД, внутренняя норма дисконта, внутренняя норма рентабельности, Internal Rate of Return, IRR);
3. срок окупаемости;
4. индексы доходности;
5. прочие показатели, косвенным образом (условие достаточности) характеризующие эффективность проекта.

Определяется как сумма экономических эффектов за расчетный период, дисконтированных к началу первого шага. Другим словами, чистый дисконтированный доход характеризует превышение дисконтированного притока средств над дисконтированным оттоком средств за расчетный период:

где Т – горизонт расчета (продолжительность расчетного периода), как правило, равен номеру шага, на котором производится закрытие проекта.

Если ИЭЭ положителен, то проект является эффективным (при данной норме дисконта) и может быть принять к реализации. Чем больше ИЭЭ, тем более эффективен проект, а значит, должен быть более предпочтительным для инвестора.

Свойства интегрального экономического эффекта:

1) чем больше величина капитальных вложений, тем меньше ИЭЭ;

2) чем позже наступает момент начала отдачи от инвестиций, тем меньше ИЭЭ;

3) чем больше расчетный период, тем, как правило, ИЭЭ больше. При этом следует иметь в виду, что чрезмерное увеличение продолжительности периода отдачи капитальных вложений не всегда целесообразно. С увеличением периода отдачи (расчетного периода) прирост величины ИЭЭ снижается и стремится, как правило, к нулю, а абсолютная величина ИЭЭ – к некоторому пределу (А). Зависимость ИЭЭ от времени (финансовый профиль инвестиционного проекта) показана на рис..

4) с ростом нормы дисконта величина ИЭЭ сокращается. Зависимость ИЭЭ от нормы дисконта показана на рис (i – норма дисконта).

5) сравнивать проекты по величине ИЭЭ необходимо с учетом барьерных точек. (БТ) есть норма дисконта, в которой происходит пересечение графиков функций ИЭЭ(i ) разных инвестиционных проектов и которая определяется из равенства уравнений ИЭЭ инвестиционных проектов:

ИЭЭ1 = ИЭЭ2

Методы расчета барьерных точек те же, что и для расчета ВНД.

Барьерная точка (БТ)

Для оценки коммерческой эффективности инвестиционного проекта определяется прогноз прибыли, прогноз движения денежных средств и интегральные показатели эффективности.

10.1. Прогноз прибыли

Прогноз прибыли в динамике производится сопоставлением доходов и расходов предприятия исходя из сравнения ожидаемых величин выручки от продаж, плановых откорректированных затрат, финансовых долговых обязательств любого вида.

Прогноз прибыли необходим для оценки текущей хозяйственной (операционной) деятельности предприятия.

При выполнении прогноза последовательно определяются:

· прибыль от продаж, как разность между выручкой от реализации, исчисленной без налога на добавленную стоимость, и эксплуатационными затратами предприятия (полной себестоимостью продукции, включающей в себя производственные, управленческие и коммерческие затраты);

· прибыль до налогообложения. В примере бизнес-плана эта величина меньше прибыли от продаж на финансовые обязательства перед бюджетом. Финансовые обязательства перед бюджетом, учитываемые при расчете прибыли до налогообложения, - налог на имущество.

В соответствии с действующей инструкцией по исчислению налога на имущество, предприятие освобождено от налога в течение первого года своей деятельности. При исчислении налога учитывается износ основных производственных фондов предприятия, т. е. базой начисления налога является остаточная стоимость фондов. Ставка налога - 2,2%;

· налогооблагаемая прибыль. При отсутствии льгот по налогу на прибыль, налогооблагаемая прибыль совпадает с прибылью до налогообложения. К перечню основных преференций инвесторам в соответствии с законодательством отдельных регионов по наиболее значимым бизнес-проектам региональное правительство может предоставить налоговые льготы в части налогов, зачисляемых в бюджет региона, а также субсидии на частичное возмещение затрат по уплате процентов по кредитам;

· чистая прибыль. Меньше прибыли до налогообложения на величину налога на прибыль. Кроме того, в настоящем бизнес-плане за счет чистой прибыли возмещаются проценты по кредиту по ставке, превышающей учетную ставку ЦБ РФ.

Продолжение примера

Расчет налога на имущество

Первоначальная стоимость постоянных активов – 1108874 тыс. руб. В действие основные производственные фонды вводятся в течение периодов t0 и первой половины t1 (таб.6.2). Ежегодный износ− 70968 тыс. руб. По периодам t0, t1 и половину t2 предприятие освобождено от перечисления в бюджет налога на имущество.

Таблица 10.1

Расчет налога на имущество, тыс. руб.

*) налог составляет ½ расчетной величины: 1002422·0,022/2=11027 тыс. руб.

Таблица 10.2

Прогноз прибыли, тыс. руб.

10.2. Прогноз движения денежных средств

Прогноз движения денежных средств показывает соотношение источников и направлений использования финансовых ресурсов проекта (т. н. метод «cash flow»). С оценкой прогноза движения денежных средств связан «бюджетный» подход к определению финансовой состоятельности проекта.

Наличие прибыли не является единственным критерием эффективности инвестиционных проектов. Необходимость оформления прогноза денежных средств диктуется тем, что понятия доходов и расходов, используемые в прогнозе прибыли, не совпадают с движением денежных средств. Например, амортизационные отчисления снижают прибыль, но не влияют на наличность предприятия и т. д. Кроме того, прогноз движения денежных средств шире, чем прогноз прибыли за счет того, что в нем освещается не только операционная, но и финансовая и инвестиционная сферы деятельности предприятия.

К притоку денежных средств относятся:

· выручка от реализации продукции;

· привлечение кредита;

· привлечение средств сторонних инвесторов;

· нераспределенная прибыль прошлых периодов;

· амортизационные отчисления.

К оттоку денежных средств относятся:

· инвестиции в постоянные активы;

· эксплуатационные издержки, связанные с осуществлением текущей деятельности предприятия;

· возврат кредита и суммы процентов за кредит, не относимые на себестоимость продукции;

· расчеты с бюджетом (налоговые изъятия);

Выплаты дивидендов акционерам не учитываются в качестве оттока реальных денег, поскольку они выплачиваются из чистой прибыли предприятия.

Общий поток денежных средств за весь горизонт расчета (нарастающим итогом) должен быть равен сумме нераспределенной прибыли за этот же период и используемых амортизационных отчислений за минусом сумм погашения кредита.

таблица 10.3

Прогноз движения денежных средств, тыс. руб.

Проверка: 5302314=4872918(сумма чистой прибыли)+ 674196 (сумма АО)– 244800 (погашение кредита)

Устойчивость проекта с точки зрения его участников предполагает, что на каждом шаге расчета сумма накопленного сальдо денежного потока должна быть неотрицательной. Больше того, рекомендуется, чтобы она составляла не менее 5% суммы чистых операционных издержек на каждом шаге расчета.

Отрицательная величина сальдо накопленных денег свидетельствует о дополнительной потребности проекта в финансировании. При необходимости можно предусмотреть дополнительные источники финансирования. К ним, в частности, относятся результаты реинвестиции свободных денежных средств − вложение части положительного суммарного потока на депозиты или в долговые ценные бумаги. Этот прием должен использоваться как исключение, поскольку свободные денежные средства могут эксплуатироваться непосредственно в производстве с большей отдачей, чем при помещении их на депозит.

При помещении свободных денежных средств на процентные депозитные вклады притоком считается ежегодная сумма процентов по ним (депозитный доход ДД), который определяется с учетом срока размещения свободных денежных средств и налога на суммы процентов:

где в0 , в1 , в n -1 – величина сальдо суммарного денежного потока текущего года; д − ставка депозитного процента, единиц; п − ставка налога на прибыль, единиц; n – срок, на который размещен депозитный вклад.

10.3. Оценка интегральных показателей эффективности инвестиций

Оценка выполняется с помощью дисконтирования затрат и результатов деятельности предприятия. Дисконтирование учитывает фактор времени и снижение ценности денежных ресурсов в перспективе. Это процесс приведения разновременных затрат, результатов и эффектов к их ценности на момент времени, который называется моментом приведения и обозначается через t0 .

Приведение осуществляется с помощью коэффициента дисконтирования «α»:

где Е – норма дисконта, которая определяется на уровне будущей прогнозируемой доходности вкладываемых в проект средств.

Для продолжения расчетов по проекту должна быть обоснована прогнозируемая норма дохода на капитал.

Норма дохода на капитал (норма дисконта Е), может определяться прямым счетом. В этом случае она включает в себя:

а) безрисковый доход , т. е. доход, который получает инвестор за использование своих денег, предполагая, что его вложения абсолютно надежны.

Безрисковая коммерческая норма дисконта определяется различными приемами. Например:

-по ставке доходности долгосрочных (не <2 лет) государственных облигаций, т. к. государственные облигации часто используются в качестве индикатора «безрискового дохода»;

По ставке LIBOR (London Interbank Offered Rate) – средневзвешенной процентной ставке по межбанковским кредитам, предоставляемым банками, выступающими на лондонском межбанковском рынке;

По ставке EUROBOR (Еuropean Interbank Offered Rate) - средневзвешенной процентной ставке по межбанковским кредитам, предоставляемым в Евро;

По ставке МIBOR (Moscow Interbank Offered Rate) - индикативной ставке (бенчмарк) предоставления рублевых кредитов на московском межбанковском рынке.

б) поправку на риск. Обычно включается, если проект оценивается при единственном сценарии его реализации. Поправка или премия за риск, обеспечивает дополнительную компенсацию за риск, связанный с инвестициями (неполучения прогнозируемых доходов, ненадежности участников проекта и т. д.). Наименьшая величина риска применяется при вложении инвестиций в развитие производства на базе освоенной техники, наибольшая - при вложении инвестиций в инновационные исследования.

в) инфляцию (если расчеты уже не выполнены в прогнозных ценах), чтобы гарантировать, что реальная покупательная способность денег не изменится со временем. При планировании результатов и затрат проекта в сопоставимых ценах инфляция не учитывается. Применяются цены базового периода. Процент инфляции задается на уровне прогнозируемого на соответствующий период времени в расчетах бюджета РФ.

Для упрощения процесса расчета требуемой нормы дохода на собственный капитал она может определяться в зависимости от депозитных ставок банков первой категории надежности, поскольку проценты в коммерческих банках уже отражают ожидаемую инфляцию, риск вложения денежных средств на хранение и «цену», которую банк платит за отказ от немедленного использования денег.

В случае если весь капитал является заемным, норма дисконта представляет собой соответствующую ставку кредитования. Если капитал смешанный, норма дисконта находится как средневзвешенная величина с учетом структуры капитала:

где E (i )- ставка дисконта для i-го вида капитала; Ai –доля в общем капитале; i … n – n видов капитала.

Для подтверждения экономической эффективности инвестиций рассчитываются следующие интегральные показатели:

Чистый дисконтированный доход (ЧДД, он же интегральный эффект, Net Present Value − чистая текущая стоимость).

ЧДД есть накопленный дисконтированный эффект от осуществления проекта. Определяется последовательно по каждому году как разность между дисконтированным потоком будущих поступлений от операционной деятельности (притоком Пt , учитывающим чистую прибыль, амортизационные отчисления и результаты реинвестиции свободных денежных средств под проценты) и дисконтированным потоком будущих платежей в инвестиционной сфере деятельности (оттоком Оt).

При расчете ЧДД исключается воздействие фактора времени, поэтому можно считать, что это результат, получаемый немедленно после принятия решения об осуществлении проекта.

.

Положительное значение ЧДД считается подтверждением целесообразности осуществления инвестиций, отрицательное - свидетельствует о неэффективности инвестиций. При сравнении альтернативных проектов экономически выгодным считается проект с наибольшей величиной ЧДД.

Продолжение примера

Норма дисконта устанавливается на уровне 14%. Норма обоснована следующими расчетами: норма безрискового дохода - 3%; премия за риск - 5%, поскольку в производстве будет использоваться апробированные на практике технология и технические средства; инфляционные ожидания-6%.

Таблица 10.4

Определение ЧДД, тыс. руб.

ИД = 2713850: 1173816= 2,31 или 231%.

Срок окупаемости инвестиционного проекта

Срок окупаемости (Ток) укрупненно определяется по методу полного возмещения инвестиций (так называемый метод « pay-off »). Это продолжительность периода, в течение которого сумма дисконтированных чистых притоков полностью компенсирует сумму дисконтированных чистых оттоков или тот наиболее ранний момент времени за горизонт расчетов, после которого текущий чистый дисконтированный доход становится и в дальнейшем остается неотрицательной величиной. Более точно срок окупаемости можно рассчитать по формуле:

,

где n − последний год, когда ЧДД £ 0; ЧДД n − величина накопленного ЧДД в году « n » (без знака минус); ЧДД тек n+1 − величина текущего ЧДД в « n + 1 » - м году.

Продолжение примера

Срок окупаемости инвестиций, как видно из таблицы 10.4, наступает на пятом году функционирования проекта (год t4). Более точное определение срока окупаемости

Ток =4+188831/322382=4,6 года.

Срок окупаемости обычно сравнивается с нормативным сроком службы основного оборудования. Чем он меньше относительно нормативного срока службы, тем проект эффективнее.

Внутренняя норма доходности ЕВН (внутренняя норма дисконта, внутренняя норма рентабельности, Internal Rate of Return- IRR)

Внутренняя норма доходности представляет собой ту норму дисконта, при которой величина приведенных эффектов равна приведенным капитальным вложениям, т. е. ЧДД=0.

.

Евн показывает максимально допустимый относительный уровень расходов, которые могут быть связаны с проектом. Например, если проект полностью финансируется за счет ссуды коммерческого банка, то значение ЕВН показывает верхнюю границу допустимого уровня банковской процентной ставки, превышение которого делает проект убыточным.

Для оценки эффективности проекта Евн сопоставляют с принятой ранее нормой дохода на капитал или нормой дисконта Е. При Евн больше Е осуществление проекта экономически целесообразно. Проекты, у которых Евн >Е имеют положительный ЧДД и потому эффективны.

На действующем предприятии при проведении его реконструкции показатель внутренней нормы доходности также сравнивается с показателем средневзвешенной стоимости капитала WACC (Weighted average cost of capital). Если Евн > WACC, то проект следует принять.

Наиболее распространенным является подход, когда Евн определяется с использованием метода последовательных итераций нормы дисконта Е для получения нового значения ЧДД. Более точный результат достигается в случае незначительного изменения нормы дисконта.

Продолжение примера

Для определения внутренней нормы доходности в примере при расчете ЧДД используется новая норма дисконта Е = 15%

Таблица 10.5

Определение ЧДД при Е=15%, тыс. руб.

продолжение таблицы 10.5

Евн может быть определена и графически в виде зависимости ЧДД (ось ординат) от нормы дисконта (ось абсцисс). Значение Евн находится на пересечении прямой изменения ЧДД с осью абсцисс, т. е. при условии ЧДД = 0.

Рис. 10.1. Графическое определение ВНД инвестиционного проекта